晨会纪要

王敏君S0630522040002wmj@longone.com.cn证券分析师： 李嘉豪S0630525100001lijiah@longone.com.cn证券分析师：王洋S0630513040002wangyang@longone.com.cn 重点推荐 ➢1.温和通胀助推双宽政策预期——海外观察：美国2025年12月CPI数据 ➢2.人民币破7后的“南下”之路——人民币专题跟踪研究（二） 财经要闻 ➢1.三部门：延续实施支持居民换购住房有关个人所得税政策➢2.央行将开展9000亿元买断式逆回购操作➢3.三部门召开新能源汽车行业企业座谈会：坚决抵制无序“价格战”➢4.美国11月生产者价格指数环比增长0.2%，符合预期➢5.美国政府批准英伟达向中国出口H200 正文目录 1.重点推荐.....................................................................................31.1.温和通胀助推双宽政策预期——海外观察：美国2025年12月CPI数据...31.2.人民币破7后的“南下”之路——人民币专题跟踪研究（二）...................42.财经新闻.....................................................................................63. A股市场评述...............................................................................74.市场数据.....................................................................................9 1.重点推荐 1.1.温和通胀助推双宽政策预期——海外观察：美国2025年12月CPI数据 证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002 联系人：邓尧天，dytian@longone.com.cn 投资要点 事件：当地时间1月13日，美国劳工局公布2025年12月美国CPI数据。美国12月未季调CPI同比升2.7%，预期升2.7%，前值升2.7%；核心CPI同比升2.6%，预期升2.7%，前值升2.6%。季调后CPI环比升0.3%，预期升0.3%；核心CPI环比升0.2%，预期升0.3%。 核心观点：美国12月通胀数据基本符合预期，显示通胀整体依然温和可控。食品和能源服务（燃气为主）在12月受节假日以及冬季季节性需求提振而略微走高。核心通胀主要受新车二手车价格拖累而略微不及预期。核心服务通胀则是受到房租价格回升、政府复工（服务价格补偿性上升）以及节假日通行影响而小幅上行。在特朗普针对鲍威尔开展刑事调查的背景下，通胀数据短期重要性相对降低，市场注意力更多得是受到美联储独立性威胁影响。12月通胀出炉后，市场交易进一步押注2026年双宽政策：美股上涨，美债短期收益率下跌，美元指数大幅下跌后震荡回升，黄金大幅上涨。我们依然预计美联储1月或选择观望态度，降息概率较低。 12月食品和能源服务价格受季节性影响而上行。受冬季食品供应紧缺以及圣诞假期影响，家庭食品和家庭外就餐价格环比均上行至0.7%（11月值分别为0.3%和0.1%）。能源商品价格主要受汽油价格下降影响而承压；能源服务则是受到冬季燃气需求提振而有季节性的回升。 核心通胀方面耐用品和非耐用品涨跌不一。核心商品价格在12月呈现出涨跌不一的情况。其中，非耐用品呈现出上行趋势：服饰价格同比由前值0.2%上升至0.6%，环比则上升0.4%；医疗用品同比由前值1.1%上升至1.5%，环比则上升至0.3%，为2025年下半年以来的最高点。耐用品价格则呈现出降温的态势：新车二手车同比价格分别下降至0.3%（前值0.6%）和1.6%（前值3.6%）。 