商贸零售行业1月投资策略：政策支持有望进一步加码，板块龙头蓄势待发

优于大市 核心观点 行业研究·行业月报 商贸零售 2025年行情复盘：2025年，SW商贸零售指数上涨11.6%，跑输沪深300指数6.1pct，由于24年底涨幅较大的调改主线标的，业绩兑现仍需时间，导致走势相对平淡。SW美容护理指数上涨0.4%，跑输沪深300指数17.35ct。上半年再新消费行情支撑下一度表现较好，但进入下半年受整体大盘风格切换聚焦科技主线下，新消费主题热度逐步退却，受此影响而回调较为明显。25年消费行业整体基本面相对平稳，但也呈现出一定结构性亮点，而在在当前政策促消费预期逐步明朗背景下，也积蓄了较强的反弹势能。 优于大市·维持 证券分析师：孙乔容若021-60375463sunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980523090004 证券分析师：张峻豪021-60933168zhangjh@guosen.com.cnS0980517070001 证券分析师：柳旭0755-81981311liuxu1@guosen.com.cnS0980522120001 2026年两大主线展望：1）新消费产业趋势把握：2025年初新消费行情表现突出，在技术瓶颈、经济压力等背景下，叠加年轻群体消费心态变化，消费品类呈现出了“低成本获取情绪价值”的特征，且相关新消费企业在H股密集上市后也带动了板块交易热情，相关产业逻辑在2026年仍有延续性。但随着后期相关企业增长驱动因素进一步捋清，行情预计将聚焦于具备长期投资价值标的。2）传统消费的困境反转预期：2023年以来的消费环境突变，不少传统消费龙头陷入运营困境，但也在积极探索适应新环境的增长性模式，因此2024年末开始密集出现了线下零售的渠道调改以及品牌龙头的产品创新。但随着基本面业绩的兑现，市场对个股的筛选预计也更加精细化。 投资建议：维持板块“优于大市”评级。2025年底海内外市场经过一定涨幅之后市场震荡有所加大，从牛市轮动角度，新的一年滞涨已久的消费板块不排除在政策边际加码情况下来迎来一定弹性。1）黄金珠宝：行业岁末迎来消费旺季，板块整体估值处于低位，税改未影响核心龙头的增速水平，具备一口价产品力的企业，明年仍有同店提升，以及渠道扩张支撑下的业绩增长空间。推荐：潮宏基、菜百股份、六福集团、周大福、老铺黄金等。2）美容护理：板块整体回归低位，传统龙头逐步呈现一定拐点趋势，行业年初有较密集新品驱动。已逐步打造平台化机制的企业，通过内生外延方式，保障增长的持续性和确定性。推荐：上美股份、珀莱雅、毛戈平、登康口腔、若羽臣等。3）线下零售：岁末年初为线下零售销售旺季，同时未来CPI若持续复苏也对超市同店有正向影响，每年Q1也为行业销售旺季和业绩高点。同时多家超市调改仍在持续推进，部分区域性超市已经在三季报展现一定盈利改善，未来自有品牌推出等存多重看点。推荐：名创优品、家家悦、重庆百货、永辉超市等。4）跨境出海：市场对外部关税影响已经逐步钝化，龙头企业在过去一年中验证自身强抗风险能力，随着年底海外消费旺季到来，有望带来基本面催化，推荐：小商品城、安克创新、焦点科技等。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《高端化妆品行业系列-高端国货品牌林清轩即将上市，产品渠道齐发力》——2025-12-27《商贸零售行业2026年投资策略-拥抱变局聚新势，重塑价值觅转机》——2025-11-27《商贸零售行业11月投资策略暨三季报总结-三季度行业仍处低位复苏，个股分化趋势依旧突出》——2025-11-11《商贸零售行业10月投资策略暨三季报前瞻-消费整体平稳增长，把握细分板块配置机遇》——2025-10-13《代运营服务商板块系列之二-详解自有品牌发展路径，探析AI技术融合前景》——2025-10-09 风险提示：消费复苏不及预期；行业竞争加剧；企业管理层变化等。 内容目录 基本面复盘与展望：2025年呈现结构性亮点，2026年有望由点到面...........................4板块行情复盘及展望：聚焦两大主线，产业逻辑仍支撑......................................5 社零数据：2025年11月同比增长1.3%....................................................8板块行情及估值........................................................................9个股行情.............................................................................11 图表目录 图1：限额以上社零化妆品销售总额增速（%）.................................................4图2：2025年以来美护及零售指数行情走势....................................................5图3：2025年板块由新消费以及龙头调改两大主线引领..........................................6图4：新消费行情仍有产业逻辑支撑..........................................................7图5：传统消费龙头的困境反转仍将是重点关注方向............................................7图6：社会消费品零售总额及同比增速（亿元、%）.............................................8图7：实物商品网上零售额累计增速及占社零比重（%）.........................................8图8：线下零售