晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 固定收益周报:公募REITs周报（第51期）-指数大幅上行，多只公募REITs终止发行 策略专题:AI赋能资产配置（三十五）-用AI来“接管”投资时钟策略周报:融资交易情绪边际降温——1月第3周立体投资策略周报 行业与公司 社服行业专题:酒店行业深度专题-新周期开启，头部玩家重塑成长价值社会服务行业双周报（第123期）：业界加速布局银发经济，春运启幕、出行需求有望集中释放 互联网行业周报:人工智能周报（26年第4周）-MiniMaxAgent 2.0正式发布，百度文心5.0上线 食品饮料周报（26年第4周）：各品类春节备货有序进行，预制菜国标将征求意见 海外市场专题:美元债双周报（26年第4周）-地缘风险与财政隐忧下美债利率升至半年新高 医药行业投资策略:关注创新出海，重视新技术方向 医药行业周报:医药生物周报（26年第3周）-25Q4公募基金医药持仓分析 德力佳(603092.SH)公司快评:公司产能持续扩张，夯实成长前景泡泡玛特(09992.HK)公司快评:新爆款带动IP势能，业绩与估值具备修复空间 金融工程 金融工程周报:ETF周报-上周沪深300ETF净赎回超2000亿元金融工程周报:基金周报-公募基金业绩比较基准指引发布，易方达财富上线近万只基金 【常规内容】 宏观与策略 固定收益周报:公募REITs周报（第51期）-指数大幅上行，多只公募REITs终止发行 主要结论：本周REITs市场大幅上行，中证REITs指数周涨1.7%，新型基础设施、消费类、市政设施REITs涨幅突出。从主要指数周涨跌幅对比来看，中证转债>中证REITs>中证全债>沪深300。截至2026年1月23日，产权类REITs股息率比中证红利股股息率均值低93BP，经营权类REITs内部收益率均值与十年期国债收益率利差为327BP。今年以来，沪深交易所终止（撤回）五单公募REITs。公募REITs市场逐渐向“重运营、重合规”转型，未来具备稳定现金流、运营管理能力强的项目将更受市场青睐。 中证REITs指数周涨跌幅为1.7%，年初至今涨跌幅为+3.2%。截至2026年1月23日，中证REITs（收盘）指数收盘价为806.72点，整周（2026/1/17-2026/1/23）涨跌幅为1.7%，表现弱于中证转债指数（+2.9%），强于中证全债指数（+0.2%）、沪深300指数（-0.6%）。年初至今，各类主要指数涨跌幅排序为：中证转债（+8.7%）>中证REITs（+3.2%）>沪深300（+1.6%）>中证全债（+0.4%）。近一年中证REITs指数回报率为-2.6%，波动率为7.5%，回报率低于中证转债指数、沪深300指数和中证全债指数；波动率低于沪深300指数和中证转债指数，高于中证全债指数。REITs总市值在1月23日为2280亿元，较上周增加55亿元；全周日均换手率为0.66%，较前一周增加0.11个百分点。 新型基础设施、消费、市政设施REITs涨幅靠前。从不同项目属性REITs来看，产权类REITs和特许经营权类REITs平均周涨跌幅为2.9%、1.8%。从不同项目类型REITs来看，各板块涨跌分化，新型基础设施、消费类、市政设施REITs涨幅靠前。分具体标的来看，周度涨幅排名前三的三只REITs分别为中金重庆两江REIT（+10.30%）、华安百联消费REIT（+9.97%）、华泰宝湾物流REIT（+7.27%）。 新型基础设施设施REITs交易活跃度最高。从不同项目类型来看，新型基础设施REITs区间日换手率最高，区间日均换手率为1.0%；交通基础设施REITs本周成交额占比最高，成交额占REITs总成交额20.5%。从本周不同REITs产品资金流向来看，主力净流入额前三名分别为华夏华润商业REIT（21302万元）、国金中国铁建REIT(7603万元）、南方润泽科技数据中心REIT(7296万元）。 