核心服务保持稳定。核心服务12月同比稳定在3.0%。受节假日通行影响，娱乐成为当月主要贡献项，同比增速由前值2.5%上升至4.0%；环比则是受到10-11月政府关停导致的低基数影响上升至1.8%，为自2010年有统计以来的历史最高位。机票和酒店价格均有较大幅度上行，环比分别上行至5.2%（前值2.7%）和3.5%（前值1.7%）。房屋同比价格在11月出现系统性低估后，在12月回升至3.2%，分项下的房租价格继续下行至2.9%，前值3.0%。教育通讯为主要拖累项，同比由前值2.2%下行至1.1%。 温和通胀叠加美联储独立性问题令市场进一步押注2026年双宽政策。一方面12月符合预期的通胀让市场加码通胀稳定的乐观预期；另一方面针对鲍威尔的刑事调查又让市场加码美联储独立性担忧。两者相互叠加，令市场交易进一步押注2026年美国货币财政双宽政策。通胀数据出炉后，美股上涨，美债短期收益率下跌，美元指数大幅下跌后震荡回升，黄金大幅上涨。我们依然预计美联储1月或选择观望态度，降息概率较低。 风险提示：关税导致美国通胀上行超预期，零售数据在春季难以回暖或拖累美国经济。 1.2.人民币破7后的“南下”之路——人民币专题跟踪研究（二） 证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002 联系人：邓尧天，dytian@longone.com.cn 投资要点 从逆周期调节因子看央行对人民币汇率引导。根据人民币中间价构建公式：人民币中间价=“人民币收盘价”+“一揽子货币隔夜变化”+“逆周期因子”，我们将各种驱动因素分别进行贡献度量化，可以得到人民币中间价近期升值的解释：自2025年12月之后逆周期因子便开始对冲人民币汇率的单边升值情况，这也是从2022年开始央行首次对人民币升值趋势进行的逆周期调节。保持人民币汇率在合理均衡水平上稳定是央行明确的政策目标，在央行2026年工作会议中，同样将“防范汇率超调风险”纳入重点工作中。我们认为人民币在经历近5个月升值后，央行对人民币单边升值超调的情况或难以忽视，逆周期因子可能在后续持续发力，或设置在200-300pips，在人民币短期升值过快时引导市场适时降温，以推动汇率在动态均衡中实现温和升值。 从待结汇盘规模和成本看人民币汇率走势。如果以2011年到2022年境内企业平均结汇率57.3%作为测算基准，同时在贸易基数中扣除人民币结算项，我们估算得到当前外贸待结汇盘或仍有4800亿美元。其中2024年累计下来的待结汇盘占比超50%，约2542亿美元。2025年（截至11月）累计的待结汇盘则下降至1469亿美元，可见企业“囤汇”呈现出边际放缓趋势。如果说待结汇盘规模是人民币升值的潜在空间，那么持汇成本则是动机。经测算，2022年企业的平均持汇成本受累积carry收益摊薄影响大约只有6.48左右，而2023年、2024年以及2025年平均持汇成本则由于人民币贬值和carry收益累积减少，分别上升至6.50、6.80和7.13。我们认为6.80会是2026年最为关键的汇率节点，主要是因为在6.80这个持汇成本线上聚集了大量“囤汇资金”。一旦人民币升值突破6.80，大量外贸企业将会进行止损式结汇，人民币新一轮的升值轨道或被打开。 从掉期市场看人民币汇率预期。掉期点是衡量人民币贬值压力和市场预期的重要指标。受下半年美联储连续降息影响，中美利差持续收窄，导致人民币掉期点“一路北上”，并持续向上偏离抛补利率平价理论值（CIP），市场讨论热度再度被点燃。在2025年10月后，受人民币升值预期影响，国有行转为掉期多头，通过S/B交易融出美元，准备春节前企业结汇潮的人民币需求。S/B交易的增多便会令实际掉期点向上偏移，脱离利率平价理论值，加深了市场对人民币的升值预期。我们认为在春节后，企业结汇需求下降意愿放缓，彼时国有行S/B掉期交易或迎来下行，实际掉期点则可能回归CIP理论值，对人民币升值预期可能会有季节性拖累。 