17年上半年公司风力发电量略低于预期，调低公司投资评级和目标价

从彭博信息下载本公司之研究报告：BOCM〈enter〉 2017年7月11日 现价：港元5.51 潜在上升空间: +13.8% 目标价: 港元6.27↓ 新能源行业 龙源电力 (916.HK) 17年上半年公司风力发电量略低于预期，调低公司投资评级和目标价 公司估值表 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 (百万人民币) 19,649 22,304 24,414 26,449 28,173 变化 (%) 7.9 13.5 9.5 8.3 6.5 净利润 (百万人民币) 2,881 3,415 3,673 4,536 5,191 变化 (%) 12.6 18.6 7.5 23.5 14.5 每股基本盈利 (人民币 ) 0.358 0.425 0.457 0.564 0.646 变动 (%) 12.6 18.6 7.5 23.5 14.5 高于市场一致预期 (%) -10.2 -6.7 -6.4 市盈率 (x) 13.6 11.5 10.7 8.7 7.6 每股资产净值 (人民币) 4.74 5.09 5.48 5.96 6.51 市账率 (x) 1.03 0.96 0.89 0.82 0.75 每股股息 (人民币) 0.01 0.05 0.07 0.085 0.10 股息率 (%) 0.1 1.0 1.4 1.7 2.0 资料来源：公司资料、交银国际 发电数据概要： 2017年6月，公司总发电量30.65亿千瓦时，同比增长6.11%，其中风电发电量22.31亿千瓦时，同比增长9.67%，火电发电量7.85亿千瓦时，同比减少1.14%，其他可再生能源发电0.49亿千瓦时，同比减少18.65%。2017年累计发电量227.32亿千瓦时，同比增长11.30%，其中风电增长11.00%，火电增长13.54%，其他可再生能源发电减少6.59%。 风力发电数据简析：6月份我国风力发电进入淡季，公司本月风力发电量环比上月下降32.0%。6月份公司总体弃风率约8.7%，比上年同期大幅改善5.3个百分点，但风资源不佳导致发电量同比增速不高，甚至6月份风机利用小时可能还低于上年同期。装机量较多的辽宁、内蒙和河北月度发电量持续负增长主要是受风况影响（内蒙弃风率10%，上年同期为12%，而辽宁今年6月没有弃风问题），另外甘肃发电量下降主要是受电网检修影响，6月份公司甘肃项目的弃风率仅为23.24%，比上年同期下降约一半，由于甘肃今年新增发电项目很少，因此弃风改善将会持续。 趋势预测：上半年公司仅在湖北实现首次装机，容量为48兆瓦，而去年同期装机量为583.4兆瓦。公司计划全年装机量约为1600兆瓦，预计主要装机将在下半年完成。虽然上半年公司风力发电的弃风率有明显缓解，但风力总发电量水平略低于我们预期，主要是今年全国很多地区风况不佳。从行业发展情况看，绿证交易制度已自7月1日启动，今年为试运行的自愿认购阶段，明年将是强制认购和自愿认购的结合。目前绿证交易所需的制度环境还不健全，虽然我们认为绿证交易将是一个很好的制度安排，但其运行效果还不明朗，对行业的影响程度也具有不确定性。今年以来新能源发电的补贴发放周期比以前有所延长，面对不断扩大的新能源发电规模，所需的补贴资金规模也在不断扩大，补贴拖欠问题可能会愈发严重，制度变革势在必行。 盈利预测与估值：公司上半年的发电量和投资进度都低于我们预期，因此我们略调低公司的盈利预测。公司17/18年每股基本盈利预测值由原来的人民币0.465/0.573元调低为人民币0.457/0.564元。由于行业存在的不确定性，我们适当调低公司的估值水平，公司目标价由6.95港元调整为6.27港元，该目标价相当于17/18年每股盈利预测值的12.2倍和9.9倍。 2017年6月公司总发电量30.65亿千瓦时，同比增长6.11% 6月份公司总体弃风率约为8.7%，比上年同期降低5.3个百分点 公司上半年发电量和投资进度都低于预期 调低公司盈利预测和目标价 股份资料 52周高位 (港元) 7.30 52周低位 (港元) 5.44 市值 (百万港元) 43,959 发行股数 (百万) 8036.4 日成交量 (百万港元) 11.92 1个月内变化 (%) (8.99) 年初至今变化 (%) (9.74) 50天平均价 (港元) 5.86 200天平均价 (港元) 6.22 14天强弱指数 32.73 资料来源: Bloomberg 个股1年走势图 资料来源﹕Bloomberg 孙胜权 Louis.Sun@bocomgroup.com 电话: (86) 21 6065 3606 -20%-10%0%10%20%30%16年7月16年11月17年3月17年7月恒生指数916.HK 落后同步领先落后同步领先 从彭博信息下载本公司之研究报告：BOCM〈enter〉 龙源电力 (916.HK) │ 新能源行业 2017年7月11日 2 图表1: 公司2017年6月发电数据 业务板块及地区分布 2017年6月 发电量(兆瓦时) 2017年6月 同比变化率(%) 2017年5月 同比变化率(%) 2017年4月 同比变化率(%) 2017年累计 发电量(兆瓦时) 年累计发电量 同比变化率(%) 风电业务 2,231,384 9.67 0.82 20.35 17,103,131 11 其中：黑龙江 162,029 50.43 0.96 70.82 1,197,882 15.19 吉林 59,393 51.98 5.82 39.86 429,457 37.46 辽宁 151,021 -10.13 -15.53 -2.78 1,112,106 1 内蒙古 284,405 -8.09 -10.45 9.47 