金银连创里程碑新高—驱动逻辑与后市研判

王娜从业资格证号：F3055965交易咨询资格证号：Z0001999 观点摘要 n1月以来，贵金属市场受地缘政治风险与主权信用担忧共振驱动，走出强势上行行情。其核心上涨逻辑源于多重风险事件的集中发酵：美国对委内瑞拉、伊朗的政策走向存在显著不确定性，格陵兰岛归属争议持续升温，叠加市场对美联储政策独立性的担忧加剧，且日本等高债务经济体的财政风险显现外溢迹象，多重因素共同触发全球范围内的“贬值交易”。在此背景下，全球资金从传统主权债务资产中撤离，大规模涌入黄金、白银这类终极避险资产，成为推升贵金属价格的关键资金面支撑。 n我们判断，在缺乏历史价格锚定的背景下，黄金白银价格上行速率越快，对应的技术性回调风险也随之攀升。后续若地缘局势出现阶段性缓和，叠加美联储1月维持利率不变，黄金白银在当前历史高位区间大概率迎来休整，甚至可能出现日线级别及以上的回调，而从历史统计结果来看回调幅度或在10%左右。 n但即便出现上述回调，2026年上半年黄金的上涨确实仍具备坚实的支撑基础，核心逻辑可归结为以下三点： •地缘风险溢价长期化 •日债危机引发全球对经济体财政可持续性的普遍担忧 •全球机构资产配置调整（减配美债、增配黄金、对冲主权货币信用风险及其他资产波动风险） 2n白银在宏观避险需求抬升、全球战略资产储备需求升温及结构性供需缺口长期存在的背景下，白银中长期上涨潜力依旧。但考虑到白银价格弹性远高于黄金，在目前市场已明显过热情况下，需要警惕短期价格大幅回调风险，做好仓位管控。 全球地缘风险溢价长期化 •2026年开年后美国系列地缘动作推升全球避险情绪，特朗普政府在地缘博弈、关税及美联储人事干预等领域同步发力，政策方向不确定性持续抬升，呈现多点出击、方向多变的混沌格局，加大市场的波动。 •全球地缘政治矛盾进一步激化——近期美国对委内瑞拉、伊朗、格陵兰岛、以及北约成员国的一系列行动和表态，以2026年达沃斯论坛作为分水岭，正式宣告全球秩序重构，预示着美元体系的公信力加速瓦解。 •地缘政治事态发展正在市场中转化为实际的风险溢价，并且呈现长期化特征：地缘政治冲突往往迅速平息，但过去一年此类事件频发及其累积效应，已显著提升市场脉搏与风险溢价。 全球地缘风险溢价长期化 •黄金与地缘政治存在直接关联。短期内，地缘政治风险指数每上升100点，将推动金价上涨2.5%。长期影响则取决于事件的持续性及其对通胀、利率和美元等其他关键宏观变量的连锁效应。 •黄金现已成为首选的地缘政治避风港。 日债风波背后的财政可持续性担忧与“美元贬值”交易 •日本高市早苗解散众议院，宣布计划于2月8日举行提前大选。为了赢得选举，高市早苗推出无资金来源的减税与扩张支出计划，承诺暂停征收食品和饮料8%的消费税(为期两年)，每年将增加约5万亿日元财政负担，引发市场担忧最终仍需通过新增发债来弥补缺口。 •日本公共债务/GDP已达240%，国债发行量继续激增将直接冲击财政可持续性，日债受此影响再遭崩盘式抛售，长端收益率剧烈上行，波动幅度历史罕见。 •预计在高市明确“如何在不依赖特别赤字融资国债的情况下筹措所需资金”填补赤字缺口前，市场基于对政策的稳定性以及财政可持续性担忧将继续保持紧张状态。 日债风波背后的财政可持续性担忧与“美元贬值”交易 •日本国债抛售潮引发全球债券市场连锁反应，美国国债1月20日亦遭到抛售价格呈现下跌。23日纽约联储联系金融机构询问日元汇率水平引发市场“协调干预汇市，引导美元相对贸易伙伴走弱”的猜测，点燃美元贬值交易，美元受此影响破位下行。 •在2026年全球宽财政周期背景下，单一经济体财政可持续性担忧引发全球连锁反应背后的逻辑值得重视。美国国债占GDP比例达123.77%，债务可持续性担忧一直受到关注。同时，受美国一系列行动的影响，全球财政扩张，尤其是军费开支大幅上调的预期明显增强，达沃斯论坛上法国、加拿大领导人都明确表示要在国防和安全领域加大开支。未来海外财政可持续性担忧将加剧，一旦引爆，海外长债利率将明显攀升，相应资金逃离，并涌入核心股权资产及供给受限的核心资产。 全球投资机构资产配置调整 •在全球秩序重构以及信用货币体系多元化的长期预期引导下，近期丹麦、瑞典等多国投资机构宣布减持美债。与此同时，柬埔寨、老挝、印尼、埃及等国宣布将黄金储备存至上海/香港金库。 央行购金优化储备结构长期趋势延续 •全球央行（尤其是新兴市场央行）持续增持黄金储备的行为，正是对美元信用担忧与全球储备资产多元化的微观印证，是全球央行对货币储备结构进行长期战略调整的结果。这一结构性需求已成为黄金市场主要的稳定力量。 •当前新兴经济体的黄金储备占比仍远低于发达国家与地区：截至12月末，中国黄金储备余额占同期外汇储备余额的比重环比上升0.23个百分点至9.51%，刷新历史新高，而全球平均水平约20%。随着未来地缘政治紧张局势升级，新兴市场购金步伐有望加速，从而进一步强化黄金的结构性支撑逻辑。 央行购金优化储备结构长期趋势延续 •2025年四季度全球央行净购金增至230吨，较上季度环比上涨6%；全年全球央行购金需求依然保持高位，官方机构增持863吨黄金。虽然这一水平低于近三年均超过1000吨的历史性高位，但仍显著高于2010-2021年间的年均水平。 •从央行配置维度看，宽财政下的美元信用弱化与债务风险，将持续驱动各国央行继续通过增持黄金对冲风险、优化储备结构。即使2026年黄金价格再创新高可能对短期购金节奏产生一定影响，但央行通过增持黄金优化外汇储备结构的长期趋势并不会反转。预计2026年全球央行净增持量仍将维持800吨以上的高位水平，成为黄金市场的“压舱石”，持续为金价筑牢底部支撑。 2025年全球投资需求再创历史新高 •随着金价录得自1979年以来的最强年度表现，2025年全球黄金投资需求量再创新高，强势打破2020年1805吨的年度历史纪录。全球黄金ETF投资成为需求增长最显著的板块，较2024年新增需求超800吨。全球金条与金币投资需求加速攀升至12年高点。 •2025年全年全球黄金ETF流入规模激增至890亿美元，创历史新高。受此推动，全球黄金ETF资产管理总规模（AUM）翻倍增长至5,590亿美元的历史新高，总持仓也攀升至4,025吨的历史峰值，双双刷新历史纪录。2025年全球黄金ETF流入主要由北美地区基金主导。此外，亚洲地区总持仓近乎翻倍，欧洲地区需求也非常可观。 黄金投资规模仍有增长空间 •当然目前黄金在全球资产管理规模（AUM）中占比仅0.4%，远低于1980年代5%-10%的常规水平，配置比例仍处历史低位，而当前系统性风险却高于过去40年任何时期，因此，黄金投资规模仍有很大的增长空间。 •从黄金ETF规模角度亦是如此，即使将本轮黄金上涨统计起点往前追溯至2024年5月，全球黄金ETF总持仓也仅累计增长约950吨，尚不及以往黄金上涨周期增量的一半。2025年北美地区黄金ETF需求表现异常强劲，但相较于以往黄金价格大涨中的激增态势，当前流入规模仍显温和，且持仓量相对于其他资产仍处于低位。此外，亚洲地区黄金ETF需求才刚刚开启规模化增长，欧洲地区黄金ETF持仓量也远低于此前峰值——这为后续增持预留了充足空间。 美联储1月暂缓降息，市场更关注美联储主席人选提名 •受强劲经济数据影响，美联储1月暂缓降息，认为“通胀上行风险和就业下行风险可能都有所减弱”“关税对商品价格的影响将逐步见顶，然后开始下降”，短期内降息的必要性已经明显下降。 •在鲍威尔卸任前，美联储大概率维持暂缓降息的决策，随着5月后新任主席就职，叠加中期选举进程推进，美联储或重启降息周期，预计年内仍有1-2次降息空间。 美联储主席候选人及美联储独立性 13•下一任美联储主席的提名人选，可能也将在本周迎来结果。随着特朗普表达希望哈塞特继续担任白宫经济顾问，前美联储主席沃什、里德尔获提名概率提升，市场对其专业能力和维持一定独立性持正面态度。若里德和沃什如期当选，大概率维持渐进式调控思路，政策立场相对温和，降息节奏或更贴合经济数据表现。 黄金：纸币购买力持续稀释背景下的“货币”替代 •2020年后，全球主要经济体的货币供应量（M2）经历史诗级膨胀。海量的流动性被创造出来，涌入金融体系，追逐有限的实体资产和优质避险标的。 •黄金的核心定价锚本质上是全球信用货币体系的购买力镜像——对以美元为核心的纸币信用持续稀释的被动定价。在美联储扩表周期与全球财政赤字货币化的双重驱动下，信用货币的购买力侵蚀已成为长期趋势，金价正是这一过程的显性映射。 黄金ETF波动率指数历史高位，波动将显著加剧 •黄金ETF波动率指数（CBOE Gold ETF VolatilityIndex，简称GVZ）是衡量市场对黄金价格未来30天波动幅度预期的关键指标，基于全球最大黄金ETF-SPDR Gold Shares (GLD)的期权价格计算，反映的是市场共识的波动预期，而非单个投资者的判断。 •GVZ是黄金投资的风险仪表盘，可用于调整交易策略、控制仓位与管理风险。 •GVZ突破30（历史高位区间）时，预示黄金价格波动将显著加剧，应降低杠杆、控制仓位。 白银投资现货需求旺盛 •由于实物银条、银币的投资属性被激活，现货白银提库需求上升。纽约和上海两地交易所的白银库存均呈现下行态势，其中，1月COMEX白银库存下降1000吨，上海期货交易所和上海金交所白银库存下降480吨。上海两大交易所库存降至2015年水平。 白银短期存在情绪过热，回调风险上升 •白银期货各合约呈现Back结构，市场短期盘面存在情绪过热信号。•当前沪银期权隐含波动率已处于历史95%-100%分位，极端水平难以长期维持，市场濒临转折，价格回调风险上升。 感 谢 观 看 免责声明 本报告中信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述期货操作的依据。由于报告在撰写时融入了研究员个人的观点和见解以及分析方法，如与国联期货发布的其他信息有不一致及有不同的结论，未免发生疑问，本报告所载的观点并不代表国联期货公司的立场，所以请谨慎参考。我公司及其研究员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本报告所提供资料、分析及预测只是反映国联期货公司在本报告所载明日期的判断，可随时修改，毋需提前通知。 本报告版权归国联期货所有。未经书面许可，任何机构和个人不得进行任何形式的复制和发布。如遵循原文本意的引用，需注明引自“国联期货公司”，并保留我公司的一切权利。 期市有风险投资需谨慎