投资策略专题：春季躁动，中小盘领衔

春季躁动，中小盘领衔 策略研究团队 ——投资策略专题 韦冀星（分析师）weijixing@kysec.cn证书编号：S0790524030002 简宇涵（分析师）jianyuhan@kysec.cn证书编号：S0790525050005 勿需惊慌，躁动或继续 我们在11.30的报告《提前布局春季躁动》当中指出：“近期市场出现了一定的调整，但我们认为当下已经可以更加积极。”。但是近两周春季躁动迎来较为明显的结构分化：中小盘涨势较好，大盘相对低迷，且对应宽基ETF出现净流出加速的现象。对此，我们认为“勿需惊慌，躁动或继续”。 宽基指数ETF大幅净流出是否是离场信号？并不是，而是健康的表征 本周，宽基指数ETF仍在加速流出。截至1月23日，1月各类型宽基ETF净流出规模已超出汇金2025Q2的净买入规模。其中，宽基指数ETF当中的流出主力是沪深300ETF而非A500ETF。 （1）当前类似2025年6-9月，行情较为积极的环境下宽基型ETF的净流出越显著。这不是在压制市场，而是居安思危，中央汇金有更好的窗口重新收回子弹，为下一次市场的潜在波动积累稳定市场的底气。 （2）自2025年6月以来，宽基型ETF净流出时，往往非宽基型ETF迎来净流入，一来一回形成对冲。在市场较为积极的环境下，部分居民及机构投资者更多买入弹性较大的非宽基型ETF，而中央汇金的筹码更多集中在宽基型ETF当中，最终呈现宽基型ETF净流出，非宽基型ETF净流入组合。 相关研究报告 《机构关注度环比回升：电力设备、计算机、有色金属—机构调研周跟踪》-2026.1.19 成交额支撑下，春季躁动中小盘或优于大盘 市场“牛市”行情中，成交额变化往往易触发大小盘风格切换，每当日均成交额放量上新台阶，中小盘大概率优于大盘，占优时长2-3个月。复盘2006-2007、2014-2015、本轮2024年至今，均呈现该规律。 《毋需惊慌，躁动或继续—投资策略专题》-2026.1.18 《景气投资方法论—投资策略专题》-2026.1.17 成交额变化引发风格切换的背后，是流动性逻辑。市场流动性充裕，中小盘股票易触发“估值修复+成长预期”的双击，带来“流动性溢价”。1月以来，成交额放量上新台阶，目前中小盘占优时长仅在1个月内，据2-3个月规律范围较远。只要日均成交额未出现明显缩量，中小盘占优的概率仍相对较高。 投资思路——春季躁动或继续，科技与周期两翼齐飞 本轮牛市的核心驱动力没有显著收紧和转向前维持看多，仍建议以证券化率达到1.1倍以上为信号。 两翼齐飞兼顾仓位平衡：（1）AI硬件需跟踪ΔG的变化，重视机构仓位较低的AI端侧相关板块及科技内部高低切；（2）十五五规划首年可以更加重视新的主题向主线过渡的情况比如商业航天、脑机接口等；（3）本轮行情我们一直强调是科技+周期的双主线，提价线索叠加反内卷的加持下周期风格同样也大有可为。行业配置建议：（1）科技内部的修复和高低切：军工、传媒（游戏）、AI应用、港股互联网、电池、核心AI硬件；（2）PPI改善加广谱反内卷受益：有色、化工、光伏、保险、电力、机械；（3）中长期底仓：黄金、优化的高股息。 风险提示：宏观政策超预期变动；地缘政治恶化风险；产业政策发生变化风险。 目录 1、勿需惊慌，躁动或继续............................................................................................................................................................32、成交额支撑下，春季躁动中小盘或优于大盘.........................................................................................................................63、投资建议——春季躁动或继续，科技与周期两翼齐飞.........................................................................................................84、风险提示......................................................................................................................................................................................8 图表目录 图1：近两周，市场出现明显的结构分化，中小盘涨势较好，大盘相对较弱........................................................................3图2：截至1月23日，宽基ETF仍在加速净流出....................................................................................................................3图3：中央汇金公司2025Q2大幅买入宽基ETF.........................................................................................................................4图4：类似2025年6-9月，行情较为积极的环境下宽基型ETF的净流出越显著..................................................