周观：结构性降息后，债市将如何表现？（2026年第3期）
周观：结构性降息后，债市将如何表现？（2026年第3期） 2026年01月18日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn证券分析师徐沐阳执业证书：S0600523060003xumy@dwzq.com.cn证券分析师徐津晶执业证书：S0600523110001xujj@dwzq.com.cn ◼如 何 理 解 结 构 性 降 息 和 “ 今 年 降 准 降 息 还 有 一 定 空 间 ”？本 周（2026.1.12-2026.1.16），10年期国债活跃券收益率从上周五的1.886%下行4.3bp至本周五的1.843%。周度复盘：周一（1.12），早盘财政对个人消费贷和小微贷进行贴息的消息令债市情绪偏空，利率小幅上行。股市开盘后有所下跌加之资金保持宽松，债市有所修复。随后股市明显上涨，但国债期货走势也较强带动现券走强，出现“股债双牛”，全天10年期国债活跃券收益率下行1.5bp。周二（1.13），今日有6000亿元买断式逆回购到期，但央行并未提前按照惯例公布续作信息，债市对于资金面情绪谨慎，令利率上行。午后关于买断式逆回购将放量续作的预期发酵，带动利率修复式下行，全天10年期国债活跃券收益率下行1.1bp。周三（1.14），早盘资金面收紧，股市大涨，叠加进出口数据较强，均对债市构成压制，利率出现上行。午后利率下行，全天10年期国债活跃券收益率下行0.3bp。周四（1.15），早盘因买断式逆回购放量，资金宽松，利率下行。下午发布会上公布2025年12月金融数据并宣布结构性降息0.25个百分点，利率先因降息出现迅速下行，而后因并非全面降息而反弹式上行，走出“V”型走势，全天10年期国债活跃券收益率下行0.2bp。周五（1.16），资金面宽松叠加股票市场震荡调整，在配置力量推动下利率下行，全天10年期国债活跃券收益率下行1.2bp。周度思考：本周债市出现修复，一是由于10年期国债活跃券收益率行至1.9%后，配置盘入场情绪边际提升，二是股市火热情绪被监管降温，力图打造“慢牛”状态，跷跷板效应将较为温和，三是买断式逆回购超量续作和结构性降息均指向央行对流动性的支持态度，对债市构成利好。针对结构性降息以及央行表态“今年降准降息还有一定空间”，我们理解如下：结构性降息有助于精准滴灌，让政策具备放大器效果。再贷款工具的投放流程较为严格，金融机构先产生符合再贷款支持方向的信贷投放计划，后向当地人民银行分支机构提交申请，说明资金用途、规模、拟对接的客户或项目等。再由央行审核申请资金是否符合该再贷款工具的政策导向，具有“先贷后借”的特点。通过规定工具支持的方向，此次降低贷款利率和增加贷款额度，既保证了实体经济的切实融资需求能够得到满足，又避免了流动性泛滥的风险。“今年降准降息还有一定空间”表明了央行的宽松态度并未转向，降息掣肘于银行净息差水平，因此需要首先稳住银行净息差。达成这一效果有几条路径，一是等待3年期和5年期高息存款今年自然集中到期，二是通过结构性降息降低银行的融资成本，三是降准，降准对于银行来说的资金成本最低。银行可用该笔资金置换更高成本的负债，从而稳定净息差，为后续降息创造条件。降准降息仍可期待，降准时间点早于降息。展望下周，2025年全年经济数据将公布，且将举行发布会进行数据解读，我们预计增量信息较有限，下周重点关注股市走势对债市的影响。即使一季度降准降息预期发酵，对于利率下行的推动作用或有限，建议适度参与博弈，更需要等待叙事向现实的验证。 相关研究 《绿色债券周度数据跟踪（20260112-20260116）》2026-01-17 《 二 级 资 本 债 周 度 数 据 跟 踪（20260112-20260116）》2026-01-17 ◼美国12月失业率、美国1月10日当周初请失业金人数、美国10月贸易差额、美国10月美国金属制品、原材料金属存货量等数据公布，后市美债收益率如何变化？本周（0112-0116）海外方面黄金继续上涨，降息路径边际紊乱带来短期驻点可能，中长期考虑到全球地缘格局进入所谓“G0”时代，局部黑天鹅事件频发概率上行，动荡难安，同时财政政策发力货币政策护航结构未变，后市延续看涨观点。整体我们仍维持前期观点，即需要关注AI强资本周期下对传统部门的挤出效应，货币、财政政策预计维持双宽松，供需缺口既可能出现在传统部门也可能出现在泛AI科技部门，前者更需关注供给弹性，后者更需关注需求弹性，价再结合量来寻找结构性配置机会。我们在延续上周观点的基础上，结合增量数据，思考如下：（1）美国首次申请失业金人数：短期申领人数 回落，持续领取人数高位震荡。美国至1月10日当周初请失业金人数录得19.8万人，为去年11月29日当周以来新低，但持续领取失业金人数仍在高位震荡。这是劳动力市场摩擦性失业暂时缓解的信号，显示出企业裁员节奏有所放缓，就业匹配效率边际改善。不过这一数据背后仍有隐忧：持续领取人数的高位徘徊，反映出失业者再就业难度依然较大，部分行业的岗位收缩已从临时性转向阶段性。略显分化的失业数据与失业率下降、劳动参与率回落的表现形成呼应，既体现了劳动力市场的短期韧性，也凸显了结构性失业的压力，这一格局可能让美联储更倾向于维持政策耐心，等待就业市场的全面企稳。（2）美国贸易差额：同比增速大幅反弹，规模收窄显现拐点。美国最新季调（2025年10月）后贸易差额同比增速由深度负值大幅反弹至接近60%，同时贸易差额规模（逆差）也出现明显收窄。这是外部需求边际改善、进口节奏放缓的积极信号，反映出美国商品贸易格局正在发生阶段性变化。不过这一数据背后仍有隐忧：逆差规模虽收窄但仍处高位，服务贸易顺差的支撑作用有所减弱，且全球供应链波动、主要贸易伙伴经济增速放缓等因素，可能导致后续贸易差额的改善力度存在不确定性。（3）美联储在1月降息概率为4.4%，降息可能性较低。