主业成长稳健，估值回落性价比凸显

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司研究 2021年09月12日 绝味食品（603517.SH） 主业成长稳健，估值回落性价比凸显 主业基本面向上：开店稳健，单店营收恢复。2021 上半年开店、单店营收恢复领先行业。2021 上半年公司开店速度回归稳健，净增737家门店，但仍较 2019 上半年拓店加快，领先行业。公司多举措助力单店收入恢复，上半年单店收入较 2020 上半年同比+14.4%，恢复至 2019 年同期 96%左右大幅领先行业。 2021年聚焦提升单店营收，恢复渠道元气。2021年是公司第四个五年计划的开局之年，定位“管理年”。在 2020 年疫情期间逆市拿店快速扩张后，公司部署了“两外两内”市场战略，助力单店营收恢复。一方面对外进行品牌年轻化、提升品牌势能；另一方面对内激活一线团队组织活力，提升门店运营效率。 下半年成效更为显著。旺季来临，上半年营销、组织能力提升成效体现。下半年公司持续落实“两外两内”，规范门店陈列、新品“绝味小红鸭”上市，以及第二期星空训练营开营，为加盟商开店储备人才。 餐桌卤味赛道品牌矩阵搭建初步完成。依托主业核心竞争优势，布局第二、第三增长曲线。截至2021上半年餐桌卤味布局初具雏形，未来有望加速发展。2019年以来公司通过投资阿满食品、廖记棒棒鸡、盛香亭、卤江南布局餐桌卤味，且已经在供应链端实现部分采购、仓配、产能协同，未来或有望借助主业核心竞争力加速新区域市场扩张。 公司成长稳健，估值回落性价比凸显。我们认为公司 2021 下半年至 2022 年主业基本面向上，今年品牌势能提升、人才储备到位、运营效率提升多重组合拳帮助加盟商解决开店、单店营收痛点，明年有望继续加速开店，抢占市场份额。公司 2021 年初股权激励落地，覆盖各个业务条线、绑定核心员工，为公司人才稳定以及未来 3 年业绩增长夯实基础。 我 们 预 计 公 司 2021/22/23 年 营 收 分别为 66.2/80.5/96.9亿元， 同 比+25.4%/21.7%/20.3%；归母净利润 10.2/12.8/15.5 亿元，同比+45.3%/25.3%/21.7%。如加回股权激励费用后，预计 2021/22/23 年调整后归母净利润 10.9/13.2/15.7 亿元，同比+54.9%/29.3%/19.1%，当前市值对应 PE 为 35.3/29.1/24.4 倍。回顾公司今年以来估值回落较多，当前估值水平对应 2022 年 29 倍已经回归至长期估值中枢，性价比凸显，维持公司“买入”评级。 风险提示：疫情反复影响门店收入；门店拓展不及预期；原材料价格波动；行业竞争激烈。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5,172 5,276 6,615 8,049 9,685 增长率yoy（%） 18.4 2.0 25.4 21.7 20.3 归母净利润（百万元） 801 701 1,019 1,276 1,553 增长率yoy（%） 25.1 -12.5 45.3 25.3 21.7 EPS最新摊薄（元/股） 1.30 1.14 1.66 2.08 2.53 净资产收益率（%） 17.3 13.9 16.8 18.0 18.5 P/E（倍） 47.9 54.7 37.7 30.1 24.7 P/B（倍） 8.4 7.7 6.4 5.5 4.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2021年9月10日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 食品加工 前次评级 买入 9月10日收盘价(元) 62.48 总市值(百万元) 38,376.76 总股本(百万股) 614.22 其中自由流通股(%) 99.09 30日日均成交量(百万股) 4.56 股价走势 作者 分析师 符蓉 执业证书编号：S0680519070001 邮箱：furong@gszq.com 分析师 沈旸 执业证书编号：S0680520030004 邮箱：shenyang@gszq.com 相关研究 1、《绝味食品（603517.SH）：多举措助力单店提升，盈利能力改善》2021-08-30 2、《绝味食品（603517.SH）：定增扩产，布局长远》2021-08-03 3、《绝味食品（603517.SH）：Q1年货节成效显著，盈利能力改善》2021-04-26 -34%-23%-11%0%11%23%34%46%2020-092021-012021-052021-09绝味食品沪深300 2021年09月12日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 2471 2201 2847 3315 4143 营业收入 5172 5276 6615 8049 9685 现金 1602 1082 2018 2080 3155 营业成本 3416 3510 4392 5392 6556 应收票据及应收账款 10 37 0 27 5 营业税金及附加 41 40 50 61 73 其他应收款 51 71 76 111 119 营业费用 422 322 415 481 545 预付账款 98 113 107 123 119 管理费用 294 332 463 507 552 存货 669 857 607 934 705 研发费用 16 11 17 19 24 其他流动资产 40 40 40 40 40 财务费用 26 -8 -18 -27 -38 非流动资产 2992 3721 