债市日评：中共中央政治局二季度经济工作会议解读：从源头控制融资举债扩张冲动

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 固定收益研究 Page 1 12[Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/固定收益快评 固定收益 债市日评 2017年07月25日 中共中央政治局二季度经济工作会议解读：从源头控制融资举债扩张冲动 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师： 赵婧 0755-22940745 zhaojing@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004 证券分析师： 柯聪伟 021-60933152 kecw@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080004 证券分析师： 李智能 0755-22940456 lizn@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516060001  中共中央政治局二季度经济工作会议解读：从源头控制融资举债扩张冲动 根据新闻报道，中共中央政治局7月24日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。中共中央总书记习近平主持会议。 对比于今年4月25日一季度政治局会议内容，本次会议的工作重点发生了一些变化。即更注重于从源头来控制融资举债扩张冲动。 今年一季度政治局会议的新增亮点可以归结为如下表述：“要高度重视防控金融风险，加强监管协调，加强金融服务实体经济，加大惩处违规违法行为工作力度。”无论是以防风险为目标还是以去杠杆为目标，更侧重于对于金融中介机构的管理和整顿。 而相比于一季度的焦点，本次政治局关于后期经济工作的重点秉承了全国金融工作会议的精神，依然强调了经济去杠杆，但是在着力点上更侧重于从融资需求主体端来入手，而非一味从金融中介环境来入手。 公告中表述：“紧紧抓住处置“僵尸企业”这个牛鼻子，更多运用市场机制实现优胜劣汰”以及“要积极稳妥化解累积的地方政府债务风险，有效规范地方政府举债融资，坚决遏制隐性债务增量”。都表现出从融资需求主体来施策并最终形成经济去杠杆的目标。 虽然本次公告也提及“要深入扎实整治金融乱象，加强金融监管协调，提高金融服务实体经济的效率和水平”，但是对于金融中介机构的重要度排在僵尸企业处理之后，监管强化更是一种政策部短板的行为。 无论从前期的金融工作会议还是当前的政治局经济工作会议来看，未来时期经济去杠杆依然是重要工作，但是立足重点不同会对整体资本市场产生不同的影响，如果更多的强化于从金融中介机构端的控制，而不控制融资需求主体（企业以及地方政府）的扩张冲动，相当于政策组合是一种“紧货币政策目标+宽信用扩张现实”的组合，对于利率必然产生上行冲击，并挤压民间投资。 而从全国金融工作会议以及政治局会议来看，将控制融资需求主体的扩张冲动放在首位，相当于降低无效信用扩张，更类似于一种“中性货币政策目标+紧缩信用扩张现实”的组合，对于利率的平稳回落具有重要意义，同时无效融资需求以及僵尸信用的排除也更有利于民间融资主体的合理有效扩张。 总体来看，融资需求的回落（特别是以僵尸企业与地方政府为代表的无效融资需求）是未来时期中国市场的特征，其有利于利率的平稳回落和民营经济体的合理扩张。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 2  信用品市场观察 （1）公募信用债收益率指数变动情况 上周（7月17日至21日）整体公募信用债收益率较上上周末上行1.8BP至5.17%。其中AAA级上行3.3BP至4.78%；AA+级上行1.3BP至5.36%；AA级下行1.0BP至5.66%。 期限方面，AAA级1年以内期限收益率上行6.5BP至4.37%，5-10年期限收益率上行2.1BP至4.99%，AAA级收益率曲线平坦化上行；AA+级1年以内期限收益率上行8.4BP至5.19%，5-10年期限收益率下行2.0BP至5.68%，AA+级收益率曲线变平；AA评级1年期限内收益率上行5.2BP至5.59%，5-10年期限收益率下行3.1BP至5.92%，AA级收益率曲线亦变平。 行业方面，AAA级煤炭债、钢铁债收益率分别下行1.5、1.1BP，房地产债收益率上行37.3BP；AA+级煤炭债、钢铁债、房地产债收益率分别上行8.3、1.8、4.2BP；AA级煤炭债收益率上行11.0BP，钢铁债、房地产债收益率分别下行0.9、1.3BP。 表1：公募信用债收益率指数变动情况 2017-7-14 2017-7-21 收益率变动（BP） 整体公募信用债收益率（%） 5.15 5.17 1.8 整体:AAA（%） 4.74 4.78 3.3 整体:AA+（%） 5.35 5.36 1.3 整体:AA（%） 5.67 5.66 -1.0 资料来源: WIND，国信证券经济研究所整理 （2）发行人负面新闻整理 表2：债券发行人负面新闻整理 发行人简称 发生日期 事件类型 相关债券 大连机床 2017/7/24 未足额划付付息兑付资金 “16大机床SCP003” 镇江国投 2017/7/21 取消发行10亿元2017年第一期中票 17 镇江国投MTN001 江苏洋河 2017/7/21 取消发行2017年度第二期超短期融资券 17洋河SCP002 资料来源: WIND，国信证券经济研究所整理  转债市场观察 1、电气转债：公司经董事会审议通过，同意对公司全资子公司上海电气自动化设计研究所有限公司增资人民币1亿元；同意对公司全资子公司上海电气上重碾磨特装设备有限公司增资人民币1亿元；同意公司出资1亿元人民币参股设立中国海洋核动力发展有限公司，占10%股权；同意公司与日本发那科合资设立上海发那科智能机械有限公司，其中公司出资1029万美元，占49%股权；同意公司出资14亿元人民币设立电气联合金融租赁有限责任公司，占40%股权。 