与索尼达成战略合作，有望加速电视业务全球扩张

优于大市 与索尼达成战略合作，有望加速电视业务全球扩张 家用电器·黑色家电 投资评级：优于大市（首次） 公司研究·公司快评 执证编码：S0980520110004执证编码：S0980520120004执证编码：S0980523020001执证编码：S0980525080003 证券分析师：陈伟奇0755-81982606chenweiqi@guosen.com.cn 证券分析师：王兆康0755-81983063wangzk@guosen.com.cn 证券分析师：邹会阳0755-81981518zouhuiyang@guosen.com.cn 证券分析师：李晶lijing29@guosen.com.cn 事项： 公司发布公告，公司与索尼于1月20日订立不具法律约束力的意向备忘录，拟在全球范围内成立一家合资公司，承接索尼电视、家庭音响等家庭娱乐产品的开发、制造、销售及客户服务全流程。合资公司将由TCL电子持股51%，索尼持股49%。双方还将就专利、技术及品牌授权达成未来安排。 国信家电观点： TCL电子与索尼合作，有望实现优势互补，加速索尼及TCL电视业务在海外市场的发展。TCL与索尼合资公司有望结合索尼在音视频领域的先进技术、品牌价值，和TCL电子在先进显示技术、全球化规模优势、产业链上下游布局、高效制造等方面的积累，有助于优化索尼电视的生产制造成本，提升索尼电视在全球的运营质量。同时，Sony及BRAVIA品牌定位中高端，海外影响力大，与TCL品牌互补性强，结合双方在渠道上的优势，有助于推动双方电视业务发展更进一步。 TCL电子：进击全球电视龙头。TCL电子是我国电视行业龙头，业务涵盖电视等显示业务、互联网业务和光伏及家电全品类营销等创新业务。公司2024年电视出货量位居全球第二，MiniLED电视出货量位居全球第一。公司2016-2024年营收复合增长14.5%至993亿港元，归母利润复合增长32.7%至18亿港元。公司营收以电视为主，2024年占比超60%；公司美欧及海外新兴市场均有布局，2024年海外收入占比58%。 电视迎迭代机遇期，国内电视产业加速出海。当前全球电视销售规模虽然进入稳定期，但在面板供给逐步走向集中推动面板价格稳定的背景下，叠加电视大屏化、MiniLED等结构升级，电视均价有望进入上涨通道。头部品牌凭借规模优势逐步强化产品技术优势和产业链地位，攫取更多份额，全球电视出货量CR4从2018年44.5%提升至2024年56.2%，行业格局出现改善。我国电视龙头TCL及海信视像凭借领先的产品竞争力，在渠道和营销的持续强化之下，近年来在全球主要电视市场的市占率均明显提升，出货量份额跃居全球前三。 TCL电子：技术及供应链布局领先，发力全球市场。公司深耕MiniLED等新技术研发，持续投入，成为全球MiniLED电视引领者，2025年发布的SQD-MiniLED技术，实现100%BT.2020全局高色域和高亮度、高对比度，引领行业发展。产业链端，TCL已布局从LED芯片到面板到整机的全链条垂直产业链，双方协同空间大，有望助推先进技术的突破和应用。品牌端，公司打造全球化品牌建设与营销体系，坚持体育营销战略和区域IP营销赞助，配合"TCL+雷鸟"双品牌战略，助力全球品牌影响力的提升。渠道端，公司在全球深化渠道建设，借助供应链优势和品牌影响力，在全球近20个国家电视行业排名稳居前三。此外，公司积极拓展第二增长曲线、布局新增长点，在光伏业务、全品类营销及AI眼镜、智能家居等领域重点发力。 盈利预测与估值：预计TCL电子2025-2027年营收1125.1/1265.4/1381.4亿港元，同比分别增长13.3%/12.5%/9.2%；归母净利润分别为24.1/28.2/32.5亿港元，同比增长37.2%/16.8%/15.3%；对应EPS为0.96/1.12/1.29港元，对应PE为12.8/11.0/9.6倍。