2,370,444 -2.14 江苏陆上 190,973 29.04 -2.78 29.8 1,280,171 2.85 江苏海上 63,149 -0.19 12.49 339.59 526,561 11.75 浙江 25,736 -16.23 -8.99 -8.81 184,446 -9.34 福建 103,892 45.8 -6.66 39.81 820,546 26.25 海南 6,896 141.96 103.71 136.33 63,923 23.55 甘肃 115,414 -18.45 72.55 31.44 984,087 24.85 新疆 244,676 32.77 40.25 49.68 1,325,245 36.55 河北 115,657 -19.58 -23.99 -2.74 1,333,891 -2.72 云南 131,043 27.22 0.22 -15.17 1,108,354 13.68 安徽 101,286 11.89 -21.15 0.33 786,934 -1.76 山东 58,485 5.69 14.77 10.57 393,985 6.21 天津 26,153 33.04 -3.39 -10.88 142,797 -4.39 山西 84,425 15.5 3.77 -4.03 624,135 -4.47 宁夏 109,367 28.02 34.54 76.49 670,226 56.9 贵州 63,958 -19.66 6.97 14.15 743,018 22.12 陕西 45,791 20.49 13.95 26.13 308,763 9.71 西藏 496 -21.14 -25.15 -47.58 7,230 -17.54 重庆 22,232 15.98 -5.31 11.69 168,715 21.94 上海 7,268 0.3 4.18 8.97 69,677 4.54 广东 9,682 559.99 153.95 278.21 57,584 179.06 湖南 10,723 19.44 -10.37 50.18 79,916 31.7 广西 9,549 -51.86 -26.5 24.55 134,103 56.72 江西 6,910 – – – 25,377 – 加拿大 20,774 -8.5 27.26 47.06 153,558 13.9 火电业务 784,634 -1.14 27.18 20.98 5,322,834 13.54 其他可再生能 48,930 -18.65 14.34 -25.38 306,392 -6.59 总计 3,064,949 6.11 5.35 19.7 22,732,356 11.3 资料来源：公司数据、交银国际 从彭博信息下载本公司之研究报告：BOCM〈enter〉 龙源电力 (916.HK) │ 新能源行业 2017年7月11日 3 图表2: 公司风力发电量单月及当年累计同比增速变化情况（%） 资料来源：公司数据、交银国际 图表3: 公司月度发电量构成情况（兆瓦时） 资料来源：公司数据、交银国际 图表4: 公司非限电地区风力发电量及占总体风力发电量比例 资料来源：公司数据、交银国际；注：非限电区是指除辽宁、吉林、黑龙江、新疆、甘肃、宁夏、河北、山西和内蒙古之外的省份 -100102030405060701/114/117/1110/111/124/127/1210/121/134/137/1310/131/144/147/1410/141/154/157/1510/151/164/167/1610/161/174/17风力发电量增速（单月）风力发电量增速（累计）0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,0003,500,0004,000,0004,500,0001/114/117/1110/111/124/127/1210/121/134/137/1310/131/144/147/1410/141/154/157/1510/151/164/167/1610/161/174/17火电其他可再生能源风电0200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,0000%10%20%30%40%50%60%1/105/109/101/115/119/111/125/129/121/135/139/131/145/149/141/155/159/151/165/169/161/175/17非限电地区发电量（兆瓦时）非限电地区发电量占比（%） 从彭博信息下载本公司之研究报告：BOCM〈enter〉 龙源电力 (916.HK) │ 新能源行业 2017年7月11日 4 图表5: 公司在中国各区域风力发电量分布情况 资料来源：交银国际 图表6: 公司关键业务数据及预测 2014年 2015年 2016年 2017E 2018E 2019E 风力 当年新增核准（兆瓦） 2,642 2,628 1,840 - - - 年底装机量（兆瓦） 13,543 15,765 17,369 18,969 20,569 22,169 其中：当年新装 1,632.7 2,222 1,604 1,600 1,600 1,600 利用小时 1,980 1,888 1,900 1,930 1,990 2,023 发电量（兆瓦时） 230.9 257.1 299.7 335.3 377.3 416.2 电价（含税，元） 0.585 0.591 0.570 0.573 0.574 0.573 其他可再生能源 年底装机量（兆瓦） 279.6 309.6 250 250 250 280 其中：当年新装 -8.4 30 -59.6 30 30