2、模塑转债：公司经董事会审议通过，公司全资子公司江苏聚汇投资管理有限公司拟以自有资金对公司全资孙公司美国名华进行金额为4950万美元的追加投资；公司拟使用最高额度不超过人民币3亿元的自有资金购买保本理财产品。 3、国君转债：公司2017年半年度业绩快报，本报告期内公司营业收入111.23亿元，归属于上市公司股东净利润47.54亿元，较上年同期分别减少18.85%、5.31%。截至2017年7月24日，公司控股股东国资公司及其一致行动人合计减持可转债700万张，占发行总量的10%，减持完成后合计持有公司可转债1813.36万张，占发行总量的25.91%。 4、三一转债：公司控股子公司中源公司收到涟源经开区管委会特别财政奖励2983万元。 5、15国资EB：公司实施2016年年度分红派息方案，每股派发现金红利0.70预案（含税），除权除息日为2017年8月2日。 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 3 6、一级市场：亚太股份（002284）公开发行可转换公司债券申请获得中国证监会发行审核委员会审核通过。  国债期货以及相关衍生品市场观察 10年期国债期货主力合约T1709开于95.255，收于95.335，结算价95.300，最高95.355，最低95.225，涨幅0.11%，振幅0.14%，成交26075手，其中外盘11022手，内盘15053手，持仓量47722手。较前一交易日，合约收盘价上涨0.115，结算价上涨0.070，成交量下降3978手，持仓量下降86手；5年期国债期货主力合约TF1709上涨0.08%。 另外，港交所推出的五年期中国财政部国债期货近月合约HTF1709开于97.630，收于98.600，最高98.600，最低97.630，涨幅为1.01%，振幅0.99%，成交18手，其中外盘13手，内盘5手，上一交易日结算价97.610、持仓量631手。较前一交易日，合约收盘价上涨0.970，成交量下降46手；远月合约HTF1712无成交。 今日央行公告称，为对冲政府债券发行缴款和央行逆回购、MLF到期等因素对银行体系流动性的影响，今日进行了2000亿7天和1500亿14天逆回购，考虑到今日有1300亿逆回购到期，今日公开市场操作净投放2200亿元。另外，今日还有1385亿MLF到期。资金面方面，央行公开市场逆回购加码，流动性继续改善，质押式回购利率和SHIBOR多数下跌。一级市场方面，农发行招标的1、7和10年期固息增发债，中标收益率分别为3.58%、4.1848%和4.2181%，需求旺盛。二级市场方面，央行逆回购放量，国债期货高开震荡，最终收涨。5、10年期国债期货主力合约收盘涨幅对应收益率分别下行约2BP和1BP；而5、10年期国债期货主力合约对应CTD券收益率均下行约1BP。 图 1：各合约行情一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 图 2：各合约对应CTD券一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 合约开盘最高最低结算涨跌涨跌幅振幅外盘内盘成交量(手)简评TF1709.CFE97.73097.81597.71597.7500.0750.08%0.10%237232105582TF1712.CFE97.94098.00097.93097.9600.0450.05%0.07%7388611599TF1803.CFE0.0000.0000.00098.020-0.045-0.05%0.00%000T1709.CFE95.25595.35595.22595.3000.1050.11%0.14%110221505326075T1712.CFE95.24595.33595.22095.2600.0700.07%0.12%89111031994T1803.CFE95.21095.25595.20095.210-0.010-0.01%0.06%3811国债期货高开震荡，最终收涨合约成交量（亿）当日YTM前一交易日YTM变动幅度(bp)当日期货对应收益率前一交易日期货对应收益率变动幅度（bp）当日IRR当日BNOC简评170007.IB40.83.53003.5400-1.003.51073.5256-1.503.4560%-0.0823170007.IB40.83.53003.5400-1.003.45443.4692-1.483.6980%-0.3247170007.IB40.83.53003.5400-1.003.43393.4600-2.613.3829%-0.3356170010.IB34.33.57253.5800-0.753.57453.5895-1.502.7300%0.0126170010.IB34.33.57253.5800-0.753.56953.5836-1.412.9141%-0.0244170010.IB34.33.57253.5800-0.753.57073.5733-0.262.8736%0.0053主力期货合约对应收益率下行 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 4 图 3：T1709的机构持仓变动 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 图 4：HTF合约收盘价分析 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 排名买方会员多单持仓（手）变动卖方会员空单持仓（手）变动成交会员成交量（手）变动简评1中信期货5,823-236中信期货8,112132招商期货5,671-12广发期货4,205-184国泰君安4,697-78海通期货4,408-1,1933永安期货3,717806广发期货3,811-273中信期货3,994-3284海通期货2,474-313海通期货2,597-85国泰君安3,090-4895华泰期货2,29215鲁证期货2,153-18兴证期货2,3151556国投安信2,016-42银河期货1,639-27永安期货2,0855667上