信贷支撑，非银存款增速上行

2026年01月15日 证券研究报告/固收事件点评报告 报告摘要 分析师：吕品执业证书编号：S0740525060003Email：lvpin@zts.com.cn联系人：苏鸿婷Email：suht@zts.com.cn 社融增速高于预期，贷款分项形成支撑： 政府债发行收官，基数效应下地方债发行同比减少，对社融增速形成负向拉动，人民币贷款分项形成支撑。12月新增社会融资规模22,080亿元，同比少增6,457亿元，同比增速为8.30%，环比上月进一步下降0.2pct，高于wind一致预期的7.93%。整体社融增速出现环比回落，但仍高于预期，主要源于贷款分项的超预期表现。从已披露的一季度地方债发行计划来看，1月供给规模高于去年同期，Q1计划发行规模约为1.93万亿，整体供给规模不低，预计将对社融分项形成支撑。 相关报告 1、《信用型ETF资金流出，久期下降》2026-01-12 2、《2026年利率债期限结构可能调整的路径推演》2025-12-313、《 科 创 债ETF持 续 大 幅 流 入 》2025-12-29 信贷分项上“居民弱、企业强”，经营活动景气回升： 12月新增人民币贷款9,100亿元，同比少增800亿元，信贷余额同比增速较上月持平至6.40%。各分项中，企业部门是主要拉动，居民端形成拖累。 居民端拖累整体信贷增速，短贷与中长贷均位于近年来较低季节性水平。12月无论是二手房还是新房成交较2024年同期都未见明显回暖，截至12月31日，14城二手成交面积较2024年同期减少30%，新房成交表现同比下降27%，难支撑中长贷企稳回升；12月多数地区国补剩余额度有限，个人消费贷需求退坡，短贷较同期走弱。 与居民部门相比，企业端表现亮眼，信贷同比多增，其中短贷走出反季节性增长。企业信贷的超预期表现，一方面与12月制造业PMI重回扩张区间相互印证，另一方面也反映年末信贷投放较为积极，从年末票据利率回升的走势中也未见明显的“冲量”型融资，企业端信贷结构改善较为积极。 M1增速延续回落，非银存款增速上行： M1增速回落符合预期，非银存款同比增速出现抬升。对比2024年12月大幅回落的非银存款，12月非银存款的同比减少明显收敛，且12月非银存款同比增速达到22.76%，高于居民存款增速的9.68%，居民存款“非银化”或在今年持续演绎。此外从存款流向上来看，年末财政支出放量，流向居民和企业存款。 总结来看，12月金融数据表现整体符合预期，结构分化，居民端较弱，企业信贷超预期形成支撑，往后看可关注的几个方面：1）政府债供给在一季度的前置发力，目前计划发行规模不低；2）居民仍在去杠杆，年初国补就位，消费贷可能表现回暖，企业经营活动景气回升，关注信贷开门红能否延续；3）关注接下来定存到期、居民存款非银化进程，若资金通过理财、基金等形式进入资本市场，或对社融分项中的股票融资和企业债融资分项带来增量。 于债市而言，社融数据公布同时国新办新闻发布会召开，市场主要围绕货币政策表述进行定价：1）结构性降息，下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点；2）双降仍有空间，一方面是外部汇率不构成很强约束，另一方面是内部银行净息差已经出现企稳，为降息创造空间；3）灵活开展国债买卖操作，加强货币政策与财政政策的协同配合，有利于发挥国债收益率曲线定价基准作用。 对应10债利率走出V型走势，仅对“降息”快速定价后又表现上行。结合会议表述来看，货币政策工具以“保障债市平稳运行”为目标，其中债市供求关系可能仍是贯穿中期市场运行的问题所在，重心在“量”而非“价”，短期可在交易性仓位上基于券种、期限比价进行博弈，但对于大仓位、组合视角的大进大出仍需谨慎。 风险提示：央行超预期收紧货币政策、理财大规模回表引发市场波动、机构行为大幅趋同形成正反馈、研报信息更新不及时。 内容目录 1.社融增速高于预期，贷款分项形成支撑................................................................32.信贷分项上“居民弱、企业强”，经营活动景气回升............................................43.M1增速延续回落，非银存款增速上行...................................................................6风险提示.....................................................................................................................8 图表目录 图表1：国债发行季节性（亿元）............................................................................3图表2：地方债发行季节性（亿元）........................................................................3图表3：2025年Q1地方债发行与2026年Q1地方债发行计划（亿元）..............3图表4：社融主要部分增量（亿元）........................................................................4图表5：2025年12月社融同比增速拆分（百分点）..............................................4图表6：政府债券（亿元）.......................................................................................