不锈钢：盘面锚定矿端矛盾，镍铁跟涨支撑重心：镍：印尼言论反复扰动，镍价宽幅震荡运行

镍：印尼言论反复扰动，镍价宽幅震荡运行 不锈钢：盘面锚定矿端矛盾，镍铁跟涨支撑重心 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 本轮资金面对镍与不锈钢的关注度提高，本质在于消息面的变化，主要包括：印尼镍矿配额的2.5亿吨目标，以及考虑将伴生矿物，如钴，纳入计价和征税体系，以及违规开采镍矿罚款，具体来看： 1）配额事件：1月8日印尼能矿部表示配额将根据行业需求进行调整，1月14日接受采访时表示目标或削减至2.6亿吨镍矿配额。2024-2025年的配额量确实超过实际冶炼刚需量，2026年对需求的重新梳理和配额的重新审视仍在进行中，目前仍在等待具体政策落地前的真空期，预计一季度或将明确具体政策。如果放眼到长周期，印尼防止过剩和挺价的心态是明确的，前期低价矿吸引冶炼的红利周期结束，在冶炼端产能过剩后，政策面或出现周期性的转向。如果1-12月2.6亿吨的配额落地，那么矿端紧缺可能倒逼冶炼端减产，从而将过剩预期扭转为紧缺，并对存量的高库存形成冲击，这也是二级市场对上方仍有想象的核心锚点。不过，从印尼下游政策的角度来看，若矿端采取激进的“一刀切”方式，易于激化与下游外资冶炼企业的矛盾，产业普遍认为印尼难有绝对的政策，更关注动态的利益。因此，二级市场和产业双方在印尼政策预期上形成分歧，两种资金在盘面形成对垒博弈。 2）伴生矿物事件：印尼希望将镍矿中的伴生矿物，如钴，纳入计价和征税体系。镍矿中的钴含量一般略低于0.1%，将钴元素纳入计价和征税，或抬升冶炼端的购矿成本，具体要关注后续印尼的计价公式情况。若按照镍的计价模式大致估算的话，火法和湿法成本的直接成本或抬升约5%-10%。不过，若钴计价后矿端成本抬升可以转嫁给下游钴产品，则对镍成本影响有限。 3）违规罚款事件：SMM报道印尼林业工作组披露了多家企业违规占用林地，面临的潜在罚款约80.2万亿印尼盾，部分受影响的矿山正与政府部门进行积极协商以解决这些处罚，最终的罚款金额可能会低于最初估算的80.2万亿印尼盾。潜在金额不小，若对违规占用林地追溯，罚款落地或有可能间接转嫁至矿端挺价，从而对冶炼成本形成抬升，因此，具体罚款谈判进程值得关注。从印尼利益的角度来说，我们认为违规罚款的优先级可能高于削减配额以倒逼减产。 4）其他事件：根据彭博社报道，在2026年年初，淡水河谷表示暂停其镍矿开采业务，据SMM了解，此次审批影响波马拉和巴霍多皮的镍矿项目，而1月15日公司表示已获得2026年的采矿配额批准，且所有运营活动均已恢复正常。通过此事件推测，印尼可能会对湿法项目更加青睐。 行情观点： 沪镍：印尼言论反复扰动，镍价宽幅震荡运行。产业端主要关注镍的现实基本面偏弱，过剩压力与低成本的湿法投产预期共振，叠加商品宏观情绪回落，主要以逢高卖出保值为主，产业端认为印尼政策在往 年多次的灵活调整，以及一季度配额过渡期的现实，对配额政策仍保有观望情绪，同时，基本面角度，利润修复增加供应端复产、进口利润回到正区间，以及盘面较镍铁溢价丰厚，套保和套利资金对镍价的弹性形成了约束。二级市场资金流动性相对充分，期待印尼政府镍矿政策，以长线逢低多的路径思考，更加关注低价矿吸引冶炼投资的“红利”周期结束，政策在未来有望出现周期性转变，同时，印尼多项政策的组合拳共振，进一步明确了印尼希望挺价资源的态度和手段。因此，预计在短线政策真空期，现实压力的背负与周期转变的叙事难以互相说服，镍价有望在两种资金的对垒博弈中宽幅震荡运行。破局的关键在于一季度印尼政策的兑现情况，尤其是配额政策。在交易面，单边操作难度增加，建议考虑期权模式，同时，在资金博弈加剧的阶段，关注结构性机会的出现，包括内外正套、镍铁基差波动的套利等。后续关注印尼政府不定期的言论消息、实际政策落地情况，以及春节前二级资金离场的情况。 不锈钢：供增需弱淡季预期施压，镍铁推动成本重心上移，关注印尼镍矿政策变数。印尼较多不确定性的因素或削弱空方信心。