业态零售额累计增速情况（%）.................................................8图9：限额以上单位商品零售：必选品类当月同比情况(%).......................................9图10：限额以上单位商品零售：必选品类当月同比情况(%)......................................9图11：限额以上单位商品零售：可选品类当月同比情况(%)......................................9图12：限额以上单位商品零售：可选品类当月同比情况(%)......................................9图13：2025年12月商贸零售指数与沪深300指数行情走势.....................................10图14：2025年12月美容护理指数与沪深300指数行情走势.....................................10图15：2025年12月商贸零售三级子行业行情走势.............................................10图16：2025年12月美容护理三级子行业行情走势.............................................10图17：2025年12月申万一级行业指数涨跌幅对比（%）........................................11图18：2020年以来SW商贸零售与美容护理指数市盈率（PETTM）...............................11 表1：2025年以来促消费相关政策............................................................5表2：SW商贸零售板块成分股2025年12月涨跌幅排行榜.......................................12表3：SW美容护理板块成分股2025年12月涨跌幅排行榜.......................................12表4：可比公司估值表.....................................................................13 2025年板块行情复盘及相关主线展望 基本面复盘与展望：2025年呈现结构性亮点，2026年有望由点到面 受到宏观经济环境变化以及行业竞争加剧影响，消费行业2025年整体行业增速表现较为平稳。从社零数据来看，2025年1-11月社零销售额456066.6亿元，同比增长4%。其中上半年在2024年以来的促消费系列刺激政策驱动下，社零增速表现一度抬升至近两年来的高位，但进入下半年有所回落，整体全年维持稳步增长。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 政策面来看，近期发布的“十五五”建议稿中首提“居民消费率明显提高”，中央经济工作会议也将扩大内需列为首要任务，体现国家层面对消费的重视程度性再度提升。未来通过供需双向发力，一方面加大社会保障力度稳定居民消费，另一方面积极推进“反内卷”等政策，有望进一步促进消费产业的量价恢复。 板块行情复盘及展望：聚焦两大主线，产业逻辑仍支撑 从板块行情复盘表现来看：2025年，申万商贸零售指数上涨11.6%，跑输沪深300指数6.1pct，由于去年底涨幅较大的调改主线标的，业绩兑现仍需时间，导致走势相对更为平淡。申万美容护理指数上涨0.4%，跑输沪深300指数17.35pct。其中上半年一度表现较好，但进入下半年受整体大盘风格切换聚焦科技主线下，新消费主题热度逐步退却，受此影响而回调较为明显。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 总结来看，2025年的板块行情演绎基本呈现出了两个方向： 1）新消费产业趋势的把握：25年初新消费行情表现突出，在技术瓶颈、经济压 力等背景下，叠加年轻群体消费心态变化，消费品类呈现出了“低成本获取情绪价值”的特征，且相关新消费企业在H股密集上市后也带动了板块交易热情，核心标的在积极的数据支撑下行情也表现突出。但新消费并非聚焦于短期概念炒作的机会，随着后期相关企业增长驱动因素的进一步捋清，行情逐步缩圈至具备长期投资价值标的。 2）传统消费的困境反转预期：23年以来的消费环境突变下，不少传统消费龙头陷入运营困境，但也在积极探索适应新环境的增长性模式，因此24年末开始密集出现了线下零售的渠道调改以及品牌龙头的产品创新。且从在资本市场角度来看，当前流动性良好且市场情绪持续转优，对短期估值也具备容忍度。但在后期随着基本面业绩的兑现，市场对个股的筛选也更加精细化。 展望2026年来看： 我们认为：一方面仍可以继续沿着前期新消费的产业逻辑，布局和挖掘相关标的。在当前外部环境趋于复杂，国内消费市场在人口需求、社会演进和技术进步的大背景下，消费行业已经进入增长新动能的释放期，这种变化具有长期性。 因此整体上我们认为本轮新消费的产业逻辑有一定延续性，但新的阶段在标的选择过程中也需要更深入判断商业模式壁垒，并结合企业基本面释放节奏，未来可能呈现标的选择更为聚焦：早前行情扩散阶段，相关标的但凡出现较为明显的收入端或是GMV端的快速增长往往就能吸引灵活资金的配置；但中期进入业绩兑现期，市场需要判断这类快速增长的可持续性，我们认为判断的依据在于是否有强产品力作为核心驱动，即本轮新消费更应以新“质”消费理解而非新渠道或是新业态消费。而长期来看，若相关公司在产品突围基础上建立了较强的品牌心智，则具备更为坚实的商业壁垒，才能实现穿越周期的经营成长。 资料来源：国家统计局、国信证券经济研究所整理 资料来源：国家统计局、国信证券经济研究所整理 另一方面，随着政策端以更清晰的路径聚焦发力，以及各企业自身业