玻璃纯碱上下反复未来趋势走向何方

国泰君安期货研究所·张驰投资咨询从业资格号：Z0011243日期：2026年1月 观点及策略 玻璃观点：减产预期则向上，不减产则交易交割压力和远期升水过高 三大要点： 多头主要逻辑：1、盈亏比合适，价格处于近十年低位。全行业亏损；2、反通缩、反内卷是趋势，未来湖北地区石油焦改天然气；3、房地产4年下跌，进一步缩量空间有限； 空头主要逻辑：1、终端需求并未改善，订单 普遍零散且回款问题仍有压力； 反通缩、反内卷因素； 2、反通缩、反内卷虽是趋势，但是落地时间可能会比较晚，期货高升水是错误； 房地产能不能稳住； 期货高升水及交割因素； 3、期货远期持续高升水，导致中间库存压力较大，仓单压力较大。 空头交易路线 期货升水达到20% 期现：买入现货，做空期货杠杆：扩大期货/现货头寸比例平仓：估值因素950-1000元/吨，基差回归风险：政策意外加速推进反通缩、反内卷。 库存同比、环比升高 供应收缩不明显或短期处于政策空窗期 多头交易路线 中美利差收窄、人民币汇率持续升值，资本回流中国。 估值：成本线与期货贴水配置 多资产联动：玻璃股票+玻璃期货 产业龙头资产受追捧带动相关期货预期升温。 核心驱动：政策驱动：反通缩、反内卷 资金驱动：中美利差+人民币升值+产业龙头股票升值 反通缩、反内卷强化资本配置逻辑。 我们的观点 1、在950-1000元/吨左右的低估值区域，长期而言玻璃下行空间有限； 2、如果股票市场偏弱而期货升水幅度较大情况下，空头逻辑更有优势； 3、在期货几乎平水现货，而股票市场稳定或偏强情况下，多头逻辑更有优势； 4、站在现货角度，当前玻璃市场上半年难有爆发性上涨； 5、站在反通缩、反内卷、人民币持续升值、大量海外资本回流的视角看，国内大宗商品价格、产业龙头股票价格处于趋势偏低位置； 6、减产预期则向上，不减产则交易交割压力和远期升水过高； 纯碱观点：节奏与玻璃趋同但波动弱于玻璃 三大要点： 空头主要逻辑：1、高供应、高库存。重碱平 多头主要逻辑：1、反通缩、反内卷是趋势， 均单周产量维持40万吨以上，单周刚需34-35万吨； 低利润、绝对价格低、风险低，潜在受益高； 1、供应趋势扩张，但需求趋势收缩； 2、期货高升水持续存在，未来现货供应过剩压力将持续流到期货市场； 2、库存结构集中，出口市场好转，轻重碱价格持平； 2、出口大幅扩张、库存结构、价差结构支撑； 3、SA2509合约天量仓单未能将市场完全压制下去，仓单压制到极限。——2026年或难以有如此高仓单。 3、未来1年会有远兴、金山等新装置投产，新增产能增量达到15%左右。但需求倾向收缩； 3、期货高升水及交割因素； 后期重点关注 纯碱观点： 1、纯碱压力主要来自供应过剩，玻璃产业趋向减产。2026年这一状况难有根本性改观； 2、1050-1100元/吨左右以下长期趋势看难有持续下跌空间。因最低成本产品运送到交割库的价格即在该价格区域附近； 3、纯碱节奏跟随玻璃，但波动率未来大概率会小于玻璃，即：上涨时期纯碱更弱，下跌时期纯碱更强。 主要原因：纯碱向上驱动弱于玻璃，所以上涨更弱。 玻璃上涨中又参杂较多的远期预期因素，使得玻璃期货远期升水幅度远超纯碱期货，所以下跌时期玻璃更弱，纯碱跌幅更小。 反内卷、反通缩、房地产 地方政策：湖北燃料改造节点为2026年底 地方政策：2025年12月底湖北生态环境厅公告 国内地产企业偿债压力缓解 1、2025年7月以前是国内地产行业偿债高峰，债务压力大，未来1年偿债压力缓解； 2、由于近年来地产产业链持续失血，又面临偿债压力，因此上半年地产投资偏弱，当前在外债偿债压力明显缓解情况下，资金端或能略宽松； 房地产目前同比下滑，行业淡季环比下滑 地产行业连续4年下滑， 后期进一步收缩空间或有限； 也要看到房地产行业目前存量压力仍较大； 玻璃：供应端情况介绍 2025年已点火产线——总计日熔量15010吨/日 潜在新点火产线——总计日熔量14490吨/日 未来潜在老线复产——总计日熔量9370吨 潜在冷修产线——总计日熔量9420吨/日 玻璃产量：当期供应保持稳定，需要注意通常四季度末到一季度容易发生减产。 未来超龄服役、非天然气装置将会是改产主力 1、沙河煤改气、湖北部分装置经营因素和窑龄因素带动玻璃2025年底加速减产，目前未有后续进一步动作； 2、目前存量装置中，按照窑龄看最有可能停产的是2017年以前停产的装置，占总产能比例16.2%。