全国首单火炬REITs落地厦门。中金厦门火炬产业园封闭式基础设施证券投资基金正式进入申报阶段，底层资产覆盖厦门火炬高新区“一区多园”范围内的10个产业园区，总建筑面积达48.13万平方米。 茂业商业拟开展商业不动产公募REITs申报发行工作。1月23日，茂业商业股份有限公司发布公告称，公司拟以全资子公司成商集团控股有限公司、公司关联方成都崇德投资有限公司持有的位于成都市高新区天府大道北段28号成都茂业中心部分楼宇（最终以监管审批为准）作为底层资产开展商业不动产公募REITs申报发行工作。 风险提示：公开资料数据滞后，二级市场价格波动风险，基础设施项目运营风险，税收等政策调整风险，流动性风险等。 证券分析师：戴丹苗（S0980520040003）、赵婧（S0980513080004） 策略专题:AI赋能资产配置（三十五）-用AI来“接管”投资时钟 基于改良版投资时钟框架，围绕数据投喂、图片投喂、逻辑投喂三条技术路径，对AI的宏观周期识别能力进行了对比实验，并以分析师划分作为基准，从逐月阶段一致性、阶段稳定性、周期叙事完整度三层维度进行评估。结果表明，AI在该类任务中的表现差异并非简单取决于模型能力强弱，而更取决于技术范式与宏观问题结构的匹配度：数据路径易被噪声牵引、图片路径更利于构建中期框架但存在平滑陷阱，逻辑/智能体路径能够高效对齐共识但并不等同于独立推演能力。 1.数据投喂：工程化判别放大噪声，导致周期碎片化与回撤式反复 在纯数据驱动路径下，模型倾向于把任务理解为逐期依据数值规则分类，从而对月度边际变化高度敏感， 表现为阶段频繁切换、周期轮数被过度切割、同一轮内阶段回跳明显。该现象并非模型推理不足，而是宏观周期识别的非工程属性在数据口径下被放大：宏观数据噪声与频率错配客观存在，政策—经济之间存在滞后与博弈期，周期识别更像中期叙事而非逐月最优分类。在资产配置语境中，这类结果意味着更高的调仓摩擦与更低的策略可操作性，即便局部时点判断“方向正确”，也难以形成稳定的中期配置框架。 2.图片投喂：形态感知替代数值阈值，提升轮廓一致性但需警惕平滑陷阱 图片投喂路径的优势，核心在于多模态模型通过对斜率、波峰波谷相对位置、多指标空间关系的整体感知，天然完成趋势优先、弱化噪声的滤噪过程，从而在周期轮廓与阶段顺序上更接近分析师框架，阶段切换密度也显著降低，更利于构建可用于大类配置的中期叙事。与此同时，这一路径的有效性具有阶段依赖性。当后宏观环境从寻找趋势转向识别断裂，脉冲式政策冲击与结构性断点增多，视觉路径的平滑机制可能转化为平滑陷阱，对突发拐点反应滞后。因此，图片路径更适合用于周期框架与趋势轮廓的刻画，而不宜被理解为对所有阶段边界的精确切割器。 3.逻辑投喂/智能体：高一致性更多源于共识对标，而非独立宏观推演 逻辑投喂路径在准确率维度表现更优，且在轮数与大周期识别上能够与人工结果高度对齐。但需要区分这种一致性的来源：在具备搜索、工具调用与沙箱执行能力的模式下，模型往往通过主动检索权威结论、口径对标与证据整合来完成任务，其本质更接近研究流程加速器。该模式对形成统一口径、快速归纳共识具有显著效率优势，但并不等同于模型已经建立起对宏观机制的独立推演能力。同时，检索与训练语料可能存在滞后、口径差异或事实错误，浏览器搜索也可能强化主流叙事，带来高度一致但逻辑脆弱的共识偏差。因此，这一路径的合理使用方式应是将AI产出作为输入与线索集合，并配合人工验真与方法约束，而非直接作为最终结论。 4.AI的合理定位是工具组合，关键在于任务适配与成本约束 综合来看，AI在宏观周期研究中的合理定位并不是替代分析师，而是作为工具嵌入既有投研流程，并根据任务属性选择最合适的技术路径。当任务是绝对量化、规则清晰、可审计复现时，数据/代码模式效率最高；当任务涉及趋势判断、阶段归类与复杂系统抽象时，多模态/视觉路径更具优势；当目标是对标共识、统一口径、快速整合证据时，具备搜索与工具调用能力的智能体更具性价比。