华创医药投资观点&研究专题周周谈 · 第160期：医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架
医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架 本周专题联系人：郑辰，孙芊荟 华创医药团队：首席分析师郑辰联席首席分析师刘浩医疗器械组组长李婵娟中药和流通组组长高初蕾分析师王宏雨分析师朱珂琛 执业编号：S0360520110002邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520120002邮箱：liuhao@hcyjs.com执业编号：S0360520110004邮箱：lichanjuan@hcyjs.com执业编号：S0360524070002邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360523080006邮箱：wanghongyu@hcyjs.com执业编号：S0360524070007邮箱：zhukechen@hcyjs.com 本报告由华创证券有限责任公司编制 卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 第一部分 板块观点和投资组合行业和个股事件0203 本周行情回顾 •本周，中信医药指数下跌0.38%，跑赢沪深300指数0.24个百分点，在中信30个一级行业中排名第25位。 •本周跌幅前十名股票为凯因科技、艾迪药业、益方生物-U、迪哲医药-U、鹭燕医药、福瑞医科、奥锐特、热景生物、智飞生物、上海谊众。 第二部分 行情回顾 板块观点和投资组合02 整体观点和投资主线 •创新药：看好国内创新药行业从数量逻辑（me-too速度、入组速度等经营指标）向质量逻辑（BIC/FIC数量以及BD金额）转换，迎来产品为王的阶段。2025年，建议更加重视国内差异化和海外国际化的管线，看好最终能够兑现利润的产品和公司。建议关注：百济、信达、康方、翰森、科伦、贝达、诺诚健华、科济、康诺亚、和黄、乐普、歌礼、来凯、荣昌、宜明昂科等。 •医疗器械：1）2025年，以影像类为代表的设备招投标量回暖明显，设备更新在持续推进中，关注迈瑞联影开立澳华等。家用医疗器械市场也有补贴政策推进，叠加出海加速，关注鱼跃等；2）发光集采去年陆续落地，国产龙头从报量来看份额提升可观，有望加速进口替代，且发光出海深入，关注迈瑞新产业等；3）骨科集采出清后恢复较好增长，关注爱康春立等。神经外科领域集采后放量和进口替代加速，创新新品带来增量收入，关注迈普等；4）海外去库存影响出清，新客户订单上量中，国内产品迭代升级，关注维力等。 •创新链（CXO+生命科学服务）：海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，创新链浪潮正在来临，底部反转正在开启。CXO：产业周期或趋势向上，目前已传导至订单面，有望逐渐明显传导至业绩面，有望重回高增长车道。生命科学服务：公司做大做强有望成为贯穿板块生命周期的一条主线。行业需求有所复苏，供给端出清持续，此前加杠杆式经营模式，相关公司有望在进入投入回报期后带来高利润弹性。长期来看，行业渗透率仍非常低，国产替代依旧大趋势。此外，并购整合助力。 •医药工业：特色原料药行业成本端有望迎来改善，行业有望迎来新一轮成长周期。建议关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业。建议关注同和药业、天宇股份、华海药业。 整体观点和投资主线 •中药：1）基药：目录颁布虽有迟到，但预计不会缺席，考虑到独家基药增速远高于非基药，预计未来市场会反复博弈基药主线，建议关注昆药集团、康缘药业、康恩贝，相关弹性标的还有方盛制药、盘龙药业、贵州三力、新天药业、立方制药等；2）国企改革：2024年以来央企考核体系调整后将更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升，建议重点关注昆药集团；其他优质标的还包括太极集团、康恩贝、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、华润三九等；3）其他：新版医保目录解限品种，如康缘药业等；兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业，建议关注确定性较强的细分适应症龙头以及高分红标的，如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、羚锐制药（高分红）、江中药业（高分红）、马应龙等；具备爆款特质的潜力大单品：以岭药业（八子补肾）、太极集团（藿香正气、人工虫草）等。 •药房：考虑到处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，我们坚定看好药房板块投资机会，具体为1）处方外流或提速：“门诊统筹+互联网处方“已成为当下处方外流的较优解，更多省份有望跟进；同时各省电子处方流转平台逐步建成，前提条件已经具备，处方外流或进入倒计时；2）竞争格局有望优化：随着B2C、O2O增速放缓，药房与线上的竞争中逐渐由弱势回归均势，悲观时期已经过去，线上线下融合大潮或将加速到来；此外，相较于中小药房，上市连锁具备显著优势，线下集中度稳步提升趋势明确。综合来看，我们建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂，排名不分先后。 •医疗服务：反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，在长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升；同时商保+自费医疗的快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注：1、固生堂：需求旺盛且复制性强的中医赛道龙头；2、眼科：华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科等；3、其他细分赛道龙头：海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖。 •血制品：十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。