镍价重拾金融属性，不宜过分看空

研究员：陈婧FRM期货从业证号：F03107034投资咨询资格证号：Z0018401 目录 第一章价差追踪与库存 镍交易逻辑及策略 综合分析 宏观方面：近期地缘政治紧张，可能刺激国防支出，利好军工需求；同时资源民族主义抬头，关键矿产的战略属性提高。虽然有色板块因贵金属和铜回调出现普跌，但中长期趋势保持上涨。 产业方面：本周印尼松口配额将匹配冶炼需求，市场预期实际配额高于2.5亿吨的初始设定。高价刺激下，硫酸镍转产电积镍可能会发生，新产能投产和爬产也会加速进行，12月已经看到电积镍产量大幅增长，重返月产3万吨以上。同时因12月进口窗口打开，可能见到精炼镍净进口量增加，进一步提高国内供应，而需求表现平淡。国内SMM统计的社会库存增3%，LME库存增10%，从供需层面看，市场实则处于供应过剩、库存持续累积的状态。 期货层面：有色普涨前提下，建议不要过分依赖供需和成本等产业约束，需综合考虑宏观环境、资金流向、市场情绪等多重维度。价格快速冲高后波动放大，建议控制仓位，谨慎操作。 交易逻辑及策略 单边：回调买入。期权：暂时观望。 不锈钢交易逻辑及策略 综合分析 不锈钢终端需求依然表现平平，但贸易商补库活跃。不锈钢跟随镍价冲高后，对下游长协客户采购有一定抑制作用。但贸易商较为灵活，思路快速转为看涨，部分空单回补，报盘更加积极。供应端钢厂原料短缺，热轧减产，可能影响冷轧投放。社会库存继续下降，需进口印尼资源补充。由于镍价上涨过快，镍铁价格也跟随上行至1000元/镍点以上，津巴布韦2026年开始征收铬系产品10%的出口税，不锈钢成本上涨，但盘面依然能给出套保利润，反映市场氛围热烈。 期货层面：不锈钢近期去库良好，但未吸引资金大量流入，因此涨幅相对克制。但因下游库存水平偏低，且钢厂到货不足，价格回调时有补库现象，深跌也有难度，被动跟随镍价运行。价格快速冲高后波动放大，建议控制仓位，谨慎操作。 交易逻辑及策略 单边：被动跟随镍价高位运行。套利：暂时观望。 1.1价差追踪 1.2镍——全球镍库存高位运行 全球显性库存达到34.8万吨，本周增加3.17万吨，主要因高镍价刺激LME亚洲仓库大量交仓，国内社库也有2000余吨增量。 金川镍供应紧张，现货升水涨至9000元/吨 1.3不锈钢——社会库存下降，仓单低位 2.1.111月纯镍产量锐减 SMM统计2025年精炼镍产量累计同比增长17%至39.27万吨。1月高镍价刺激之下预计产量进一步回升。 2025年1-11月，国内精炼镍净进口4.89万吨，去年同期为净出口2.48万吨。由于进口窗口于12月末打开，预计1月净进口增加。 2025年1-11月，国内精炼镍供应量41万吨，累计同比增长48%。 2.1.2精炼镍需求——电镀合金消费淡季 纯镍消费1-12月累计同比增长2%至29.1万吨。电镀季节性下降，合金略有增长，总消费放缓。 SMM调研12月镍下游PMI因不锈钢回暖站上50荣枯线，但电镀、合金等纯镍消费均在淡季，环比显著下降。 2.2.1不锈钢原料——部分矿山正常运行，部分等待配额 据铁合金在线调研：印尼内贸镍矿2026年1月第一轮基准价环比上涨，升水持平于HPM+25~+26美元/湿吨。 截至今日，印尼能源与矿产资源部尚未批准矿产和煤炭开采企业的2026年度工作计划与预算（RKAB）。相关官员表示，此次“产量优化调整”，为了应对当前全球及印尼国内镍产品供应过剩的局面，将根据行业需求调整镍配额。 按照印尼发布的2026年RKAB过渡政策，新条例生效前经部长或省长批准的2026年RKAB，仍可作为勘探或生产运营活动的依据，有效期至2026年3月31日；可开展的采矿活动产能上限为获批2026年生产计划的25%。 资料来源：钢联、铁合金在线、SMM 津巴布韦2026年1月1日起，对出口铬系产品征收10%税费，铬矿价格连续反弹。 青山集团2026年1月高碳铬铁长协采购价8195元/50基吨（现金含税到厂价），环比下跌200元，天津港收货价格减150元/50基吨。 数据来源：SMM、铁合金在线 高镍铁以1000元/镍点计算，8450元/50基吨的高碳铬铁，估算冷轧现金成本13900元/吨左右，一体化成本也达到13400元/吨。 