印尼配额、伴生品计价和开采违规罚款的消息增加了镍铁的不确定性，若配额政策落地，镍过剩矛盾可能扭转为紧缺，若钴计价，可能会对镍铁成本抬升5%左右，而如果罚款落地，则有可能间接转嫁至矿端挺价。投机资金对镍提涨，而期现资金的套利带动镍铁跟涨，现实也传导至不锈钢成本上行，预计即期交仓盈亏线有望修复接近1.35万元/吨，成本逻辑或导致不锈钢震荡重心已经上移。不过，盘面溢价依然给予了不错的利润，边际供增需弱仍有拖累。虽然不锈钢现实库存连续去化，但是后续到期仓单流出，且淡季或转入季节性累库阶段，传统制造业投资增速下移，地产后周期消费仍显疲软，1月排产增加至337万吨，累计同比/环比+25%/+4%，其中300系174万吨，累计同比/环比+21%/+0%（季节性春节的错配导致同比增幅偏高）。因此，基本面角度不支持不锈钢高位追多，供应弹性预期仍有拖累，但是短线二级市场投机资金仍押注印尼镍矿政策，盘面亦将宽幅震荡，后续关注印尼政府不定期的言论消息、实际政策落地情况，以及春节前二级资金离场的情况。 库存跟踪： 1）精炼镍：1月15日中国精炼镍社会库存减少102吨至60587吨。其中，仓单库存增加3129吨至41985吨；现货库存减少3231吨至14330吨；保税区库存持平于4170吨。LME镍库存增加942吨至285732吨。 2）新能源：1月16日SMM硫酸镍上游、下游、一体化产线库存天数月环比持稳微增至5、9、7天；1月15日前驱体库存月环比变化+0.1至13.1天，三元材料库存月环比变化+0.1至7.0天。 3）镍铁-不锈钢：1月15日SMM镍铁全产业链库存月环比-2%至13.1万金属吨。12月SMM不锈钢厂库148万吨，月同/环比+1%/-7%；1月15日钢联不锈钢社会库存92.72万吨，周环比下降2.22%。其中，冷轧不锈钢库存57.34万吨，周环比上升0.44%，热轧不锈钢库存35.39万吨，周环比下降6.25%。 市场消息： 1）印度尼西亚政府已通过OSS平台暂停发放新的冶炼许可证。这项限制措施特别针对计划生产Nickel matte、混合氢氧化物沉淀物（“MHP”）、铁镍（“FeNi”）和镍生铁（“NPI”）的项目——这些产品统称为“受限制产品”。 2）新华社12月12日从商务部获悉，商务部、海关总署日前印发公告，决定对部分钢铁产品实施出口许可证管理。公告自2026年1月1日起执行。 3）根据钢联，印尼镍矿商协会(APNI)透露，能源和矿产资源部（ESDM）将于2026年初修订镍矿商品的基准价格公式，修订要点之一是政府将开始将镍的伴生矿钴视为独立商品并征收特许权使用费。 4）市场公开消息称，印尼政府计划将2026年镍矿石产量目标从3.79亿吨大幅下调至2.5亿吨。 5）SMM报道印尼林业工作组披露了多家企业违规占用林地，面临的潜在罚款约80.2万亿印尼盾，部分受影响的矿山正与政府部门进行积极协商以解决这些处罚，最终的罚款金额可能会低于最初估算的80.2万亿印尼盾。 6）根据钢联，2026年1月8日中午，印尼能矿部长Bahlil Lahadalia对于2026年印尼镍矿生产配额（RKAB）的问题，他表示：将会根据行业需求进行调整。2026年1月14日，“我们将根据冶炼厂的生产能力调整镍产量。产量可能在2.5亿至2.6亿吨左右，”特里·维纳诺周三在能源和矿产资源部接受采访时表示。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他个人或机构（以下简称“该个人或机构”）发送本报告，则由该个人或机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该个人或机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该个人或机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该个人或机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 务标记及标记。