中央经济会议定调后的春季躁动——投资策略专题

中央经济会议定调后的春季躁动 策略研究团队 ——投资策略专题 韦冀星（分析师）weijixing@kysec.cn证书编号：S0790524030002 简宇涵（分析师）jianyuhan@kysec.cn证书编号：S0790525050005 春季躁动往往不会缺席，启动时间和涨幅受是否存在强预期影响 我们在11.30的报告《提前布局春季躁动》当中指出：近期市场出现了一定的调整，但我们认为当下已经可以更加乐观，积极布局春季躁动。2010年以来，春季躁动鲜有缺席，但启动时间、持续时间和涨幅并不一致。春季躁动的核心成因在于以下三点：政策预期驱动、流动性季节性变化以及业绩真空期与机构调仓。是否存在强预期是春季躁动强弱的重要影响因素，强预期的形成可来源于宏观基本面、企业盈利趋势、流动性环境。目前，基于基本面、政策面来看，宏观上的强预期尚未出现，积极因素更多集中在科技。我们认为，部分超跌的成长行业的机会已经有所显现：军工、传媒（游戏）、AI应用、港股互联网、电力设备等；而机构的核心科技蓝筹（如AI算力）或也将继续上行。 中央经济工作会议：“优化”为先，近期宏观上的强预期转变或尚未出现 2025年12月中央经济工作会议召开，政策思路强调“挖掘经济潜能、苦练内功”，政策基调侧重“提质增效”，指向要实现科技突破和供需结构优化。财政政策表述更趋稳健，货币政策更强调灵活，我们认为，明年的定调或更多是总量上的延续和优化，或不太有大幅的边际增加。在逆周期调节的同时，更注重跨周期设计和结构性改革；在稳定增长的同时，更追求发展的质量和效率；在管理风险的同时，更致力于培育新动能和构建新发展格局。 相关研究报告 《机构关注度环比回升：家用电器、建筑材料、计算机—机构调研周跟踪》-2025.12.9 《当春季躁动遇上估值慢牛—投资策略专题》-2025.12.8 目前积极因素更多集中在科技，科技占优的条件依然未改变 在宏观强预期尚未出现的背景下，积极因素更多集中在科技。回顾历年春季躁动，成长型春季躁动在历次春季行情中占比近六成，而周期型春季躁动的出现频率略低，在历次春季行情中占比约四成。 《本轮春季躁动的共性&个性—投资策略专题》-2025.12.7 短期和长期，科技占优的条件依然未变。①短期来看，科技高低切的一个重要指标是TMT成交额占比超过40%。②中长期来看，相对盈利优势的变化是中长期风格高低切的充分条件。重点观察：地产是否触底乃至反弹；A股盈利是否具备V型反转的改善预期。目前，短期和中长期条件均不具备。 对接下来行情的启示 近期市场回调，我们认为回调暂告一段落，可提前布局春季躁动交易和配置上应注意：（1）科技与周期双轮驱动，反内卷下周期机会凸显；（2）科技依然具备中长期占优的条件；（3）在近期的调整中，我们认为部分超跌的成长行业的机会已经有所显现：军工、传媒（游戏）、AI应用、港股互联网、电力设备等；而机构的核心科技蓝筹（如AI算力）或也将继续上行。行业配置建议：科技与周期的双轮驱动。（1）科技内部的修复和高低切：军工、传媒（游戏）、AI应用、港股互联网、电池、核心AI硬件；（2）PPI改善加广谱反内卷受益：光伏、化工、钢铁、有色、电力、机械；（3）中长期底仓：稳定型红利、黄金、优化的高股息。 风险提示：宏观政策超预期变动；地缘政治恶化风险；产业政策发生变化风险。 目录 1、春季躁动往往不会缺席，启动时间和涨幅受是否存在强预期影响.....................................................................................32、中央经济工作会议：“优化”为先，近期宏观上的强预期转变或尚未出现.......................................................................63、积极因素更多集中在科技，科技占优的条件依然未变.........................................................................................................84、对接下来行情的启示................................................................................................................................................................95、风险提示......................................................................................................................................................................................9 图表目录 