综合绝对估值和相对估值，我们认为公司股票合理估值区间为15.29-17.64港元/股，对应2026年PE为13.7-15.8倍，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧；下游需求不及预期；国际贸易环境不确定性；原材料及汇率大幅波动；收购进展不及预期。 评论： TCL电子：进击全球电视龙头 TCL为“TheCreativeLife”三个单词的首字母缩写，意为“创意感动生活”，TCL电子业务涵盖电视等显示业务、互联网业务和光伏及家电全品类营销等创新业务，并在智能眼镜、智能家居等领域进行布局。公司深耕海外市场超过20年，通过全球化渠道布局、垂直一体化全球供应链体系、持续的技术研发和产品创新，已成为全球电视行业头部企业。Omdia数据显示，2024年公司全球电视出货量达到2900万台，出货量市占率同比提升1.4pct至13.9%，位居全球电视行业第二；其中，公司MiniLED电视出货量突破170万台，市占率提升4.3pct至28.8%，位列全球第一。 资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理 此次TCL电子与索尼达成合作，有望结合双方优势，共同推动Sony品牌电视等家庭娱乐业务在全球市场的发展。合资公司有望充分发挥双方在品牌、技术研发、供应链、生产制造及销售全维度的优势，结合索尼在音视频领域的先进技术、品牌价值，和TCL电子在先进显示技术、全球化规模优势、产业链上下游布局、高效制造等方面的积累，共同推动Sony和旗下高端电视子品牌BRAVIA在全球的发展。合资公司预计将由索尼提供品牌和专利技术，TCL电子负责产品开发、制造和销售，有助于优化索尼电视的生产制造成本；Sony及BRAVIA品牌定位偏中高端，海外影响力大，与TCL品牌互补性强，结合双方在渠道上的优势，有助于推动双方电视业务发展更进一步。 索尼家庭娱乐业务规模预计超300亿元，盈利能力良好。索尼财报显示，2024年索尼电视等显示业务收入约5978亿日元（约合人民币262亿元），sound（耳机/音响等）收入2905亿日元（约合人民币127亿元），假设sound收入中约一半为家庭音响等家庭娱乐产品，预计合资公司承接的索尼业务收入体量在300亿以上。索尼电视、家庭音响业务归入ET&S（娱乐、技术和服务）分部，该分部2022-2024年营业利润率分别为7.4%/7.8%/8.1%，盈利较为稳定，预计电视、家庭音响等业务具备良好的盈利能力。 资料来源:索尼官网，国信证券经济研究所整理注：公司2024年口径有调整，电视业务归入Displays（显示）分部，此前为Televisions（电视）分部 资料来源:索尼官网，国信证券经济研究所整理注：公司ET&S全称为Entertainment,Technology&Services 复盘海信视像收购东芝黑电业务，双方通过供应链、技术及渠道端等多方面的协同，成功让东芝电视扭亏为盈、焕发增长活力。2018年海信视像成功收购东芝黑电业务，海信结合自身的采购和制造的成本优势和规模效应，与东芝黑电在显示技术、产品制造、渠道和品牌等方面的优势迅速融合。2019年东芝黑电完成自有销售渠道切换，通过补齐产品线，提升产品竞争力，并自建服务体系，降低费用的同时提升用户体验，使得东芝黑电经营大幅改善，并实现扭亏为盈。2019Q4，海信及东芝品牌在日本市场销量跃居到第一位，创造中国品牌在日本市场的最佳表现。预计索尼的品牌及渠道也有望为TCL提供较好的互补性，双方在供应链、显示技术、运营管理和销售等多方面的协同下，共同加速索尼和TCL电视在全球的发展。 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理注：2023年公司未披露东芝黑电财务情况 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理 TCL电子收入实现稳步成长，电视及海外收入占比较高。