游戏广告稳健增长，把握机遇加大AI投入

国信证券预计腾讯控股2025年四季度实现营收1946亿元，同比增长13%，Non-IFRS下归母净利润652亿元，同比增长18%。核心观点如下：

财务表现

• 整体收入：预计1946亿元，同比增长13%。
• Non-IFRS下经营利润：681亿元，同比增长15%。
• Non-IFRS下归母净利润：652亿元，同比增长18%，净利润率34%。

业务板块

游戏业务

• 网络游戏收入：预计580亿元，同比增长18%。
  • 国内游戏收入同比增长16%，老游戏基本盘稳固增长，《三角洲行动》表现优秀。
  • 《王者荣耀》、《和平精英》保持流水增长，《逆战：未来》上线后流水超预期，预计年化流水40亿元。
  • 海外游戏增长22%，Supercell《皇室战争》流水持续提升，《消逝的光芒：困兽》表现强劲。
  • 后续Pipeline包括《洛克王国：世界》、《王者荣耀世界》等。

营销服务

• 营销服务收入：预计413亿元，同比增长18%。
  • AI对广告赋能显著，通过AIM+，广告主操作次数减少80%（投放）和47%（创意）。
  • 视频号等流量稳健增长，陆续开放更多广告。

金融科技及企业服务

• 收入：预计612亿元，同比增长9%。
  • 支付业务受宏观影响，非金融机构存款同比增长5%。
  • 企业服务方面，微信小程序推出AI应用及线上工具小程序成长计划，提供混元大模型Token等资源支持开发者。

AI投入

• 研发费用：预计28%，主要体现在AI前沿探索、人才储备（青云计划，3年校招2.8万人）和算力保障（动态调整芯片采购与租赁）。

投资建议

• 维持“优于大市”评级。
• 盈利预测：2025-2027年调整后净利润分别为2601/2961/3399亿元，下调幅度1%/2%/2%。
• 长期潜力：微信电商爆发及AIAgent赋能等未包含在当前预测中，腾讯生态优势使其为AI时代最佳卡位企业之一。

风险提示

• 政策风险、广告行业竞争、新游戏上线风险等。