烧碱报告：现货走弱叠加期货下行

金融研究院 研究报告-烧碱月报报告日期2026年1月9日 现货走弱叠加期货下行 12月，国内液碱及上下游产品市场呈现涨跌互现态势。原盐、液氯、氢氧化锂价格呈现上调，其他品种价格均呈现下调。供应端充足，开工高位。需求端非铝低价刚需，高价少采；氧化铝主产区需求变化不大，无新增需求。整体来看，1月烧碱主要矛盾仍是供需。 范阿骄 从业资格号:F3054801投资咨询证号：Z0016954 短期烧碱基本面偏“供给过剩+需求偏弱”组合，建议以逢高偏空思路为主；同时密切跟踪基差与库存拐点，若基差持续贴水且现货止跌，则更适合转向基差修复型策略（多期货/空现货或多近月/空远月，具体取决于结构）。 要点速览 •价格回顾：12月山东32%液碱均价约717元/吨（11月约782元/吨），环比明显走弱；主力合约12月均价约2184元/吨，较11月（约2295元/吨）下移。现货走弱叠加期货下行，基差（折百口径）整体压缩至均值约57元/吨，并在月末出现短暂贴水（基差约-45元/吨）。 •供给侧：12月行业开工率维持在高位（第49–52周均值约85.7%），周度产量均值约84.17万吨/周，较11月小幅抬升。供给端‘高负荷—高产出’的惯性仍在，短期对价格形成持续压制。 •库存端：样本厂内库存12月第49–52周均值约46.72万吨，高于11月（第45–48周约42.86万吨），说明在需求韧性背景下，供给仍略占上风，库存边际累积对估值不利。 •需求端：氧化铝运行水平保持稳定（12月第49–52周均值约85.6%），对烧碱形成‘底盘式’支撑；但纸浆、印染、化纤等终端仍处淡季，需求弹性不足，难以消化供给冗余。 •利润端：山东氯碱生产毛利12月均值约193元/吨，较11月（约387元/吨）显著收缩；利润回落会提升企业检修/降负荷意愿，但在实际减产兑现之前，对价格的边际提振有限。 •外贸与外盘：11月出口量约24.7万吨（海关口径），12月FOB中国报价从约370美元/吨进一步回落至2026年初约352.5美元/吨，外盘走弱对出口定价与国内情绪形成拖累。 •策略建议：短期基本面偏‘供给过剩+需求偏弱’组合，建议以逢高偏空思路为主；同时密切跟踪基差与库存拐点，若基差持续贴水且现货止跌，则更适合转向‘基差修复’型策略（多期货/空现货或多近月/空远月，具体取决于结构）。 一、市场回顾：价格、结构与交易盘面 12月烧碱市场的核心特征可以概括为“现货缓跌、期货下移、结构走平”。从现货端看，山东32%液碱自提价在月内主要运行于703—730元/吨区间，月均约717元/吨，较11月的782元/吨出现明显下台阶。现货走弱的同时，期货主力合约价格重心同步下移，12月均价约2184元/吨，月内高点约2273元/吨，低点一度触及2100元/吨。就‘交易语言’而言，这一组合对应的是：高负荷供给下的边际过剩未被需求弹性抵消，价格更多依赖库存与利润的‘慢变量’去完成再平衡。 结构上，折百口径基差（山东32%液碱折百价减去期货主力收盘价）在12月整体呈压缩态势，均值约57元/吨，较11月的149元/吨明显收敛，月末甚至短暂转为贴水。这一变化的含义并不只是“期现谁强谁弱”的简单比较，而是反映出市场对交割品质（32%为基准交割品、50%为替代交割品）与物流半径的重新定价：当现货下行且交割预期更可得时，期货端更容易提前计入供给压力，进而导致基差回落。对于交易者而言，基差快速收敛意味着‘单边趋势’的胜率下降，而‘结构/价差’策略的空间上升。 二、基本面：供给、需求、库存与利润的链式约束 2.1供给：高开工的惯性与检修兑现的节奏 供给端是12月价格走弱的第一推手。行业开工率在第49—52周均值约85.7%，处于近年相对高位；样本企业周度产量均值约84.17万吨/周，较11月小幅抬升。需要强调的是，烧碱作为典型的氯碱联产产品，产量不仅受液碱自身利润约束，更受到氯气/盐酸等副产品消化与区域产业链配套的影响。