理解并尊重这种任务适配性，才能真正实现降本增效——用轻量方法完成标准化处理，用多模态构建中期框架，仅在必要时调用高成本Agent进行对标与证据整合。 风险提示：1）AI逻辑刚性导致的误判风险；2）技术成本与收益不匹配风险;3)AI“共识偏见”风险证券分析师：王开（S0980521030001） 策略周报:融资交易情绪边际降温——1月第3周立体投资策略周报 核心结论：①1月第3周，资金入市合计净流出1705亿元，前一周流入49亿元。②短期情绪指标处于05年以来高位，长期情绪指标处于05年以来中低位。③从行业角度看，以成交额占比为例，过去一周半导体、电子、国防军工等热度较高。 1月第2周，资金入市合计净流出1705亿元，前一周流入49亿元。资金流入方面，融资余额减少83亿元，公募基金发行增加393亿元，ETF净赎回1623亿元，北上资金估算净流出93亿元；资金流出方面，IPO融资规模46亿元，产业资本净减持118亿元，交易费用136亿元。 短期情绪指标处于05年以来高位。短期情绪指标主要看换手率和融资交易占比，最近一周换手率（年化）为557%，当前处在历史上由低到高87%的分位；最近一周融资交易占比为9.88%，当前处在历史上由低到高73%的分位。 长期情绪指标处于05年以来中低位。长期情绪指标主要看大类资产比价，一看价格对比，最近一周A股风险溢价（全部A股PE倒数减十年期国债收益率）为2.42%，当前处在历史上由高到低46%的分位；二看收益率对比，最近一周300指数（除金融）股息率/十年期国债收益率为1.22，当前处在历史上由高到低6%的分位。 从行业角度看，过去一周成交额占比历史分位数最高的前3个行业则分别是半导体100%、电子99%、国 防军工99%，最低的分别是食品加工0%、交通运输0%、农林牧渔2%；融资交易占比分位数最高的行业前三名则分别是机械设备89%、电力设备74%、纺织服饰79%，最低的分别是银行12%、石油石化17%、房地产21%。 风险提示：资金和情绪指标均为估测，未必代表市场的真实情况。 证券分析师：吴信坤（S0980525120001）、余培仪（S0980526010001） 行业与公司 社服行业专题:酒店行业深度专题-新周期开启，头部玩家重塑成长价值 国内酒店龙头市值从百亿级发展至今呈现非线性增长特征，周期拐点预期与资本整合是跃升的核心驱动力，长期看规模与效益。复盘酒店估值遵循"周期为锚、成长性为助推器、中线看规模与效益"三维体系：宏观供需错配决定估值拐点（如2016-2018年周期上行阶段估值提升至40-50x，而2024-2025年供给回补周期下行阶段估值回落至15-20x），中观结构升级与模式升级放大波动（如华住在2016-2018年中端升级期的估值放大），公司自身经营周期提供个股阿尔法展现出逆势估值提升（如亚朵在2024年行业下行期凭借零售业务超预期推动估值从15x修复至23x）；长期视角对比海外成熟龙头各项指标，龙头规模成长、单房经营效率、股东回报构成稳态估值差异关键。 当前周期底部行业分化加大，供需再平衡阶段龙头RevPAR有望触底回升。（一）供给侧：行业稳定现金流特征使得总供给受其他物业切入增量边际扰动，但开店与投资回报需求平衡下行业有望进入新常态增长阶段，以龙头为例储备店较高位呈现回落；此前国内酒店周期复苏和下降时一般均为量先行，价随后；本轮周期拐点伴随龙头从"OCC优先"转向"最优RevPAR"策略调整，行业呈现价格先行特征，其中华住Q3 ADR已率先转正；背后本质是核心城市连锁化率与集中度提升，龙头核心物业获取能力提升、收益管理系统升级与属地化改革深化定价权，因此有望展现出更强溢价能力；酒店REITs制度性破冰，为运营效率优势龙头提供资本化思路。（二）需求端：休闲旅游景气，商旅需求基数走低，十五五首年叠加服