贵金属季报：关税与政策共振 金银价格创历史新高

关税与政策共振金银价格创历史新高 金银 2025年3月30日 主要结论 2022年12月25日2025年一季度，全球贵金属市场在特朗普关税冲击、滞胀隐忧发酵及地缘危机升级三重引擎推动下强势冲高，黄金价格接连刷新历史纪录。特朗普政府自1月上任后闪电推出激进关税组合拳，全球贸易摩擦急剧升温直接点燃市场避险狂潮，COMEX黄金主力合约于3月28日飙升至3124.4美元/盎司历史峰值，收于3118美元/盎司，沪金同步突破720元/克大关收于721.78元/克；白银受光伏需求爆发及低库存支撑，COMEX白银收于34.820美元/盎司，沪银主力合约攀升1.85%至8512元/千克，工业属性限制涨幅但金银比修复蓄势。 美国经济层面滞胀风险显性化：美国1月CPI同比3.0%强化紧缩预期，2月CPI回落至2.8%仍高于长期目标，美国核心PCE环比增长0.4%凸显通胀黏性，而消费与就业疲态尽显叠加美国服务业PMI分化，经济“软着陆”预期动摇。美联储3月议息会议维持利率4.25%-4.50%不变，缩表节奏放缓，点阵图维持年内降息50基点指引，但鲍威尔“数据依赖”立场加剧政策预期波动。 分析师:顾冯达从业资格号：F0262502投资咨询号：Z0002252电话:021-55007766-305184邮箱:15068@guosen.com.cn 此外，地缘局势火上浇油，以色列空袭加沙致400余人伤亡、胡塞武装扩大红海袭击、俄乌能源谈判僵局，全球安全裂痕推动资金持续涌入贵金属。供需结构上，央行购金与投资需求主导黄金强势，但金饰消费量创历史新低1877吨，高金价抑制效应显著；白银则受益于光伏装机旺季及低库存加剧弹性。一季度贵金属在政策、经济与地缘的复杂共振中确立强势格局，为滞胀交易与政策转向定价埋下伏笔。 展望后市，贵金属市场核心驱动仍聚焦于特朗普关税政策升级引发的滞胀风险与美联储降息预期的博弈。若二季度通胀持续回落且就业市场松动，美联储或于6月启动2025年的首次降息，实际利率下行或推动COMEX黄金挑战约3200元/盎司，极端情境下看向高盛目标价约3300美元/盎司，沪金上方阻力关注750元/克；白银受光伏需求旺季及低库存支撑，COMEX白银或冲击36美元/盎司，沪银目标约8600元/千克。技术面需警惕短期波动风险，COMEX黄金若失守约3000美元/盎司、沪金跌破700元/克关键支撑，可能面临约5%-10%的回调；白银因工业需求韧性支撑，COMEX白银下方防线关注32美元/盎司左右，沪银关注8000元/千克左右。中期建议回调布局多单，优先关注黄金结构性机会，白银把握光伏产业链弹性，同时警惕政策转向与地缘局势变化引发的波动风险。 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 一、期货市场行情回顾 2025年一季度，全球贵金属市场在特朗普关税冲击、滞胀隐忧发酵及地缘危机升级三重引擎推动下强势冲高，黄金价格接连刷新历史纪录。特朗普政府自1月上任后闪电推出激进关税组合拳，全球贸易摩擦急剧升温直接点燃市场避险狂潮，COMEX黄金主力合约于3月28日飙升至3124.4美元/盎司历史峰值，收于3118美元/盎司，沪金同步突破720元/克大关收于721.78元/克；白银受光伏需求爆发及低库存支撑，COMEX白银收于34.820美元/盎司，沪银主力合约攀升1.85%至8512元/千克，工业属性限制涨幅但金银比修复蓄势。 美国经济层面滞胀风险显性化：美国1月CPI同比3.0%强化紧缩预期，2月CPI回落至2.8%仍高于长期目标，美国核心PCE环比增长0.4%凸显通胀黏性，而消费与就业疲态尽显叠加美国服务业PMI分化，经济“软着陆”预期动摇。美联储3月议息会议维持利率4.25%-4.50%不变，缩表节奏放缓，点阵图维持年内降息50基点指引，但鲍威尔“数据依赖”立场加剧政策预期波动。 