血制品行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩也有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 本周关注：医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架 ┃资金面（一）——医药板块底层资金从主动转向被动 •底层资金结构已由主动基金主导，逐步切换为以被动医药基金为核心支撑。2025H1，全部公募基金医药持仓比例为10.32%，超标准行业配置比例3.61pct，但仍低于2020H1的17.09%历史最高位，说明医药板块投资资金仍处于“低配状态”。 •截至2025Q3，主动医药基金重仓持股市值占基金股票投资比例为5.97%。被动医药基金净值从2024Q4的1,710亿元增至2025Q3的2,715亿元，并超过主动医药基金的规模，被动医药基金正在成为医药板块长期底层资金的重要组成部分。因此，在资金结构向“被动指数配置”迁移的背景下，构建一套系统化的医药ETF筛选与比较框架的重要性越发突出。 本周关注：医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架 ┃资金面（二）——创新相关板块获持续超配，中药等传统防御遭系统性低配 •从板块内部看，资金正向“创新+高景气”方向集中。截至2025H1，全部医药基金对化学制药超配1.39%、生物制品1.02%，而中药超配比例为-0.29%。进一步看主动医药基金，化学制药超配2.71%、生物制品1.40%，占股票投资市值比分别为4.99%和2.28%，含有创新药/CXO的化学制药与生物制品正成为主动资金的主攻方向，而中药、传统仿制药等更多被用作防御与补充配置。 本周关注：医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架 ┃资金面（三）——港股创新药ETF尤其获增量资金青睐 •在结构性加仓方向上，增量资金明显偏向“港股创新药”的高弹性组合。2025年1月-12月，聚焦港股创新药规模较大的指数ETF银华国证港股通创新药ETF和广发中证香港创新药ETF的合计净流入额分别高达81.00亿元、119.32亿元，年平均换手率分别为43.52%和32.25%，成交持续活跃。 本周关注：医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架 ┃医药ETF2026年场景化配置框架：“需求+创新”新周期下的“宽基压舱+双轮驱动+防御对冲”的医药ETF动态组合 •基于《医药行业2026年度投资策略：需求是力量之源，创新是破局之光》的整体框架，我们判断，医药行业已走出自2021年以来长达四年的熊市，正在步入由刚性需求与持续创新双轮驱动的新上升周期。在这一轮由深度调整向“复苏+分化”演进的新周期中，若仅通过单一方向的做多或简单防守来参与医药行情，已难以有效平衡收益与回撤，必须构建更有结构感、更具节奏感的动态ETF组合体系。 •在前文研究的资金结构和风格迁移的基础上，我们进一步从资产配置视角思考：医药主题ETF数量众多，而围绕如何在医药行业内部做指数层面的精细化配置仍缺乏系统性研究。基于这一市场空白，本文尝试在华创医药组“需求+创新”总框架下，搭建一套“宽基压舱+双轮驱动+防御对冲”的医药ETF的动态配置组合思路。本报告的差异化在于，本文的医药ETF研究的选品逻辑并非简单罗列产品，而是从指数成分与行业结构出发，结合资金与估值位置，给出更具体的场景化配置建议。在此框架下，我们将医药ETF组合划分为三层结构： ➢压舱石（底仓层）：以A股医药宽基（如全指医药、800医卫）和港股医药宽基（如恒生医疗保健）作为核心底仓，用以覆盖全产业链β，并在行业内部轮动加速时平滑单一赛道波动。 ➢轮动矛（双轮驱动层）： 1）创新药（港股>A股）：在临床数据密集期与全球流动性相对宽松窗口（2025–2026年），港股创新药ETF有望成为组合的主要进攻方向。港股创新药指数Biotech含量高、未盈利公司占比较大，对关键临床结果、跨国药企BD节奏以及美债利率变动高度敏感，适合在“创新兑现+利率下行”的阶段放大仓位。 2）医疗器械（非药）：在政策兑现窗口——包括医疗设备更新、县域医共体与医联体建设、集采边际温和等阶段，医疗器械相关ETF承接“内需设备更新+国产替代+器械出海”三重逻辑，作为与第二驱动轮。 ➢防御盾（对冲层）：以中药板块（中证中药）与海外Biotech（如NBI）作为组合的防御与对冲工具。中药依托库存出清、政策环境友好以及国企改革与分红提升，在宏观波动和行业内部风格切换阶段提供红利与业绩“安全垫”；NBI等海外Biotech指数则通过不同利率周期和币种属性，提供一定的美元资产对冲与地域分散效果。 本周关注：医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架 ┃有医药ETF跟踪指数的筛选获取 •1.样本范围与筛选口径：基于Wind全市场场内ETF库，先筛选全部名称中包含“医”“药”“生物”“疫苗”关键词的ETF，初步获得医药相关ETF全集，进一步对上述ETF逐一追溯其跟踪指数并进行汇总，确保下述列表中的每一条指数都至少有一只ETF在跟踪，便于投资者落地配置。 •2.ETF产品进一步筛选：本报告系统性地对整理的有医药ETF跟踪的指数进行了比较和场景分析。投资者根据需求确认了想配的指数后若想进一步选择ETF产品的话，可从流动性、跟踪质量、费用成本、产品期限与稳定性、工具属性以及投资者个性化需求等上去做ETF产品层面的筛选。 本周关注：医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架 ┃底仓：宽基类有医药ETF跟踪的指数的对比 •（1）A股大盘类底仓：医药50（931140）/800医卫（000933）/全指医药（000991）/上证医药（000037）/300医药（000913）/细分医药（000814） •（2）港股&沪港深宽基：恒生医疗保健（HSHCI）/恒生生物科技（HSBIO）/港股通医药C（930965）/沪港深500医药（H30463） •（3）若想进一步在底仓里强化传统制药/盈利质量，可关注以下偏风格的宽基：创医药（399275）/制药指数（932217） •配置建议： •场景1：只想有一个“行业β底仓”A股：全指医药（000991）≈800医卫（000933）>医药50（931140）/300医药（000913）。港股：恒生医疗保健（HSHCI）＞港股通医药C（930965）（后者生物制品权重高，适合前期强调创新/出海β时用） •场景2：加一点风格倾向，看好传统制药+出海：加制药指数（932217），看好创业板/服务：加创医药（39927