在多数装置无法独立调节‘只减烧碱不减氯’的现实条件下，供给收缩往往呈现“利润先下—检修后至—产量滞后回落”的时滞特征。 从短期供给弹性看，12月毛利显著收缩虽会提高企业检修/降负荷的意愿，但如果终端需求仍在弱势区间，企业更倾向于通过价格让利、区域转运或外贸分流来维持装置稳定运行。因此，判断供给是否真正进入收缩，需要同时观察两组高频信号：一是周度产量是否出现连续两周以上的实质回落；二是库存是否在价格下跌后仍难以下降（意味着‘让利去库’失效）。在目前的样本数据中，12月库存仍在边际累积，说明供给优势尚未被打破。 2.2需求：氧化铝“底盘”稳定，其他板块弹性不足 需求侧的结构性差异，是12月烧碱“跌而不崩”的关键原因。氧化铝作为烧碱最大下游之一，其运行水平在12月保持稳定（第49—52周均值约85.6%），对烧碱提供了较强的底盘支撑。氧化铝环节的需求特征在于：生产连续性强、库存管理偏刚性、对短周期价格波动不敏感，因此往往在淡季也能维持较为平稳的烧碱采购节奏。 与之形成对照的是，造纸、印染、化纤等板块在年末阶段仍处淡季，订单与开工的恢复更多取决于终端消费预期与补库意愿，而非单一原料价格。对于烧碱而言，这意味着“需求的边际增量”难以在短期出现显著改善，市场主要依赖氧化铝这类大宗下游的稳定消化attaching。此外，2026年1月临近春节前的备货窗口（物流与资金约束加大），需求通常表现为“时间集中但强度有限”，在供给高位背景下更难形成趋势性上行驱动。 2.3库存：边际累积的含义与价格弹性 库存是连接供需的‘结算变量’。样本企业厂内库存12月第49—52周均值约46.72万吨，高于11月第45—48周的42.86万吨，显示出在需求尚可的情况下，供给仍略占上风。库存边际累积对价格的影响通常体现在两方面：第一，它降低了现货端的议价能力，区域间价格差趋于收敛；第二，它提高了期货端对“供给冲击”的敏感度，使得盘面更容易提前交易‘检修不及预期’或‘外盘走弱导致出口回落’等利空情景。 对交易而言，库存数据的价值在于识别拐点而非描述现状。若后续在价格低位出现“库存连续回落+基差转强”的组合，往往意味着现货去库开始有效，盘面更可能进入反弹或修复行情；相反，若价格走弱同时库存仍累积，则下行趋势更容易延续。当前库存仍处于季节性偏高区间，短期策略更应保持谨慎与防御。 2.4成本与利润：利润收缩的传导与供给反应函数 从成本利润看，山东氯碱生产成本12月均值约2152元/吨（折百口径），生产毛利均值约193元/吨，较11月的387元/吨显著收缩。利润收缩的直接含义是：企业的安全边际变薄，任何一类副产品价格走弱或运费上行都可能将边际装置推向亏损区间。但需要注意，烧碱行业的‘减产’通常不是立刻发生的，因为检修安排、用电负荷、氯气消纳以及下游订单并非同步调整。 因此，更可靠的判断方式是把利润看作‘供给反应函数’的领先指标：当毛利长期位于低位并与库存累积共振时，供给收缩的概率会显著上升；而若毛利回落但库存并不累积（说明需求仍强或出口顺畅），则供给可能维持高开工更久。12月数据更接近前一种情形，但要确认供给拐点仍需观察1月检修兑现与周度产量变化。 三、外贸与国际定价：出口分流能力的边际变化 外贸是国内烧碱定价的重要‘缓冲器’。海关口径显示，2025年11月烧碱出口约24.7万吨（数据表内口径），较10月明显回落；与此同时，FOB中国报价在12月继续下移（周均约370美元/吨），并在2026年初进一步回落至约352.5美元/吨。外盘走弱的影响通常通过两条链路传导到国内：其一是出口订单边际减少，使得国内供给回流；其二是市场预期转弱，交易盘面更容易在宏观风险偏好下降时被动下行。 不过，外贸对国内的影响仍具有明显的‘价差阈值’特征：当国内折百价相对外盘具备明显优势时，出口会提供一定托底；当外盘快速下行且海运/汇率等成本上升时，出口分流能力下降，国内更容易回到‘内需定价’框架。当前FOB下滑叠加国内库存偏高，意味着1月需要重点关注出口订单的边际变化，一旦出口维持偏弱，国内基本面的压力将更难被缓释。 