此外，地缘局势火上浇油，以色列空袭加沙致400余人伤亡、胡塞武装扩大红海袭击、俄乌能源谈判僵局，全球安全裂痕推动资金持续涌入贵金属。供需结构上，央行购金与投资需求主导黄金强势，但金饰消费量创历史新低1877吨，高金价抑制效应显著；白银则受益于光伏装机旺季及低库存加剧弹性。一季度贵金属在政策、经济与地缘的复杂共振中确立强势格局，为滞胀交易与政策转向定价埋下伏笔。 数据来源：Wind，国信期货 数据来源：Wind国信期货 数据来源：Wind国信期货 数据来源：Wind国信期货 数据来源：Wind国信期货 二、宏观面分析 （一）货币政策： 北京时间3月20日凌晨，美联储宣布维持联邦基金利率目标区间在4.25%-4.50%不变，为2025年内第二次暂停加息，符合市场预期。与此同时，美联储宣布自4月起调整缩表计划，将国债每月赎回上限从250亿美元大幅削减至50亿美元，但维持抵押贷款支持证券（MBS）的减持规模在350亿美元不变。美联储主席鲍威尔在3月议息会议中多次强调经济前景的多重不确定性，并明确政策路径将高度依赖数据验证。针对通胀风险，鲍威尔指出，特朗普政府拟议的关税政策已对短期通胀预期产生扰动，部分指标呈现上行趋势，但美联储模型显示全面关税报复情景下影响可控，“无需担忧重演上世纪70年代大通胀”。他重申当前利率或达周期峰值，降息窗口将在“通胀持续向2%收敛”后打开，但强调“不会预设路径”，货币政策需保持灵活以应对潜在变数。关于缩表，鲍威尔明确放缓节奏旨在延长操作周期，预计“缩表将持续至资产负债表略高于充足储备水平”，当前进程尚处早期阶段。此外，他坦言劳动力市场与通胀数据的信号分化，如失业率低位与新增就业放缓并存，加剧政策权衡难度，美联储将审慎辨别结构性趋势与短期波动，避免过度反应。 根据3月FOMC点阵图，美联储官员对2025年降息路径维持谨慎中性预期，中位数显示年内累计降息50个基点，联邦基金利率目标区间降至3.75%-4.00%。值得关注的是，美联储理事沃勒在投票中对缩表调整提出异议：他支持维持当前利率不变，但反对将国债每月赎回上限从250亿美元降至50亿美元，主张保持原有缩表节奏以加速资产负债表正常化。这一分歧凸显美联储内部对流动性管理优先级的分化——多数官员倾向于通过放缓缩表预留政策灵活性，而沃勒则强调持续收紧流动性以巩固通胀控制成果。 经济预测方面，美联储3月经济预期概要（SEP）显著下调经济增长预测：2025年GDP增速从2024年12月预期的2.1%降至1.7%，2026年增速从2.0%调至1.8%，2027年增速微调至1.8%，长期增速维持1.8%不变。这一调整反映出对经济动能减弱的担忧，尤其是结合美国亚特兰大联储模型预测——2025年一季度GDP增速从2.33%暴跌至-2.83%，暗示短期收缩风险。此外，经济合作与发展组织（OECD）3月17日同步下调全球及美国增长预期：2025年全球增速从3.3%降至3.1%，美国2025年增速从2.4%调至2.2%， 2026年增速从2.1%大幅砍至1.6%，主因G20贸易壁垒升级、地缘政治动荡及政策不确定性抑制投资与消费。然而，美联储主席鲍威尔在发布会上坚称“美国经济整体强劲”，与SEP的谨慎基调形成显著矛盾。鲍威尔淡化SEP下调的举动，或旨在避免市场对衰退风险的过度反应。尽管美联储暂未启动降息，但其放缓缩表，已释放流动性管理信号，隐含对潜在下行的防御性考量。 利率决议公布后，截至3月25日，CME利率期货显示市场押注美联储6月首次降息概率达65.3%，全年累计降息75基点（3次），高于点阵图指引的两次降息。亚特兰大联储主席博斯蒂克因通胀粘性及关税成本传导压力，将2025年降息预期从50基点下调至25基点，成为四位调降预测的官员之一，但美联储整体政策中值仍维持年内两次降息指引。受美联储偏鹰派言论影响，美元指数反弹加剧金银短期波动。 