TCL电子2024年收入993.2亿港元，2016-2024年复合增长14.5%，实现较快增长。2022年公司收入出现下滑，主要系面板价格下降导致电视均价下降、海外去库存。分品类，公司电视收入占比最高，2024年占比60.5%，但占比持续下滑；公司全品类营销及光伏收入占比快速提升，2024年占比均在13%左右；公司中小尺寸收入占比8.5%，其余品类收入占比均不足3%。分区域，公司海外收入占比较高，2024年来自海外新兴市场/北美/欧洲的收入占比分别为27.6%/17.4%/13.2%，海外收入合计占比58.2%；国内收入占比41.8%。 公司净利率有所波动，2023年以来净利率实现稳步提升。公司2024年实现归母净利润17.6亿港元， 2016-2024年复合增长32.7%，增速好于收入增长。公司净利润规模波动较大，2019年及2020年净利润较高，主要受2019年雷鸟网络科技集团44.4%股权重估产生7.9亿港元收益、2020年出售联营公司晶晨半导体部分权益产生收益等其他收益的影响；同时2019-2020年较低的面板价格也提升了公司的毛利率。公司毛利率在15%-19%之间，受面板价格影响较大，2019-2020年及2022-2023年，面板价格较低时，公司毛利率基本维持在18%左右。2023年以来，公司通过费用提效，销售、管理及研发费用率持续下降，带动净利率稳步提升，2024年公司净利率提升0.8pct至1.8%。公司2025年业绩盈喜预告显示，公司预计2025年经调整归母净利润23.3-25.7亿港元，同比增长45%-60%，预计盈利能力进一步提升。 资料来源:wind，公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，公司公告，国信证券经济研究所整理 注：公司利息收入计入其他收入及收益科目，此处财务费用仅指融资成本、不包含利息收入 电视迎迭代机遇期，国内电视产业加速出海 全球电视销量趋于稳定，产品迭代升级持续进行 电视作为刚需的家庭娱乐产品，经过多年的渗透，在全球主要市场的保有率在90%以上，行业销量规模进入稳定期。根据欧睿的数据，2024年全球主要电视机消费市场，如中国、美国、欧洲、澳洲等，彩电保有率均在97%以上，基本接近饱和状态；渗透率较低的地区主要在一些发展中国家，如印度及中东非等地区，渗透率在70%左右。受此影响，全球彩电销量规模较为稳定。奥维睿沃数据显示，2010-2024年全球电视销量在2亿台左右，2025年前三季度销量同比微降0.7%至1.5亿台。分区域看，2015-2024年全球主要电视消费市场中，印度、东欧、拉美等发展中地区电视销量复合增速相对较快，中国、西欧等地区电视销量在手机等新娱乐方式的崛起下有所下降。2025年前三季度，全球各区域电视出货量增速在-3%~+1%之间，波动相对较小，北美0.7%。 资料来源:奥维睿沃，国信证券经济研究所整理 资料来源:欧睿Euromonitor，国信证券经济研究所整理 资料来源:奥维睿沃，国信证券经济研究所整理 资料来源:欧睿Euromonitor，国信证券经济研究所整理 但电视产品的升级迭代从未止步，从小屏到大屏、从高清到8K、从LCD到MiniLED等，电视机的活力依然充足，带动电视产品结构不断优化。洛图科技数据显示，我国电视市场已全面进入大屏时代，2025年电视出货平均尺寸接近65吋，较2016年提升18.5吋；75吋大电视成为零售量占比第一大尺寸，85吋及以上零售量占比持续提升。此外，MiniLED、高屏幕刷新率、高电视画质清晰度等升级性能的销量占比也在不断提升。洛图科技数据显示，2025年，全球MiniLED电视出货量为1239万台，同比2024年增长57.8%；中国MiniLED电视出货量为802万台，同比增长92.8%。综合奥维睿沃对2025年全球电视出货量下降0.7%的判断，预计2025年全球Min