四、2026年1月展望与期货策略 4.1情景推演：三类路径与关键验证指标 基于现阶段数据，我们将1月行情划分为三类可操作的情景。情景A（基准）：供给维持高位、需求偏弱但不失速，库存难以快速回落，价格以低位震荡为主，盘面反弹空间受限；情景B（偏多）：利润进一步下压触发检修兑现，周度产量连续回落，同时基差由贴水快速转升水，价格出现阶段性修复；情景C（偏空）：外盘继续走弱导致出口再度回落，叠加装置高负荷惯性，库存加速累积，现货被动降价并带动盘面再创新低。 从可验证的角度看，情景切换主要由三组高频指标决定：第一，周度产量与开工率是否同步回落（代表供给开始‘实质收缩’）；第二，厂内库存能否在价格走弱后出现连续去化（代表现货端的供需再平衡）；第三，折百基差是否在低位出现反转并保持（代表盘面对现货的贴现程度已到极值）。在这些指标没有形成一致指向之前，交易策略更应强调仓位管理与风险控制。 4.2方向策略：逢高偏空为主，等待供给拐点确认 在基准情景下，1月更符合“反弹做空”的交易框架：其逻辑并非简单看空，而是认为供给高位与库存偏高的组合，使得价格上行必须依赖‘减产兑现’或‘出口显著改善’等较强催化，而这些条件在短期内尚未充分满足。操作上，可将期货的关键压力区理解为‘折百现货与盘面价差重新拉大’的区间：当盘面上冲而基差未同步走强时，反弹更可能是情绪驱动而非基本面驱动，回落概率更大。 与此同时，若盘面出现急跌导致基差快速贴水并持续两到三天以上，则意味着期货对现货的贴现过度，短线应避免追空，甚至可以考虑基差修复的逆向交易（例如以多主力、空现货或多近月/空远月的结构表达）。总之，方向策略需要与基差/库存的验证相绑定，而不是孤立地基于价格形态做判断。 4.3结构策略：基差修复、跨期与事件窗口 结构策略的优势在于：它把收益来源从‘猜方向’转为‘赚结构’，更适合在震荡市中提高资金利用效率。基差策略方面，当前折百基差在月末出现贴水迹象，若后续现货企稳而盘面继续下挫，则可关注基差修复机会；反之，若盘面反弹但现货未跟随，则基差走弱可能提供对冲空间。跨期方面，若市场进入明显累库阶段，远月贴水更容易收敛并形成正套机会；若检修兑现导致供给收缩，则近月相对更强，反套机会增加。 此外，1月需重点关注两类事件窗口：一是装置检修与负荷调整的集中披露期（往往带来供给预期快速修正）；二是外盘报价与出口订单的变化（FOB持续下行会削弱市场情绪，而出口回暖则可能改变供需预期）。建议在这些窗口前后适当降低单边敞口，把更多风险预算留给结构机会。 4.4风险提示 本月报的主要风险来自四个方面：其一，宏观层面风险偏好变化导致化工品整体波动放大；其二，氧化铝及其他下游出现超预期减产，引发需求端突然走弱；其三，装置事故或能耗/环保政策扰动导致供给端超预期收缩；其四，外盘剧烈波动、汇率与运费变化导致出口边际发生偏离。建议交易策略在执行时严格设置止损，并动态跟踪周度产量、库存和基差的验证信号。 免责声明 本报告的著作权属于苏豪弘业期货股份有限公司。除法律另有规定或者经苏豪弘业期货股份有限公司书面授权，任何人不得更改或以任何方式复制、翻版、改编、汇编或传播此报告的全部或部分内容。如引用、刊发或以其他方式使用本报告，应取得本公司书面同意，并且在显著位置注明出处为苏豪弘业期货股份有限公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改，否则本公司有依法追究其法律责任的权利。本报告基于苏豪弘业期货股份有限公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，仅反映本报告作者的不同设想、见解及分析方法，但苏豪弘业期货股份有限公司对这些信息的真实性、准确性、时效性和完整性均不作任何保证。本报告中的信息以及所表达意见，仅 作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，苏豪弘业期货股份有限公司及其研究人员不就报告中的内容对最终操作建议做出任何