1月16日，美联储副主席菲利普·杰斐逊暗示，他支持在1月27日至28日的政策会议上维持短期借贷成本不变。他表示，自2024年年中以来，委员会采取的降低政策利率的措施已使货币政策处于中性利率区间——这一水平的利率既不会刺激也不会限制经济活动。杰斐逊表示，在新的一年里，美国经济短期内预计将以约2%的速度增长，失业率(12月为4.4%)预计将保持稳定，而通胀尽管存在上行风险，但仍有望回归可持续路径，向美联储2%的目标迈进。近期，包括芝加哥联储主席古尔斯比、堪萨斯城联储主席施密德在内的多位美联储官员都发表讲话，暗示愿意在即将召开的货币政策会议上暂停降息，理由是劳动力市场似乎已趋于稳定，且通胀压力仍在持续。截至1月17日，Fedwatch预期2026年1月降息25bp的概率为4.4%，上周为5.0%；2026年3月份在1月份降息的基础上再次降息的可能性为0.8%，上周为1.4%。 ◼风险提示：大宗商品价格波动风险；历史经验不代表将来；经济基本面变化超预期。 内容目录 1.一周观点.........................................................................................................................................62.国内外数据汇总...........................................................................................................................112.1.流动性跟踪.........................................................................................................................112.2.国内外宏观数据跟踪..........................................................................................................163.地方债一周回顾...........................................................................................................................213.1.一级市场发行概况..............................................................................................................213.2.二级市场概况......................................................................................................................243.3.本月地方债发行计划..........................................................................................................254.信用债市场一周回顾....................................................................................................................254.1.一级市场发行概况..............................................................................................................254.2.发行利率.............................................................................................................................284.3.二级市场成交概况..............................................................................................................284.4.到期收益率.........................................................................................................................294.5.信用利差.............................................................................................................................324.6.等级利差.............................................................................................................................354.7.交易活跃度............................................................................................
