积极回购彰显发展信心，重视世界级IP长期高成长性

公司连续发布回购公告，于1月19日回购140万股普通股，每股回购价格HKD177.7-181.2，总金额2.5亿港元；于1月21日回购50万股普通股，平均回购价格192.9791港元/股，总金额9649万港元。回购股份拟注销以提升每股收益。公司连续回购股份，彰显发展信心。 分析判断: ►近期股价下跌系潮玩二手价格下跌、第三方数据库显示北美降速等因素导致市场担忧其高成长的可持续性 2025年8月以来，公司股价出现较大调整。我们认为主要由于：1）第三方数据显示北美增速放缓。根据商业客公众号，海外媒体引述美国另类数据收集和分析公司YipitData数据显示，截至12月6日季度，泡泡玛特在北美地区的营业额增速放缓至424%，较上一季度减半；2）二手价格承压。美网站StockX上的收藏品市场，LABUBU部分曾飙升2-3倍的商品，现已低于零售价。在公司实现高速发展后，边际数据波动引发市场对其高成长的延续性的担心。 ►第三方数据库存在跟踪渠道偏差同时二手价格不足以反应IP热度，我们认为经营全貌或好于预期，扩店及店效具有较高天花板 第三方数据库系以网络爬虫、线上支付数据等为基础，单一渠道或支付方式或不能反应经营全貌。我们认为，公司强调线下购物场景的重要性，注重门店运营以及消费者体验，线上收入增速或受到公司平衡渠道及货盘的主动策略影响，整体业务增长有望取得超预期表现。同时，根据我们2025年8月发布的深度报告《海外IP集团复盘看泡泡玛特成长潜力》，万代旗下的高达手办二手价格亦经常波动，但无碍IP长期成长，系单一商品生命周期的正常表现，适当的恢复供需平衡有助于保护IP长期价值。我们认为泡泡玛特全直营渠道、柔性供应链体制下对于价格和供需的调节可以做到更加灵活，聚焦长期运营可以极大程度维护IP价值。►新IP表现亮眼，看好公司强IP运营能力的平台价值以及高成长持续性 公司成长并非只依赖labubu单一IP，其他IP同样取得亮眼表现。2025H1，5大IP收入破10亿元，13个IP收 入 破 亿 元 ， 其 中 ，THEMONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA、CRYBABY、DIMOO收 入 分 别 为48.1/13.6/12.2/12.2/11.1亿元，同比分别+668.0%/+73.5%/+112.4%/+248.7%/+192.5%，星星人是成长最快的新锐IP之一，2025H1实现收入3.9亿元。 在labubu爆火之后，公司多次启动“全明星”系列（多IP系列）产品，增加其他IP曝光度，提升IP之间的交叉销售。“万圣节”搪胶系列、“新春马力全开”搪胶系列等取得良好销售表现。据界面新闻报道，新推出的“PUCKY敲敲系列”毛绒挂件盲盒，因轻拍即可发出清脆木鱼声，被网友戏称为“电子木鱼”，短短数日便席卷社交网络，官网售罄、二手溢价翻倍。 公司不断吸纳头部IP艺术家，从而保障了层出不穷的设计灵感，同时公司有体系化的IP运营、产品开发、柔性供应链能力，我们看好公司的产品力持续处于领先水平，从而不断孵化出高商业价值的IP形象。 ►潮玩是表达情绪、宣扬个性的极佳载体，看好情绪消费时代潮玩板块持续高景气 根据《2025Z世代情绪消费报告》，从青年目前的消费心态来看，选择“快乐消费，为情绪价值/兴趣买单”人群占比为56.3%，较2024年增长16.2个百分点。当前年轻人以表达个性、取悦自己为主要诉求的情绪消费边际倾向我们认为将持续增强。而潮玩则是表达情绪、宣扬个性的极佳载体（消费门槛较低同时兼具时尚潮流属性），根据商业零售财经报道，2025年我国潮玩行业预计达到千亿规模，我们看好情绪消费时代潮玩板块持续高景气。 投资建议 结合前三季度的收入端表现，我们上调此前盈利预测，预计2025-2027年收入分别为383.84/527.68/656.98亿元（原预测为308.01/427.86/553.14亿元），归母净利润分别为132.91/185.99/239.1亿元（ 原 预 测 为106.67/152.25/203.81亿元），EPS分别为9.91/13.86/17.82元（原预测为7.94/11.34/15.18元），最新股价（1月22日收盘价206港元/汇率1HKD=0.91CNY）对应PE分别为19/14/11X，评级由“增持”上调至“买入”。 风险提示 行业竞争加剧，海外拓展不及预期，新业务拓展不及预期。 分析师：徐晴邮箱：xuqing@hx168.com.cnSAC NO：S1120523080002联系电话： 分析师：许光辉邮箱：xugh@hx168.com.cnSAC NO：S1120523020002联系电话： 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。