图1：春季躁动仍是过去多年的常态化事件................................................................................................................................3图2：春季躁动的启动时间和结束时间成谜................................................................................................................................3图3：中央经济工作会议T+20后指数普遍上涨.........................................................................................................................4图4：年初M1-M2剪刀差存在收敛的季节性规律.....................................................................................................................4图5：中央经济工作会议表述对比...............................................................................................................................................7图6：成长+周期上榜率相对较高.................................................................................................................................................8图7：TMT成交额占比未超过40%..............................................................................................................................................8图8：TMT板块相对全A的盈利增速占优.................................................................................................................................8 1、春季躁动往往不会缺席，启动时间和涨幅受是否存在强预 期影响 我们在11.30的报告《提前布局春季躁动》当中指出：近期市场出现了一定的调整，但我们认为当下已经可以更加乐观，积极布局春季躁动。过去十五年，市场均出现了强度不一的春季躁动，出现概率高，但启动时间、持续时间和涨幅成谜。春季躁动的核心成因在于以下三点：政策预期驱动、流动性季节性变化以及业绩真空期与机构调仓。是否存在强预期是春季躁动强弱的重要影响因素，强预期的形成可来源于宏观基本面、企业盈利趋势、流动性环境。目前，宏观上的强预期尚未出现，积极因素更多集中在科技。我们认为，部分超跌的成长行业的机会已经有所显现：军工、传媒（游戏）、AI应用、港股互联网、电力设备等；而机构的核心科技蓝筹（如AI算力等）或也将继续上行。 （1）春季躁动仍是过去常态化的事件 2010年以来，春季躁动鲜有缺席，但启动时间、持续时间和涨幅并不一致。时间维度上，春季躁动一般发生在1月至3月，广义上可延伸至上年12月至次年4月，最强阶段在春节后至两会前，并在两会后或3月下旬明显减弱。涨跌幅维度上，以万得全A为例，过去十五年的春季躁动，涨跌幅基本维持在9%以上。 （2）春季躁动的核心动因 春季躁动的核心成因在于以下三点：政策预期驱动、流动性季节性变化以及业绩真空期与机构调仓。 A股春季躁动的核心驱动力之一是政策预期的集中释放。每年12月的中央经济工作会议和次年3月的全国两会，构成了中国宏观经济政策的重要窗口期。历史数据显示，中央经济工作会议后A股市场往往会经历震荡走强，尤其在会后20个交易日内，平均涨幅约为0.28%。从政策内容看，中央经济工作会议提出的重点方向往往成为次年市场主线。 数据来源：Wind、开源证券研究所 流动性改善是春季躁动的另一重要推手。从货币供应量角度看，M1增速在1-2月通常会出现季节性反弹。此外，春节前后企业活期存款向个人存款转化的"跷跷板"效应减弱，M1-M2剪刀差收窄，表明资金活化程度提高。信贷投放方面，1-2月往往是全年信贷投放的高峰期。这种“开门红”效应带来的信贷脉冲，也为春季躁动提供了资金面支持。 数据来源：Wind、开源证券研究所 业绩真空期是春季躁动形成的重要背景条件。春节前后，宏观经济数据披露暂停，上市公司年报和一季报尚未公布，市场对经济的预期存在模糊性和想象空间。这种不确定性反而有可能成为市场上涨的催化剂，投资者倾向于对新一年盈利增长抱有较高预期并提前布局。4月份上市公司年报和一季报公布，业绩信息落地前，市场一定程度上持谨慎态度，资金选择观望，春季躁动行情减弱。同时，机构投资者在四季度完成年度考核后，通常会在年末至年初进行调仓换股。这种机构调仓行为往往在春节前后完成，为躁动提供了资金面支撑。 （3）春季躁动强度影响因素——强预期 是否存在强预期是春季躁动强弱的重要影响因素，强预期的形成可来源于宏观基本面、企业盈利趋势、流动性环境。历史复盘显示，出现较强“春季躁动”的情形通常需满足以下条件之一或组合：一是短期宏观经济数据（如PMI、社融、工业增加值）显著超预期，释放经济企稳或复苏信号，提振市场风险偏好；二是上市公司整体盈利进入上行通道，年报与一季报预告普遍向好，且无重大外部事件干扰，使得市场能够聚焦于内生增长逻辑；三是货币政策明显宽松，M1增速回升、短端利率下行、信贷脉冲增强，为高弹性品种提供充裕的流动性支撑。 综合来看，“春季躁动”的核心驱动机制可归纳为：当上市公司盈利趋势向上、且无显著外部冲击时，市场大概率会出现春季躁动；若此时再叠加流动性宽松的配合，则往往演变为幅度更大、持续时间更长、风格更鲜明的“强躁动”。这一规律在2013年（盈利修复+政策宽松）、2019年（贸易冲突缓和+流动性改善）、2020年（疫情后刺激+科技景气）及2024年初（估值低位+政策定调积极）等年份均得到充分验证。 2、中央经济工作会议：“优化”为先，近期宏观上