汽车热管理龙头，持续拓展成长曲线

汽車熱管理龍頭，持續拓展成長曲線 27 January 2026 中國|汽車零部件|首次覆蓋 增持（首次）現價CNY 40.05(現價截至1月23日)目標價CNY 46.3 (+15.6%) 公司簡介： 銀輪股份前身為1958年成立的天臺機械廠，1999年改制為民營股份制企業，2007年登陸深交所主板。公司主要生產用於油、水、氣、冷媒間的熱交換器、汽車空調等熱管理產品及後處理排氣系統相關產品。 公司業務主要分為四大業務曲線，第一曲線主要為傳統汽車、非道路機械熱管理。第二曲線主要為新能源汽車熱管理。第三曲線主要包含發電站、變電站、儲能端、充換電、數據中心以及低空飛行器等熱管理。第四曲線主要包含具身智能的旋轉關節模組、線性關節模組、靈巧手模組及熱管理模組等。 公司資料 普通股股東(百萬股) :846市值(人民幣百萬元) :3387152周最高價/最低價(人民幣元) :46.98/ 18.99 經過40餘年的發展，公司已發展成為國內汽車熱管理行業的龍頭企業。行業地位方面，公司連續二十年保持國內熱交換器產銷量第一，全球員工超萬人，在中國10省市及美國、墨西哥、瑞典等7國設有生產基地，具備全球供應能力，2025H1公司的海外業務收入占比25.94%；客戶包括奔馳、比亞迪、康明斯、卡特彼勒、寧德時代、陽光電源等頭部企業。 投資概要 行業分析： 新能源車驅動熱管理量價齊升 2025年中國新能源汽車銷量達到1649萬輛，同比增長28%，滲透率突破50%。新能源汽車熱管理單車價值量達傳統燃油車的3-4倍（PTC體系5850-6050元（人民幣，下同）、CO₂熱泵體系9550-9950元），帶動熱管理市場規模快速擴容。2025年全球新能源車熱管理市場規模預測將達2265億元，2022-2026年CAGR為32.95%；中國市場規模達964億元，CAGR為20.33%。技術層面，集成熱管理系統（ITMS）成為主流，通過多通閥、換熱器集成設計提升能效，AI算法動態優化熱策略，相變材料、石墨烯導熱膜等新材料推動輕量化。競爭格局呈現“國際Tier1主導+國內企業突圍”，銀輪股份等國內領先企業憑藉油冷器、水冷板等單品優勢切入全球供應鏈，2024年公司的新能源熱管理產品收入占比達42%，銷量2549萬台。 Source: Aastocks, Phillip Securities (HK) Research AI算力需求推動數據中心液冷爆發增長 AI大模型迭代推動數據中心功率密度提升，英偉達下一代Rubin GPU功耗達2300W，傳統風冷難以滿足散熱需求。液冷技術憑藉散熱效率高（為風冷數千倍）、PUE低（可控制在1.15以下）成為剛需。2024年中國液冷服務器市場規模達23.7億美元，預計2029年突破162億美元，CAGR達46.8%。全球雲廠商資本開支激增，北美頭部廠商計劃未來4年投資5000億美元建設AI數據中心，國內“東數西算”政策推動液冷滲透率提升。產業鏈呈現跨行業競爭特徵，銀輪股份等汽車零部件企業憑藉熱管理技術積累切入液冷上游，公司產品覆蓋CDU、冷板、浸沒式液冷設備，2025年上半年公司的數字能源業務收入6.92億元，同比增長58.9%。 研究員章晶(+ 86 021-6351 2939)zhangjing@phillip.com.cn 公司分析： 核心主業穩健增長，擴張期資本結構可控 公司2025年前三季度實現營業收入110.57億元，同比增長20.12%；歸屬母公司股東淨利潤6.72億元，同比增長11.18%。2025年第三季度單季營收38.90億元，同比增長27.38%，歸母淨利潤2.3億元，同比增長14.5%。 前三季度的毛利率為19.30%，同比減少0.77個百分點，主要受關稅壓力和主機廠年降，以及會計準則一次性調整影響。期間費用率有所波動，其中因全球化戰略加速推進，海外及新興業務市場開拓費增加，銷售費用率同比上升0.26個百分點至1.61%；管理費用率與研發費用率分別為4.97%和3.94%，同比減少0.39和0.77個百分點，反映公司在精細化管理、費用控制上取得成果；受益於匯率變動帶來的匯兌收益增加，財務費用率顯著下降0.24個百分點至0.25%。 分部門來看，根據公司2025年半年報，商用車及非道路/乘用車與新能源/數字與能源熱管理業務收入占比分別為33.84%/53.49%/9.65%。收入增速方面，第一曲線保持穩定（+3.9%），第二曲線呈現中低雙位數（+20.5%）的快速增長態勢，第三曲線持續中高雙位數（+58.9%）的高增長。 財務情況方面，2025年前三季度公司的經營活動現金流量淨額為淨流入7.01億元，高於淨利潤，同比下降20.71%主要因應收賬款及票據回款壓力有所上升。公司正處於高投入擴張期，2025年9月末總資產206.34億元，負債率62.5%，資產負債結構可控。 全球化產能加速落地，新項目持續突破 公司繼續推進“國內+海外”全球化佈局戰略：四川西南智能製造基地（投資3.78億元）聚焦水冷板與前端模塊，服務奇瑞等客戶；墨西哥基地（投資2.69億元）瞄準北美市場，建設期2026年1月至2027年7月。此外，公司的海外工廠已開始進入收穫期，25年上半年北美工廠實現收入7.9億元，淨利潤0.3億元；歐洲工廠預計全年實現扭虧。 公司24年新獲項目超300個，預計在生命週期達產後可貢獻新增年銷售收入約90.73億元，2025年上半年，新增項目超過200個，達產後每年將再貢獻約55.37億元的銷售收入。 第三曲線：數據中心液冷進入放量期，技術壁壘構築護城河 公司的數字能源業務產品矩陣覆蓋CDU、冷板、浸沒一體式液冷設備等，形成“系統+一次/二次側冷源+零部件”佈局。