2017-2021年投产装置占比40.53%，早已盈利颇丰，2022-2025年投产装置停产概率最小； 3、当前在产15万吨/日产能中性略低，如果减产到14.5万吨/日则意味着大部分月份表需超过供应；资料来源：卓创、隆众、钢联 石油焦装置占比13.4%，2017年前天然气装置1.3万吨/日 1、2017年前投产的天然气装置目前有近1.3万吨在产，占所有天然气装置近13.7%； 2、在产的装置中管道气装置占比65.1%，石油焦装置13.4%，煤制气占比21.5%； 玻璃：价格与利润 大部分稳定，价格变化不大，不过本周后半段市场成交有下滑。 沙河1000-1020元/吨左右（变化不大）； 华中湖北地区价格目前1020-1060元/吨左右（变化不大）； 华东江浙地区部分大厂价格1110-1250元/吨左右（变化不大）； 注：上述报价仅为资讯网站公开报价，实际成交价格与公开报价有一定差异。 资料来源：卓创、隆众、钢联 基差走强，因期货价格下跌。 利润：石油焦利润-7元/吨左右，天然气与煤炭燃料利润-186、-74元/吨左右 以煤炭为燃料装置利润-74元/吨以天然气为燃料装置利润-186元/吨以石油焦为燃料装置利润-7元/吨注意：实际利润因各个厂家装置差异、区域差异有很大不同。 资料来源：卓创、隆众、钢联 玻璃：库存及下游开工 元旦后成交好转，库存下降，但本周后半段成交下滑。 元旦后成交持续抬升，带动本周库存数据下降，尤其此前库存较高的湖北、河北库存下降明显，有利于降低淡季库存压力。 本周后半段下游采购力度略有减弱，成交后半段下滑。 当前库存偏高，大部分地区库存处于历史同期偏高位置；12-28 区域套利：各地价格基本同步，价差变化不大。 2025年底以前，单月需求超过500万吨，市场明显上涨 1、供应端当前15万吨/日，属于中性偏低；2、500万吨/月需求折合单日为16.6万吨/日；3、2025年正常月份最低单月需求折合单日为15万吨/日。 光伏玻璃：价格与利润、产能与库存 价格与利润：近期市场成交走弱，预计这一情况或将延续。 2.0mm镀膜面板主流订单价格10.5-11元/平方米，环比持平，较上周暂无变动；3.2mm镀膜主流订单价格17.5-18.5元/平方米，环比持平，较上周暂无变动。 产能与库存：近期市场成交走弱，预计后期库存或季节性攀升。 全国光伏玻璃在产生产线共计400条，日熔量合计87620吨/日，较上周无变化。 产能与库存：市场成交走弱，部分地区库存上升。 样本库存天数约38.94天，环比下降3.07%，较上周由增加转为下降 纯碱：供应及检修 纯碱：部分装置复产，开工逐步抬升。 纯碱：产能利用率86.8%，上周84.4% 当前重碱周度产量来到41.4万吨/周左右。 高产量、高库存背景下，要么厂家加大减产力度，要么地产产业链持续恢复带动玻璃刚需及囤货恢复。 近一段时间纯碱企业逐步复产、提产，产量明显增加。12-26 目前玻璃端产能维持稳定，但纯碱后期新增产能压力仍在。 库存：137万吨左右。 截至2026年1月22日，国内纯碱厂家总库存137万吨，较上周四增加2.8万吨，降幅2%。 其中，重质纯碱55.7万吨，环比减少2.9万吨。 纯碱：价格、利润 沙河、湖北名义价格1140-1250元/吨左右。 沙河地区低位价格1140元/吨，市场价小幅下降。 厂家出厂价格大部分稳定。 基差、月差：期货下跌基差走强； 利润：华东（除山东）联碱利润-40元/吨，华北地区氨碱法利润-58元/吨 纯碱：市场场景越来越趋向弱势格局 1、假设一浮法玻璃供应下降至15万吨/日，光伏玻璃下降至8万吨/日； 2、假设二需求中性情况下，玻璃供应15.5万吨/日，光伏维持8.8万吨/日； 3、假设三需求乐观情况下，浮法玻璃产能增至16.5万吨/周，光伏玻璃增至10.5万吨/周； 4、近4年单周最低开工率70%，2025年最高开工率93%； 资料来源：卓创、隆众、钢联5、乐观情况下对应刚需在新增产能全部投产的情况下，对应开工率为73.6%，新增产能皆不投产，对应开工率为78.8%，2024年仅有2周在此开工率以下。 总结 1、玻璃950-1000元/吨左右、纯碱1050-1100元/吨左右长期趋势看下跌空间有限； 2、2026年上半年市场或是震荡市，低位持续下跌空间有限，高位上涨空间同样有限； 3、宏观端人民币汇率走强、中美利差收缩趋势下，国内资产价格定价逻辑改变，钱比货多或逐步显现。反通缩、反内卷是大趋势，因此玻璃纯碱大趋势不宜过度看空； 4、玻璃行业在2026年或有明确反通缩、反内卷措施，但时间并不明确。市场交易这一因素并不一定在减产措施的落地窗口，股票端行业龙头股票企稳回升的窗口期或是期货交易反通缩、反内卷时段，皆因无论供需格局如何，反通缩、反内卷导致行业龙头市场占有率提升是确定的； 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构