从资本流动看外资对人民币资产的配置。境内债市受外资持有NCD存量见底而逐渐趋于稳定，“S/B交易+NCD”套利组合或在2026年迎来尾声，外资对人民币债券或倾向于战略性质的风险平衡配置。而股票市场上，在经历了7-10月涌入之后，投机类短线境外资金在12月受人民币汇兑成本抬升影响而趋于稳定，不过中长期看，人民币升值同时带来的是中国资产估值的提高，这有利于提升人民币资产对主动配置型资金的吸引力。 人民币破7后的“南下”之路。短期来看，以前文四点内容，我们认为人民币汇率或会在6.8-7.0箱体内震荡升值。长期来看，由于中国持续适度宽松的货币周期，中国资产重估以及反内卷政策带来的企业盈利回升，国内企业ROE或后续从底部温和反弹，带动境内企业结汇意愿以及境外机构中国资产配置意愿形成中枢性抬升，人民币升值依然大有可期。 风险提示：地缘政治风险恶化，使得外资加速流出中国市场；美国经济上行超预期使得企业继续超配美元资产，导致企业结汇意愿减弱；美国通胀上行超预期使得美国降息预期减弱，外汇市场贴水程度加深。 2.财经新闻 1.三部门：延续实施支持居民换购住房有关个人所得税政策 1月14日，财政部等三部门公告，自2026年1月1日至2027年12月31日，出售自有住房并在1年内重新购买住房的纳税人可享退还已缴个人所得税的优惠。退税金额根据新购住房与出售住房的金额差异确定。纳税人需满足条件：出售和购买住房在同一城市范围内，且与新购住房产权直接相关。退税需提供合法购房、售房合同及其他材料，经税务机关审核后办理。 （信息来源：中国政府网） 2.央行将开展9000亿元买断式逆回购操作 央行公告，2026年1月15日，中国人民银行将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展9000亿元买断式逆回购操作，期限为6个月(181天)。实现净投放3000亿元，继续向市场注入中期流动性。 （信息来源：央行） 3.三部门召开新能源汽车行业企业座谈会：坚决抵制无序“价格战” 2026年1月14日，工信部等三部门召开新能源汽车行业座谈会，部署规范产业竞争秩序工作。会议强调要贯彻党中央、国务院决策，坚决抵制无序“价格战”，推动公平竞争和优质市场秩序。三部门将加强协同、加大监管执法力度，严肃处理违规企业，促进汽车产业高质量发展。 （信息来源：工信部） 4.美国11月生产者价格指数环比增长0.2%，符合预期 美国11月生产者价格指数环比增长0.2%，预估为0.2%，符合预期 （信息来源：同花顺） 5.美国政府批准英伟达向中国出口H200 当地时间，1月13日，美国政府批准英伟达向中国出口其人工智能芯片H200。该决定预计将重启H200芯片对中国客户的出货。 （信息来源：同花顺） 3.A股市场评述 上交易日上证指数回落回收，短线技术条件有所走弱 证券分析师：王洋，执业证书编号：S0630513040002，wangyang@longone.com.cn 上交易日上证指数震荡回落，收盘下跌12点，跌幅0.31%，收于4126点。深成指、创业板双双收红，主要指数呈现分化。 上交易日上证指数早盘在5日均线支撑下快速收涨，一度涨超50点，再创新高4190点。但午后在融资保证金提高的利空消息打击下快速跳水，指数冲高回落，日K线收长腿十字星，留长上影线，K线走弱。指数跌破5日均线收于之下，5日均线破位。量能明显放大，多空分歧进一步加大。大单资金延续大幅涌出超425亿元，金额可观。日线MACD虽尚未死叉，但日线KDJ死叉成立，短线技术条件走弱，需提防指数短线延续震荡调整。短线可考虑结合手中个股高抛低吸应对。但目前指数日线均线多头排列，趋势向上尚未改变，周线、月线趋势向上尚未改变，下方20日均线、60日均线均或提供短线支撑，震荡中可加强观察。 上证指数周线呈小星K线，在2025年4月与6月的两个低点形成的趋势线压力位附近遇阻，震荡收星K线。目前周KDJ金叉延续尚未明显走弱，周MACD仍有金叉迹象，