宏观深度报告：中国出口“惧怕”人民币升值吗

核心观点与结论

• 人民币升值对出口影响减弱：研报认为，自2015年“811汇改”以来，人民币汇率升值对出口的影响日益减弱，出口对汇率变化的敏感度明显下滑。
• 历史复盘：复盘“811汇改”以来的两轮升值周期（2016.12-2018.04，2020.05-2022.03），发现汇率升值并未对出口造成负面影响，反而出口增速在升值周期中保持稳定增长，且出口修复通常先于汇率升值。
• 影响因素分析：
  • 实际有效汇率：尽管人民币对美元升值，但考虑通胀差，人民币实际有效汇率仍处于较低水平（2025年11月约88.6%，较2022年3月高点回落16.7%），出口产品仍具价格优势。
  • 企业盈利：产业结构升级和技术自强使出口竞争力提升，“技术壁垒”取代“价格优势”成为主要竞争力。升值利好进口（降低成本），整体对企业盈利影响边际减弱。品牌溢价增强企业定价权，进一步降低汇率波动影响。
  • 贸易结算：人民币在国际贸易结算中比例不断提高（2024年达27.2%，较2023年升2.4个百分点；2025年上半年升至28.1%），尤其在“一带一路”、东盟、非洲等新兴市场，出口对汇率波动的敏感性降低。
• 政策因素：央行通过逆周期因子等工具进行精细化管理，避免汇率剧烈波动，政策目标维持合理均衡水平的基本稳定，降低汇率超调风险。
• 数据支持：
  • 2015.09-2025.11人民币对美元与出口增速相关系数仅0.30%，近年相关性更低。
  • 2024年自主品牌在中国出口总值中占比21.8%，高技术产品中占比32.4%。
  • 2024年对东盟、非洲人民币结算规模增速分别达21.8%、35.9%。
• 未来展望：预计2026年人民币汇率将延续升值态势，美元指数保持弱势，人民币对美元或升向6.70-6.80。
• 风险提示：需警惕美国关税政策不确定性、美国经济超预期下行、地缘政治冲突对全球贸易的扰动。