国内观察：2025年12月通胀数据：通胀延续向好趋势

投资要点 ➢事件：2026年1月9日，国家统计局发布2025年12月通胀数据。12月，CPI当月同比0.8%，前值0.7%；环比0.2%，前值-0.1%。PPI当月同比-1.9%，前值-2.2%；环比0.2%，前值0.1%。 ➢核心观点：12月CPI及PPI表现均积极。CPI中食品虽然弱于季节性，但去年同期基数同样不高；此外消费品价格的回升或是下游需求积极的反应，与此前PMI中消费品制造受益于预期提振下提前备货需求增加相验证。PPI自7月“反内卷”预期发酵后，在政策逐步推进下，以及输入性因素，如铜价的影响下，环比从止跌再到涨幅扩大。2025年下半年以来，CPI及PPI同比中枢已逐步回升。而在2026年，两者回升的趋势均有望延续，进而推动名义GDP增速回升，这仍是宏观的主要线索。 ➢CPI强于季节性。12月CPI环比0.2%，略高于近5年同期均值的0.1%，强于季节性。食品环比0.3%，低于近5年同期均值0.6%；非食品环比0.1%，高于近5年同期均值-0.1%。 ➢低基数推动鲜菜鲜果同比涨幅扩大。12月食品价格同比1.1%，前值0.2%，自9月触底后持续回升。主要贡献来自于鲜菜和鲜果。鲜菜环比0.8%，虽然弱于季节性，但由于去年同期基数仅为-2.4%，低基数推动同比涨幅扩大至18.2%。鲜果环比2.6%，略强于季节性，同样也受益于去年同期偏低的基数，同比涨幅也扩大至4.4.%。两者合计对CPI同比的上拉影响较上月合计增加0.16个百分点。 ➢供给相对充足，猪价仍在磨底。据农业农村部数据，12月猪肉平均批发价环比下跌2.29%，价格续创2018年7月以来新低。生猪存栏滞后于能繁母猪，供给短期依然充足。能繁母猪存栏的拐点验证对于2026年通胀走势依然重要，后续关注2025年11月及12月数据的披露。 ➢核心CPI继续保持稳定，消费品价格明显回升。12月核心CPI环比0.2%，略强于季节性，同比1.2%，连续两个月持平。其中消费品连续两个月强于季节性，12月环比0.3%，高于近5年同期均值0.14%。根据统计局数据，剔除能源的工业消费品环比0.6%，涨幅较上月扩大0.3个百分点。细分项中，家用器具、通信工具环比分别上涨1.4%和3.0%，下游耐用品消费需求有所回升，与PMI中消费品制造行业景气度回升相验证。 ➢非食品的超季节性贡献来自于金饰品和通信工具。12月非食品价格同比0.8%，前值0.8%。环比上，超季节的贡献主要来自于其他用品和服务（环比2.8%，近5年同期均值0.04%）、以及交通和通信（环比0.0%，近5年同期均值-0.54%），前者或仍主要受益于金饰品的涨价（环比5.6%），后者受前文提到的通信工具涨价影响。 ➢PPI环比连续3个月正增长。12月PPI同比降幅收窄至-1.9%，环比0.2%，连续3个月正增长。自2025年7月中央财经委员会议强调“依法依规治理企业低价无序竞争”以来，“反内卷”的推进明显提速，PPI先是经历8-9月的环比止跌，再到10-12月的环比上涨。 ➢从行业上来看，煤炭采选及有色金属加工对PPI的贡献较大。11月PPI的四条线索在12月依然成立：1.上游能源煤炭涨与原油跌的分化；2.需求以及输入性影响下有色金属继续涨价；3.中游代表行业的反内卷成效继续体现；4.与基建及房地产需求更为相关的非金属矿物及黑色金属价格仍偏弱。而从行业上来看，PPI整体降幅的收窄，主要贡献来自于煤炭采选的降幅进一步收窄（-8.9%，+2.9pct）以及有色金属加工涨幅的扩大（10.8%，+3.0pct）。 ➢风险提示：国内政策落地不及预期；房地产投资超预期下滑；美国通胀超预期。 资料来源：Wind，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：农业农村部，东海证券研究所 资料来源：农业农村部，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所，注：3月数据未公布 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 一、评级说明 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。 本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 三、免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告仅供“东海证券股份有限公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读和参考。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的保证证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。 本报告版权归“东海证券股份有限公司”所有，未经本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。 四、资质声明： 东海证券股份有限公司是经中国证监会核准的合法证券经营机构，已经具备证券投资咨询业务资格。我们欢迎社会监督并提醒广大投资者，参与证券相关活动应当审慎选择具有相当资质的证券经营机构，注意防范非法证券活动。 北京东海证券研究所 上海东海证券研究所 地址：上海市浦东新区东方路1928号东海证券大厦网址：Http://www.longone.com.cn座机：（8621）20333275手机：18221959689传真：（8621）50585608邮编：200125 地址：北京市西三环北路87号国际财经中心D座15F网址：Http://www.longone.com.cn座机：（8610）59707105手机：18221959689传真：（8610）59707100邮编：100089