数据来源：CME国信期货 （二）特朗普关税政策连环出击，全球贸易风险升级 当地时间2025年1月20日，特朗普正式就任美国第47任总统后，开启了一系列激进的关税政策，其力度和范围在国际贸易史上都极为罕见。1月20日，特朗普签署《美国优先贸易政策》总统备忘录，为后续关税政策定下基调。 1月31日，特朗普表示计划对芯片、石油和天然气等商品征收关税，还提及要下调对加拿大石油的关税至10%，并威胁对欧盟征收关税。2月1日，他签署行政令，宣布对加拿大、墨西哥进口商品加征25%关税，对中国进口商品加征10%关税，虽曾延缓对加墨两国加征关税，但随后还是决定实施。2月13日，特朗普提出“对等关税”政策，旨在使美国与贸易伙伴彼此征收的关税税率相等，并表示会考虑对使用增值税制度的国家加征关税。2月18日，特朗普表示要对进口汽车征收25%左右的关税。2月25日，他签署行政令指示对铜启动“232调查”，这可能导致征收铜进口关税。2月26日，美方决定对欧盟征收25%关税。3月1日，特朗普下令对木材进口进行新一轮关税调查，可能进一步增加木材进口关税。3月3日，特朗普表示“对等关税”于4月2日开始征收，农产品关税也同步生效，且宣布自3月4日起以芬太尼等问题为由，对中国输美产品再次加征10%关税。3月4日，美国对加拿大和墨西哥商品加征25%关税正式生效。3月11日，特朗普因加拿大安大略省对输美电力征收25%的关税，指示对来自加拿大的所有钢铁和铝产品增收额外25%关税，使总关税水平达到50%，措施于3月12日生效。3月26日，特朗普宣布对进口汽车加征25%关税，相关措施将于4月3日起执行。 特朗普的这一系列关税政策，从多方面对金银价格产生重大影响，成为推升金银创新高的幕后推手。首先，关税政策加剧了全球贸易紧张局势，使得市场不确定性大幅增加，投资者避险情绪升温，而金银作为传统的避险资产，受到投资者青睐，需求增加推动价格上升。其次，关税提升了企业生产成本，例如钢铝关税导致美国汽车、航空航天等多个行业成本激增，这不仅可能引发通货膨胀，还削弱了企业的盈利能力和经济的增长动力，进一步促使投资者转向金银等保值资产。再者，关税政策引发了各国之间的贸易报复和反制措施，使得全球经济秩序面临挑战，金融市场波动加剧，在这种不稳定的经济环境下，金银的避险和保值属性更加凸显，大量资金流入金银市场，从而推动金银价格不断创新高。 （三）通胀：1-2月通胀数据呈现“先扬后抑”特征 2025年1月美国CPI同比上涨3.0%，环比增长0.5%，连续第七个月加速，核心CPI同比升至3.3%，环比增长0.4%，显示通胀压力进一步扩散。食品价格受禽流感冲击，鸡蛋价格同比暴涨15.2%；住房成本 贡献环比涨幅的近30%，服务类价格（剔除住房和能源）单月上涨0.8%创一年新高。尽管能源价格环比反弹1.1%，但同比涨幅仅1.0%，未能显著推升整体通胀。数据公布后，市场对美联储降息预期大幅降温，首次降息时点从9月推迟至12月，美元指数飙升，2年期美债收益率突破4.38%。美联储主席鲍威尔强调需维持限制性政策立场，并警惕关税政策对通胀预期的扰动。 继1月数据超预期后，美国2月CPI同比涨幅回落至2.8%，环比增长0.2%，核心CPI同比升至3.1%，环比增长0.2%，均创2021年4月以来新低。能源价格拖累明显，汽油价格环比下降1.8%；交通成本走弱，机票价格因需求疲软下跌4%；住房成本环比上涨0.3%，贡献整体涨幅近半数，但增速放缓。食品价格环比持平，但鸡蛋价格同比涨幅飙升至58.8%，凸显供应链脆弱性。服务业通胀边际放缓，剔除住房和能源的服务类价格环比仅增0.2%，为2024年12月以来最低水平。数据公布后，市场降息预期显著升温，预计全年至少降息两次，但特朗普关税政策的不确定性压制风险偏好，美股冲高后回吐涨幅。 数据来源：WIND国信期货 数据来源：WIND，国信期货 随后公布的美国2月PPI降温进一步强化2月CPI回落的趋势，市场对通胀担忧暂缓。美国劳工统计局最新数据显示，2025