................5图5：宽基型ETF流出时，往往非宽基型ETF迎来流入.........................................................................................................5图6：2006-2007年上涨行情中，每当日均成交额放量上新台阶，中小盘优于大盘..............................................................6图7：2014-2015年上涨行情中，每当日均成交额放量上新台阶，中小盘大概率优于大盘，持续时长2-3个月...............6图8：2024年以来，每当日均成交额放量上新台阶，中小盘优于大盘，持续时长2-3个月................................................7 1、勿需惊慌，躁动或继续 我们在11.30的报告《提前布局春季躁动》当中指出：“近期市场出现了一定的调整，但我们认为当下已经可以更加积极。”但是近两周春季躁动迎来较为明显的结构分化：一方面，以中证500、中证2000、中证1000为代表的中小盘继续躁动，已突破前期高点，呈现显著的“小优于大”的特征；另一方面，主要宽基指数当中，上证50、沪深300、上证指数等平均市值较大的指数表现相对较弱，对应指数ETF出现净流出加速的现象。 数据来源：Wind、开源证券研究所 （1）宽基指数ETF大幅净流出是否是离场信号？并不是 本周，宽基指数ETF仍在加速流出。截至1月23日，1月各类型宽基ETF净流出规模已超出2025Q2的净买入规模。其中，宽基指数ETF当中的流出主力是沪深300ETF而非A500ETF。 数据来源：Wind、开源证券研究所 许多投资者担心，如此大规模的宽基型ETF的快速流出，是否意味着行情要出现拐点，要暂时离场呢？我们认为并不是，反而这是市场健康的另一种表征： （1）类似2025年6-9月，行情较为积极的环境下宽基型ETF的净流出越显著。如图4所示，2025年6-9月宽基型ETF出现了显著的净流出，总规模达2203亿元，刚好对应本轮自6月以来的加速上行行情斜率强势期。而本月上中旬A股再度呈现大幅上行斜率，行情积极下再次出现宽基型ETF的再度净流出。对此还有另一个解读视角供投资者参考：积极行情下，中央汇金有更好的窗口重新收回子弹，为下一次市场的潜在波动积累稳定市场的底气；这不是在压制市场，而是居安思危。 （2）宽基型ETF净流出时，往往非宽基型ETF迎来净流入，一来一回形成对冲。如图5所示，自6月以来，当宽基型ETF呈现流出时，往往非宽基型ETF（包括主题型、行业型、策略型ETF）往往迎来流入，一来一回形成对冲。由于ETF的买入者身份没有足够的穿透数据，我们猜测这背后的原因是：①市场赚钱效应较好的背景下，部分居民及机构投资者开始投入更多的增量资金并通过ETF入市，而此时中央汇金有更好的窗口收回子弹，为下一次市场的潜在波动积累稳定市场的底气；②结构上，部分居民及机构投资者则是更多买入弹性较大的非宽基型ETF，而中央汇金的筹码更多集中在宽基型ETF当中，所以最终在市场较为积极的环境下，往往呈现“宽基型ETF净流出，非宽基型ETF净流入”的组合。 数据来源：Wind、开源证券研究所（数据截至2026年1月23日） 数据来源：Wind、开源证券研究所（数据截至2026年1月23日） 2、成交额支撑下，春季躁动中小盘或优于大盘 市场“牛市”行情中，成交额变化往往易触发大小盘风格切换，每当日均成交额放量上新台阶，中小盘大概率优于大盘，占优时长2-3个月。复盘过去两轮“牛市”及本轮行情，每当日均成交额放量上新台阶，资金易流向场阻力最小的方向——中小盘。总结2006-2007、2014-2015、本轮2024年至今，成交额放量上新台阶，中小盘占优的时长维持在2-3个月。 成交额变化引发风格切换的背后，是流动性逻辑。许多高成长的小票在流动性枯竭时会有明显的“流动性折价”，一旦日均成交额上台阶，流动性充裕，易触发“估值修复+成长预期”的双击。在“牛市”行情中后期，市场成交活跃，风险偏好显著提升，投资者易从防御心态转向进攻，追求超额往往是其主要目的，中小盘相较大盘估值弹性较大。 1月以来，成交额放量上新台阶，目前中小盘占优时长仅在1个月内，据2-3个月规律范围较远。1月以来，日均成交额触及3万亿附近，中证2000等为代表的中小盘显著优于沪深300代表的大盘，且占优时长仅1个月不到。根据复盘规律，只要日均成交额未出现明显缩量，中小盘占优的概率仍相对较高。 3、投资建议——春季躁动或继续，科技与周期两翼齐飞 A股当下处在牛市逻辑当中，我们建议投资者不要因为非常短期的波动和调整就动摇对积极行情的信心——没有每天只涨不跌的股市，要理性看待市场。本周宽基ETF呈现大幅净流出并不会导致牛市的结束，毋需惊慌，躁动或继续。本轮牛市的核心驱动力没有显著收紧和转向前维持看多，仍建议以证券化率达到1.1倍以上为信号。 结构上，当前全A角度尚处在相对安全的环境下，且证券化率指标角度来看仍有扩张空间，结合TMT板块的相对盈利优势，AI+的高beta现阶段依然有望获得支撑。但我们认为从整体投资角度可以更合理的做好均衡： （1）AI硬件需跟踪ΔG的变化，且可以适当关注机构仓位较低的AI端侧相关板块机会，以及科技内部高低切，AI硬件端或将出现分化（如存储和CPO等）； （2）十五五规划首年可以更加重视新的主题向主线过渡的情况比如商业航天、脑机接口等； （3）本轮行情我们一直强调是科技+周期的双主线，提价线索叠加反内卷的加持下周期风格同样也大有可为； 行业配置建议：科技与周期的双轮驱动。 （1）科技内部的修复和高低切：军工、传媒（游戏）、AI应用、港股互联网、电池、核心AI硬件； （2）PPI改善