2025年11月公司擬收購深藍股份55%股權，補齊控制器、驅動器能力，有望實現從“熱管理硬件”向“熱管理+智能控制”系統集成的躍遷，為配套數據中心液冷CDU模塊化產品提供基礎。海外方面，公司擬追加投資2.69億元建設墨西哥基地，服務北美商用車與數據中心客戶，預計2027年投產。 第四曲線：佈局人形機器人“1+4+N”體系，戰略卡位具身智能 公司明確“1系統認知+4大模組（熱管理、旋轉關節、執行器、靈巧手）+N關鍵零部件”佈局，與合作夥伴合資設立蘇州依智靈巧驅動科技，聚焦靈巧手研發。 2025年10月確認與部分頭部客戶合作，部分品類實現配套供貨。儘管業務尚處早期，但技術路徑與熱管理能力高度協同，若2026-2027年量產，有望成為估值彈性來源。 投資建議 銀輪股份正從汽車熱管理龍頭躍升為全球數字能源液冷核心供應商，深度綁定頂級客戶，海外新基地投產在即，技術+產能雙卡位全球AI算力熱管理紅利，機器 人 熱 管 理 則 打 開 新 增 長 曲 線 。 我 們 預 計 公 司2025-2027年 每 股 收 益 為1.15/1.49/1.85元，給予26年31倍預計市盈率，目標價46.3元，對應2025-2027年預計市盈率40.2/31/25.1倍，增持評級。(現價截至1月23日) 風險 原材料價格波動影響毛利率；海外產能建設進度不及預期；人形機器人與數據中心業務訂單落地節奏低於預期。 PHILLIP RESEARCHSTOCK SELECTION SYSTEMS We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands.We consider qualitative factors like (but not limited to) astock's risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculativeundertones surrounding the stock, before making our final recommendation GENERAL DISCLAIMER This publication is prepared by Phillip Securities (Hong Kong) Ltd (“Phillip Securities”). By receiving or reading this publication, you agree to be bound by the terms and This publication shall not be reproduced in whole or in part, distributed or published by you for any purpose. Phillip Securities shall not be liable for any direct orconsequential loss arising from any use of material contained in this publication. The information contained in this publication has been obtained from public sources which Phillip Securities has no reason tobelieve are unreliable and any analysis,forecasts, projections, expectations and opinions (collectively the “Research”) contained in this publication are based on such information and are expressions of beliefonly. Phillip Securities has not verified this information and no representation or warranty, express or implied, is made that such information or Research is accurate,complete or verified or should be relied upon as such. Any such information or Research contained in this publication is subject to change, and Phillip Securities shall nothave any responsibility to maintain the information or Research made available or to supply any corrections, updates or releases in connection therewith. In no event willPhillip Securities be liable for any special, indirect, incidental or consequential damages which may be incurred from the use of the information or Research madeavailable, even if it has been advised of the possibility of such damages. Any opinions, forecasts, assumptions, estimates, valu