全栈自研构建技术壁垒，订单放量加速商业落地—— 优必选（9880.HK）深度报告

——优必选（9880.HK）深度报告 2025年12月23日 核心观点 ⚫人 形 机 器 人 领 军 者 ， 产 品 矩 阵 丰 富。公 司2012年 成 立 ，23年12月 在港 交所主 板 上 市 ，是“ 人 形 机 器 人 第 一 股 ”。公 司人 形产 品 包 括 ：工 业 端 双 足WalkerS系 列、商 服 端 双 足Walker C/X、轮 式Cruzr S2、 科 研 高 校 端 天 工 行 者 等。此 外，在教 育、物 流、消 费、 康 养 端 智 能 机 器 人 和 解 决 方 案上 公 司 亦有 布 局。 优必选（股票代码：9880.HK） 推荐首次评级 ⚫具 身 智 能 万 亿 级 赛 道 ，本 体 厂 竞 逐 综 合 实 力。国 务 院 发 展 研 究 中 心《 中 国 发展 报 告2025》表 示 ，中 国 具 身 智 能 市 场 规 模 有 望 于2030年 达4000亿 元 ，2035年 突 破 万 亿 元。当 前 具 身 智 能 机 器 人 已 可 完 成 搬 运分 拣等 简 单 任 务 ，未 来 伴 随大 模 型能 力 提 升，配 合 可 量 产 灵 巧 手，将 拓 展 至 更 多 柔 性 操 作&复 杂 任 务，并逐 步走 进 家 庭 。我 们 认 为 ，多 方 涌 入 下 ，拥 有 多 领 域 跨 学 科 人 才、可 构 建 长 期技 术 壁 垒、能 解 决 真 实 问 题 并 给 客 户 明 确 投 资 回 报的 本 体 厂 商有 望 脱 颖 而 出。 分析师 鲁佩：021-20257809：lupei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521060001 ⚫公 司全 栈 自 研 ，掌 握 高 性 能 伺 服 驱 动 、运 控 、仿 人 大 小 脑等核 心 技 术。公司 具 身 智 能 机 器 人 底 层 技 术 全 栈 式 自 研，拥 有机 器 人 运 控 和 高 性 能 伺 服 驱 动 、五 指 灵 巧 手 、四 目 语 义VSLAM等 自 主 导 航 、大 视 觉 语 言 模 型 、多 模 态 感 知 交互 、学 习 型 运 控、机 器 人 应 用 框 架ROSA、群 脑 网 络BrainNet架 构 和协 作 智能 体等 技 术。至25年6月，公 司 获 授 权 专 利 数 量 已 达2,790项，CTO熊 友 军位 列中 国 人 形 机 器 人 相 关 专 利 申 请 量 排 名Top10发 明 人的 榜 首（ 新 战 略 咨 询 ）。 研究助理：彭星嘉：18721913996：pengxingjia_yj@chinastock.com.cn ⚫在 手 订 单 表 现 亮 眼 ，规 模 化 落 地 加 速。目 前公 司已 披 露 中 标 订 单 总 额 突 破13亿 人 民 币（ 不 含 天 工 行 者 ），客 户 包 括 东 风 柳 汽 、觅 亿 、天 奇 股 份 、德 州 仪 器 、广 西/四 川/江 西 多 地 数 采 中 心 等 ，其 中 多 笔 订 单 计 划25年 内 完 成 交 付 。同 时 ，“ 天工行 者 ”系 列 预 计 今 年 也将 完 成 数 百 台 交 付 。多场 景 数 据 积 累 将 持 续 赋 能模 型 优 化 。 通 过 产 能 爬 坡 与 费 用 分 摊 ，公 司机 器 人 成 本 也 有 望 下 降 。 ⚫投 资 建 议 ：我 们 认 为 ，具 身 智 能 行 业为万亿 级 赛 道空 间 广 阔，公 司 已 具 备 多 项核 心 技 术 ，25年 在 手 订 单 亮 眼且 交 付确 收较 顺 利，数 据 飞 轮加 固 领 先 优 势 ，规 模 效 应带 来 成 本 费 用分 摊优 化，有 望迎 来 盈 利 拐 点。我 们 预 计 公 司25-27年营 收 分 别20.06亿 元/27.25亿 元/37.02亿 元，同 比 增 长53.7%、35.9%、35.8%，当 前 股 价 对 应25-27年PS为26.0/19.2/14.1x， 首 次 覆 盖 给 予 推 荐 评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：AI发 展放 缓的 风 险 ，商业 化 不 及 预 期的风 险， 行 业竞 争 加 剧的风险， 降 本 不 及 预 期 的 风 险 ， 融 资 环 境 改 变 的 风 险。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 1.【银河机械】科技擎旗，周期共振——2026年机械行业年度策略报告2.【银河机械】机械设备行业十五五系列报告：AI时代，寻“机”智能 目录Catalog （一）人形机器人上市第一股，产品多元发展...............................................................................................3（二）创始人周剑直接&间接持股23%........................................................................................................4（三）营收快速增长，规模效应渐显............................................................................................................5 二、具身智能万亿级赛道，本体厂竞逐综合实力...........................................................................................7 （一）技术突破有望催化具身智能万亿级空间...............................................................................................7（二）产业链概览，本体竞争考量人才、技术、产品思维、融资综合能力..........................................................9 （一）全栈自研，单机自主和群体协同螺旋进化..........................................................................................14（二）订单纷至，规模化落地提速.............................................................................................................17 四、盈利预测与估值.............................................................................................................................19 五、风险提示......................................................................................................................................22 一、人形机器人领军者，产品矩阵丰富 （一）人形机器人上市第一股，产品多元发展 优 必 选 科 技 于2012年成 立 ，23年12月 在 香 港 交 易 所 主 板 上 市 ，成 为“ 人 形 机 器 人 第 一 股 ”。公 司 致 力 于 将 机 器 人+人 工 智 能 技 术 融 合 ，人 形机 器 人 产 品主 要包 括 ：工 业 端双 足人 形Walker S系列，商 服 端双 足人 形Walker C/WalkerX，轮 式人 形Cruzr S2，面 向 职 业/高 等 教 育的双 足 “天 工行 者”等 ；此 外 ，公 司 早 已 布 局 教 育 、物 流 、消 费 、康 养 领 域 智 能 机 器 人 产 品 和 解 决 方 案 ：教 育 端，面 向K12教 育 的智 能 机 器 人、AI智 能 教 育 平 台 及 相 关 培 训等；物 流 端，用 于 仓 储 物 流 的瓦 力系 列AGV/AMR、赤 兔L4级 无 人 物 流 车 等；消 费 端 ，吸 尘 器 、猫 砂 盆 、割 草 机 器 人 、泳 池 清 洁 机 器 人 和陪 伴 机 器 人 等；康 养 端， 递 送 机 器 人 、 辅 助 行 走/智 能 代 步 机 器人 等。 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 公 司发 展历 史 可 分 为 三 大 阶 段： 技 术 积 累 ， 产 品 多 元 化 ， 具 身 人 形 加 速 发 展 期。目 前 战 略 重 点为具 身人 形 机 器 人 规 模 化落 地。 技 术 积 累 期（2012-2016） ：2012年 优 必 选 成 立 ，成 立 之 初 便 在 人 形 机 器 人 核 心 技 术 上 投 入研 发 ，布 局 伺 服 驱 动 器 、运 动 规 划 与 控 制 、步 态 规 划 等 全 栈 技 术。2012年 研 发 出性 能 比 肩 国 际 且 更具 性 价 比的 专 业 伺 服 驱 动 器。2014年 成 功 开 发 并 量 产 了小 型人 形 机 器 人Alpha系 列 。2016年“ 540台Alpha机 器 人”登 台央 视 春 晚创 造 了 吉 尼 斯 世 界 纪 录， 也 打 开 了 公 司 的 品 牌 知 名 度。 产 品 多 元 化期（2017-2022）：2017年发 布商 用 服 务 机 器 人Cruzr及 解 决 方 案，2018年发 布第 一 代 大 型 人 形 机 器 人Walker， 次 年 更 新 第 二 代 ，2020年发 布 智 慧 物 流 机 器 人 产 品 和 解 决 方 案，2021年 发 布 新 一 代Walker X并 于 次 年 实 现 商 业 化，2022年发 布 智 能 康 养 机 器 人 及 解 决 方 案。 具 身 人 形 加 速 发 展 期（2023年 至 今 ）：2023年12月29日公 司港 交 所主 板 上 市，次 年发 布 了工 业 级 人 形 机 器 人Walker S1，并 进 入比 亚 迪 、吉 利 极 氪5G工 厂 、一 汽 大 众 等 多 家 车 厂 实 训。2025年， 公 司 独 立发 布工 业双 足人 形Walker S2、 轮 式 人 形Cruzr S2、 商 用足 式 人 形Walker C，联 合发 布 科 研 教 育 人 形 天 工 行 者 。今 年 以 来公 司 战 略 重 心 转 向 人 形 机 器 人 规 模 化落 地，至25年 末累 计 在手 订 单 超 过13亿 元，合 作 伙 伴 包 括 奥 迪 一 汽 、比 亚 迪 、吉 利 汽 车 、富 士 康 、顺 丰 速 运 、一 汽-大 众 、北 汽 新 能 源 、 东 风 柳 汽 、 天 奇 股 份 、 北 京 人 形 机 器 人 创 新 中 心 等。 （二）创始人周剑直接&间接持股23% 创 始 人 周 剑 为 公 司 实 际 受 益 人 。目 前 ，创 始 人周 剑（ 受 益 所 有 人 ，直 接+间 接 受 益 股 份23.2%）、比 亚 迪联 创&优 必 选 非 执 行 董 事夏 佐 全（3.95%）、深 圳 进 化 论 投 资 合 伙 企 业（5.55%）、深 圳 三 次元 企 业 管 理 咨 询 合 伙 企 业（2.89%）、柳 州 产 投 旗 下 两 只 基 金（3.02%）、副 总 经 理&首