2.2.5不锈钢供应——不锈钢厂1月排产回升 据钢联预计，中印不锈钢粗钢2025年产量4506万吨，累计同比增长4%。1月中印排产环比增加，能否实现看原料供应。 据海关数据整理，2025年1-11月，中国不锈钢进口总量为137.4万吨，同比减少21%。出口总量为454.6万吨，同比下降1%。净出口总量为317.2万吨，同比增加12%。 2.2.6不锈钢需求——造船增速最高提供支撑 造船板产量1-11月累计同比增长达到29%，其余终端领域增速不乐观。 2.3.1新能源汽车——淡季来临但好于预期 中汽协：1-11月，新能源汽车国内销量1246.6万辆，同比增长23.2%。其中，新能源乘用车国内销量1171.5万辆，同比增长21.3%；新能源商用车国内销量75万辆，同比增长62.4%。 乘联分会统计，12月新能源乘用车零售138.7万辆，同比增7%，环比增5%；全年累计零售1285.9万辆，同比增18%，远超整体市场增速。 淡季来临，1-2月车销全年最低，但因为有国补提前发放、车企托底购置税、以及锂电池降低出口退税等扰动，动力电池季节性可能强于预期。 动力电芯产量跟随新能源汽车销量走势。1-12月累计同比增长41.9%至1245.5GWh。1月三元动力预计环比下降6.1%。 2.3.2新能源汽车——欧美电动化进程分化 CleanTechnica统计，全球2025年1-11月新能源汽车销量累计同比增长20.1%至1839万辆，去年同期累计同比增长26.4%。 欧洲2025年1-11月新能源汽车销量累计同比增长29.2%至343.4万辆，去年同期累计同比下降3.7%。 美国2025年1-11月新能源汽车销量累计同比增长0.7%至139万辆，去年同期累计同比增长11%。 美国10月1日取消IRA新能源汽车补贴，因此提前出现销量小高峰。欧洲多数国家对新能源汽车仍有补贴，且有碳排放要求，刺激今年销量增长，但同时也视自身情况决定弱化2035年燃油车禁售，转为减少90%碳排。 中汽协统计，中国新能源汽车2025年1-11月累计出口228.3万辆，同比增长100%。去年同期累计同比增长10%。 中国2025年硫酸镍产量累计同比下降4.3%至35.4万镍吨，去年同期累计同比下降13%。中国2025年三元前驱体产量累计同比增长6%至90.3万吨，去年同期累计同比增长5%。中国2025年三元正极材料产量累计同比增长19%至68.6万吨，去年同期累计同比下降5%。1月进入三元淡季，正极厂刚需采购，硫酸镍需求放缓，但价格跟随精炼镍走强。 2.3.4硫酸镍原料——中间品产量修复式增长 2025年印尼MHP产量累计同比增长41%至44.4万吨，去年同期累计同比增长97%。 2025年印尼高冰镍产量累计同比下降18%至22.4万吨，去年同期累计同比增长12%。 今年硫磺价格大幅上涨，湿法冶金成本上升，MHP成本上升，价格保持坚挺。硫酸镍需求较好，提振中间品价格，刺激产量回升。而NPI价格持续下跌，部分产线转产高冰镍，年末冰镍产量大增。 资料来源：SMM 2.4纯镍产量修复，过剩扩大 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 陈婧FRM研究所 投资咨询资格证号：Z0018401电邮：chenjing_qh1@chinastock.com.cn北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层Floor 31/33,IFC Tower, 8JianguomenwaiStreet,Beijng,P.R.China上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层28thFloor,No.501DongDaMingRoad,SinarMasPlaza,HongkouDistrict,Shanghai,China全国统一客服热线：400-886-7799公司网址：www.yhqh.com.cn