4图表7：企业债券（亿元）.......................................................................................4图表8：表外融资增量与存量同比增速（亿元，%）...............................................4图表9：14城二手住宅成交面积（万平方米）........................................................5图表10：30大中城市商品房成交面积当周值（万平方米）....................................5图表11：票据利率（%）.........................................................................................5图表12：信贷增长结构（亿元）.............................................................................6图表13：2025年12月信贷同比增速拆分（百分点）............................................6图表14：居民短贷（亿元）.....................................................................................6图表15：居民中长贷（亿元）.................................................................................6图表16：企业短贷（亿元）.....................................................................................6图表17：企业中长贷（亿元）.................................................................................6图表18：票据融资（亿元）.....................................................................................6图表19：非银贷款（亿元）.....................................................................................6图表20：非银存款、居民存款同比增速（%）........................................................7图表21：M1、M2同比增速及增速差（%）...........................................................7 1.社融增速高于预期，贷款分项形成支撑 政府债发行收官，基数效应下地方债发行同比减少，对社融增速形成负向拉动，人民币贷款分项形成支撑。整体社融增速出现环比回落，但仍高于预期，主要源于贷款分项的超预期表现。从已披露的一季度地方债发行计划来看，1月供给规模高于去年同期，Q1计划发行规模约为1.93万亿，整体供给规模不低，预计将对社融分项形成支撑。 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，企业预警通，中泰证券研究所；数据统计截至2026/1/15 12月社融增速环比下行，但整体高于预期水平，贷款分项形成支撑。12月新增社会融资规模22,080亿元，同比少增6,457亿元，同比增速为8.30%，环比上月进一步下降0.2pct，高于wind一致预期的7.93%。主要分项中，政府债券对同比增速形成拖累，人民币贷款拉动转正，具体来看： 政府债券增量进一步下滑，企业债维持正向拉动。从政府债来看，12月政府债券增加6,864亿元，同比少增10,702亿元，拖累同比增速0.26个百分点。从企业债来看，12月企业债券增加1,524亿元，同比多增1,683亿元，正向拉动社融增速0.04pct。 表外融资存量增速延续上行。从表外融资来看，12月表外融资存量同比增速环比上行0.47pct至2.89%；具体来看，委托贷款增加307亿元，同比多增327亿元；信托贷款增加680亿元，同比多增529亿元；未贴现银行承兑汇票减少1,492亿元，同比多减162亿元。 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 2.信贷分项上“居民弱、企业强”，经营活动景气回升 居民端拖累整体信贷增速，短贷与中长贷均位于近年来较低季节性水平。12月无论是二手房还是新房成交较2024年同期都未见明显回暖，截至12月31日，14城二手成交面积较2024年同期减少30%，新房成交表现同比下降27%，难支撑中长贷企稳回升；12月多数地区国补剩余使用额度有限，个人消费贷需求退坡，短贷较同期走弱。 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 与居民部门相比，企业端表现亮眼，信贷同比多增，其中短贷走出反季节性增长。企业信贷的超预期表现，一方面与12月制造业PMI重回扩张区间相互印证，另一方面也反映年末信贷投放较为积极，从年末票据利率回升的走势中也未见明显的“冲量”型融资，企业端信贷结构改善较为积极。 来源：WIND，中泰证券研究所 12月新增人民币贷款9,100亿元，同比少增800亿元，信贷余额同比增速较上月持平至6.40%。各分项中，企业部门是主要拉动，居民端形成拖累。