奈飞（NFLX）：4季度业绩符合预期，关注收购WBD进展

2026年01月22日Netflix(NFLX.US) 软件与互联网 4季度业绩符合预期，关注收购WBD进展 投资评级：增持维持评级 Netflix 4Q25业绩符合预期，期末会员数突破3.25亿。收购WBD已转化为全现金交易，建议关注后续并购进程及潜在协同效应（内容、会员体系等），维持增持评级。 6个月目标价103美元股价2026-01-2185.36美元 报告摘要 4季度业绩符合预期：4季度总收入121亿美元，同比增18%，符合指引及市场预期，增长驱动来自订阅会员增长、订阅提价的同比影响、广告增长。分区域看，美国&加拿大、EMEA收入同比增9%、8%，贡献收入增量的46%、32%，对总收入的贡献为44%、32%。2025年广告收入15亿美元，同比增超2.5倍，对总收入的贡献为3.3%。4季度经营利润同比增30%至30亿美元，略超指引/市场预期3.4%/2.4%，经营利润率24.5%。净利润24亿美元，已反映收购华纳兄弟的过桥贷款利息（6亿美元），同比增29%，略超指引及市场预期，净利润率20.1%，同比提升2个百分点。4季度内容现金支出51亿美元，同比/环比增11%/9%，季度末内容资产净值330亿美元。4季度会员规模突破3.25亿，服务约10亿用户。 总市值(百万美元)361,698流通市值(百万美元)359,356总股本(百万股)4,237流通股本(百万股)4,54012个月低/高(美元)81.9/94.1平均成交(百万美元)4,616 Vanguard8.43%Blackrock7.61%FMR LLC4.62%Capital Group3.84%其他75.50% 收购华纳兄弟探索进展：2025年12月5日，公司宣布，将在WBD完成Discovery拆分后收购华纳兄弟，价格为WBD美股23.25美元+4.5美元对应的NFLX普通股，对应企业总价值827亿美元（股权价值为720亿美元）。2026年1月20日，宣布交易转化为全现金交易，WBD股东获得美股27.75美元现金。WBD股东在2026年4月前对拟议交易进行投票。并购的潜在协同包括：1）丰富Netflix内容库资源，华纳兄弟及HBO旗下有热门IP内容，如《生活大爆炸》、《黑道家族》、《权力的游戏》。2）HBO Max有望拓展Netflix订阅方案，覆盖垂类用户需求。3）增强美国本土的原创剧集制作能力。4）财务协同：公司预计收购后第三年起有望实现年度内容成本节省约20-30亿美元。 指引更新：公司指引2026年收入为507-517亿美元，同比增12%-14%（汇率中性增11%-13%），预计广告收入翻倍。指引经营利润率31.5%，同比增2个百分点，经营利润指引已包含2.75亿美元并购相关费用。预计2026年自由现金流110亿美元，同比增9%。 估值：我们下调2026年收入/净利润预测4%/3%，基于2026E-2035E 10年DCF模型，目标价103美元，对应36.5x/32.4x2026E/2027E市盈率，维持增持评级。4季度回购21亿美元（环比增约10%），剩余回购额度80亿美元。我们认为，收购WBD进展是影响公司股价的重要影响因素，交易仍有待探索频道完成拆分、WBD董事会决议、及反垄断调查。 风险：会员增长不及预期；内容延期；广告增速不及预期。 王婷tinawang@sdicsi.com.hk 2025年4季度业绩概览 资料来源：公司财报，国投证券国际 资料来源：公司财报，国投证券国际 资料来源：公司财报，国投证券国际 财务预测更新 附表：财务报表预测 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010