中国太保: 资产负债稳健，估值性价比凸显

买入（首次评级） 中国太保（601601.SH） 公司深度研究 证券研究报告 非银组分析师：舒思勤（执业S1130524040001）shusiqin＠gjzq.com.cn分析师：黄佳慧（执业S1130525010001）huangjiahui＠gjzq.com.cn 资产负债稳健，估值性价比凸显 公司资产负债两端稳健，寿险行业负债端迎来量价齐升新周期，太保凭借品牌、资源、渠道、服务等优势，弹性预计将高于行业，资产端利率中枢上移，且长牛预期下将持续受益。当前公司A股估值低于同业，2026年A/H股息率预计为2.7%、3.5%，看好中、短期基本面向好下的价值重估。 市价（人民币）：46.18元目标价（人民币）：73.18元 负债端：量价齐升新周期。量的方面，居民中长期存款到期高峰已至，分红险具备保底利率+有吸引力的演示利率，相较于存款和理财优势明显，将承接低风险偏好资金的迁移，预计新单保费有望实现双位数增长。①个险渠道：代理人基础夯实活动率高于同业，规模企稳且核心人力产能提升，2025H1公司人力规模同比增长1.6%至18.6万，核心人力月人均首年规模保费同比+12.7%，高基数下预计新单保费平稳增长。②银保渠道：2021年起银保渠道重启，公司全力开拓银保合作网点，报行合一落地与“1+3”放开下，银保渠道快速增长，2020-2024年NBV复合增速147.0%，2025H1NBV同比+156.0%。展望2026年，居民存款迁徙+行业集中度提升，预计银保渠道NBV仍将实现双位数增长。价的方面，截至2025H1公司有效业务价值打平收益率2.2%为上市公司最低，负债端基础优异，且在新单摊薄与“报行合一”等政策下，存量保单负债成本开始下降，盈利能力提升。 资产端：综合投资能力较强，处于同业上游水平。公司资产配置稳健，固收方面早在2018年便提出增配国债拉长资产久期，2025H1债券占比为62.4%仅次于太平，固收资产久期延展至12.0年；权益方面股票和权益型基金占比稳步提升，25H1提升0.6pct至11.8%，增配幅度低于同业，且投资策略以股息价值策略为主，截至2025H1，公司OCI股票占比33.8%，处于行业中等水平，预计后续仍将提升。稳健的投资风格带来长期投资收益率领先，2014-2024年太保复合综合投资收益率为5.6%，高于第二的平安0.3pct，复合总投资收益率5.3%，仅次于人保的5.5%。 盈利预测、估值和评级 负债端正增长有望延续，长牛预期下资产端将实现较好表现，预计2025-2027年公司NBV同比+30.0%、+10.5%、+13.2%，归母净利润同比+15.7%、+19.5%、+15.1%。以“调整后有效业务价值+净资产+新业务价值未来10年贴现值”计算，公司合理估值为7040亿元，目标价73.18元，对应A/H股空间分别为58%、106%，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 长端利率超预期下行，前端销售不及预期，权益市场波动。 内容目录 一、公司概况：国内领先的综合性保险集团.........................................................51.1发展历程：全面发展，行业领先...........................................................51.2股东结构：股东结构分散，主要股东以国有性质为主.........................................51.3管理结构：核心管理层大多为系统内培养...................................................61.4业绩情况：权益市场向好利润高增，营运利润稳健增长.......................................61.5重视股东回报，稳定性与可预期性增强.....................................................8二、太保寿险：坚持长期经营理念的转型龙头.......................................................82.1战略梳理：两次坚定转型，坚持长期经营理念...............................................82.2存款搬家+市占率提升，寿险NBV高景气将延续.............................................112.2.1个险渠道：平稳发展，保持韧性........................................................122.2.2银保渠道：NBV高速增长，贡献将进一步提升.............................................132.3负债成本下降+投资端改善，利差步入改善通道.............................................16三、太保财险：险种结构优化增速放缓，COR保持较好水平..........................................16四、资产端：配置结构稳定，投资业绩韧性较强....................................................19五、盈利预测与投资建议........................................................................21六、风险提示..................................................................................23 图表目录 图表1：中国太保发展历程......................................................................5图表2：中国太保前十大股东持股（截至2025Q3）..................................................5图表3：太保寿险总经理李劲松履历..............................................................6图表4：中国太保归母净利润情况................................................................6图表5：中国太保归母营运利润情况..............................................................6图表6：中国太保净利润结构....................................................................7图表7：中国太保归母营运利润结构..............................................................7图表8：太保归母净资产表现....................................................................7图表9：2025年来国债利率与MA50...............................................................7图表10：太保内含价值表现.....................................................................8图表11：上市险企每股分红.....................................................................8图表12：上市险企分红比率.....................................................................8图表13：中国太保转型战略梳理.................................................................9图表14：中国太保新时期转型战略梳理...........................................................9 图表15：太保新业务价值及增速................................................................10图表16：各上市险企新业务价值同比增速........................................................10图表17：太保新单保费情况....................................................................10图表18：上市险企NBV margin变化.............................................................10图表19：金融机构居民户新增人民币存款（万亿）................................................11图表20：居民存款余额持续增长................................................................11图表21：上市险企开门红主销产品对比..........................................................11图表22：太保寿险新单保费渠道结构............................................................12图表23：太保寿险NBV渠道结构................................................................12图表24：代理人渠道NBV（亿元）...............................................................12图表25：太保寿险代理人渠道新单保费（亿元）..................................................12图表26：上市险企个险渠道价值率变化..........................................................12图表27：代理人规模对比（万）................................................................13图表28：代理人产能对比（元/月）.............................................................13图表29：代理人活动率对比....................................................................13图表30：太保银保渠道新业务价值及增速........................................................14图表31：太保银保渠道新单保费及增速..........................................................14图表32：上市险企银保NBV margin变化....................