4291 4887 5546 资产减值损失 -1 -26 0 0 0 长期投资 1122 1558 1863 2183 2513 其他收益 4 17 30 15 15 固定资产 1144 1345 1642 1937 2253 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 197 213 212 214 218 投资净收益 49 -101 21 36 46 其他非流动资产 529 605 574 553 562 资产处置收益 -2 -1 2 2 2 资产总计 5463 5922 7139 8202 9690 营业利润 1006 956 1347 1669 2035 流动负债 881 904 1104 1153 1340 营业外收入 53 30 30 30 30 短期借款 180 35 35 35 35 营业外支出 9 15 14 14 14 应付票据及应付账款 311 432 195 524 248 利润总额 1050 971 1363 1685 2051 其他流动负债 390 436 874 593 1057 所得税 259 279 354 421 513 非流动负债 17 28 29 29 29 净利润 791 692 1009 1264 1538 长期借款 0 0 1 1 1 少数股东损益 -10 -9 -10 -13 -15 其他非流动负债 17 28 28 28 28 归属母公司净利润 801 701 1019 1276 1553 负债合计 897 932 1134 1182 1369 EBITDA 1142 1095 1460 1796 2150 少数股东权益 -2 26 16 4 -12 EPS（元） 1.30 1.14 1.66 2.08 2.53 股本 609 609 614 614 614 资本公积 1558 1587 1587 1587 1587 主要财务比率 留存收益 2394 2773 3378 4137 5059 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 4567 4964 5989 7016 8332 成长能力 负债和股东权益 5463 5922 7139 8202 9690 营业收入(%) 18.4 2.0 25.4 21.7 20.3 营业利润(%) 21.1 -5.0 40.9 23.9 21.9 归属于母公司净利润(%) 25.1 -12.5 45.3 25.3 21.7 获利能力 毛利率(%) 33.9 33.5 33.6 33.0 32.3 现金流量表（百万元） 净利率(%) 15.5 13.3 15.4 15.9 16.0 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 17.3 13.9 16.8 18.0 18.5 经营活动现金流 1028 916 1599 1013 2061 ROIC(%) 16.0 13.4 16.1 17.2 17.7 净利润 791 692 1009 1264 1538 偿债能力 折旧摊销 130 154 141 171 176 资产负债率(%) 16.4 15.7 15.9 14.4 14.1 财务费用 26 -8 -18 -27 -38 净负债比率(%) -30.8 -20.5 -32.6 -28.8 -37.2 投资损失 -49 101 -21 -36 -46 流动比率 2.8 2.4 2.6 2.9 3.1 营运资金变动 114 -57 489 -357 433 速动比率 1.9 1.3 1.9 1.9 2.4 其他经营现金流 16 34 -2 -2 -2 营运能力 投资活动现金流 -799 -932 -689 -728 -787 总资产周转率 1.1 0.9 1.0 1.0 1.1 资本支出 524 373 265 276 329 应收账款周转率 711.4 224.0 600.0 600.0 600.0 长期投资 -256 -524 -305 0 -330 应付账款周转率 12.7 9.4 14.0 15.0 17.0 其他投资现金流 -532 -1083 -728 -453 -788 每股指标（元） 筹资活动现金流 669 -503 25 -222 -200 每股收益(最新摊薄) 1.30 1.14 1.66 2.08 2.53 短期借款 -30 -145 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.67 1.49 2.60 1.65 3.36 长期借款 0 0 1 -0 -0 每股净资产(最新摊薄) 7.44 8.08 9.74 11.41 13.56 普通股增加 199 0 6 0 0 估值比率 资本公积增加 788 29 0 0 0 P/E 47.9 54.7 37.7 30.1 24.7 其他筹资现金流 -288 -387 18 -222 -200 P/B 8.4 7.7 6.4 5.5 4.6 现金净增加额 899 -520 935 62 1074 EV/EBITDA 32.4 34.1 24.9 20.2 16.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2021年9月10日收盘价 2021年09月12日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 主业基本面向上：开店稳健，单店营收恢复 .....................................................................