镍和不锈钢市场年报：供应过剩压力持续，结构性分化加剧

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 林嘉旎从业资格：F03088081投资咨询资格：Z0020770 供应过剩压力持续，结构性分化加剧 广发期货研究所电话：020-88818009E-Mail：zhangxiaozhen@gf.com.cn 摘要： 今年镍价全年表现先扬后抑，价格中枢整体下移，下半年跌破支撑位；年内不锈钢行情阶段性切换，宽幅区间震荡为主，价格重心整体逐步走弱。 宏观方面，国际形势变动增加，美联储政策及美元走势持续影响有色板块，下半年在通胀粘性叠加就业恶化环境下，美联储重启降息。明年来看，美联储货币政策预期向“有节制的宽松”路径转变。国内政策不断推动金属行业产能置换，引导产能提效和需求刺激。2026年国内政策方向或继续围绕资源保障强化、产业结构优化和终端需求刺激方面发力。 2026年镍价预计仍呈偏弱运行态势，镍价整体运行中枢将进一步下移，沪镍主力合约核心运行区间预计为100000–140000元/吨，节奏上可能表现为上半年承压，下半年博弈库存与产能出清拐点。价格中枢持续下移的核心逻辑是一级镍市场过剩格局深化，叠加MHP产能集中释放推动成本替代进程加速，而底部支撑则依赖印尼镍资源管控力度，RKAB配额收紧与MHP电积镍成本共同构成价格下沿。品种结构上分化显著，精炼镍方面，印尼新增产能稳步落地，国内扩产放缓但全球供应增量仍足，海外高成本产能出清放缓加剧竞争，MHP电积镍的低成本替代进一步拉低价格中枢，全球库存累积还将倒逼产能利用率回落。镍铁供需有望边际改善，印尼火法冶炼产能管控强化与行业盈利收窄导致新增产能减速，而国内及印尼不锈钢需求支撑，叠加印尼镍铁分流回流，后续需关注镍矿价格波动及高冰镍转产镍铁的落地情况。硫酸镍则受新能源与储能需求疲软制约，供给充裕下价格缺乏强反弹基础。内外市场方面，印尼新增产能释放叠加国内持续出口，可能带来外盘承压更显著，内外价差波动收窄，俄镍流向变化成为潜在扰动因素。 2026年不锈钢价格预计呈现宽幅震荡格局，主力运行区间预计参考11500-15000元/吨，成本端的韧性支撑与过剩格局逐步收窄博弈，整体结构性压力相对可控。成本端印尼配额管控有收紧预期，矿端成本支撑或走强。明年不锈钢产能过剩的整体格局仍将延续，但行业持续承压的利润水平使得远期投产计划存在不确定性，预计全年产量增速放缓。需求端方面，需求增速预计维持偏低，但是房地产行业的拖累效应有望逐步减弱，关注消费刺激政策的持续性。 目录 一、2025年行情复盘.........................................................................................................................................1二、宏观和政策扰动持续，明年或转向适度宽松..........................................................................................2三、矿端或增加控制，纯镍结构性压力增加..................................................................................................3四、关注政策对内需拉动，新能源板块结构转变..........................................................................................8五、行情展望....................................................................................................................................................11免责声明............................................................................................................................................................12 一、2025年行情复盘 （一）镍：基本面宽松宏观反复，全年走势先扬后抑 今年镍价全年表现先扬后抑，价格中枢整体下移，下半年跌破支撑位。年初价格趋势性不强，整体以震荡为主，宏观偏强全球主要经济数据回暖，美元指数回落，供应端偏强配和消费淡季，但矿端持续提供价格支撑，在多空因素交织之下盘面在12-13万区间内运行。印尼镍矿配额政策预期持续反复，叠加资源税率调整存在不确定性，矿端矛盾激化增加火法冶炼成本，不锈钢受原料端高成本支撑也维持偏强，3月开始沪镍主力价格逐步上涨至13.5万附近。4月开始，中美贸易问题带来宏观避险情绪，清明节后美国超预期加征关税带来商品板块巨震，主力快速下探至11.5万附近，之后市场情绪消化盘面逐步回归基本面交易，镍矿偏紧且精炼镍环节补库提供一定支撑，4月中下旬镍价估值修复至12.5万附近。5月伴随印尼镍矿配额增加的消息，市场对矿端担忧情绪缓和，不锈钢成本支撑减弱产业出现负反馈压力，镍铁议价区间也逐步回落。6月底开始，国内反内卷预期提振宏观情绪，带动有色板块整体小幅走强，此后在成本支撑和基本面过剩的矛盾中，镍价维持宽幅区间震荡。10月下旬开始，宏观方面资金空配镍对冲压力增加，叠加海内外累库幅度加剧，镍价一路下行跌破新低。11月下旬，在低利润驱动下上游精炼镍转产，短期供应过剩缓和以及前期低估值驱动下，盘面止跌开始小幅向上修复，之后维持在低位震荡。 （二）不锈钢：交易逻辑切换，盘面区间震荡中枢整体下移 年内不锈钢行情阶段性切换，宽幅区间震荡为主，价格重心整体逐步走弱。一季度不锈钢价格震荡回升，主力运行区间从年初的12700逐步上移至13800附近。矿端扰动频发引发市场短期担忧，春节后供应弹性释放，镍铁环节补库幅度加大带动镍铁上行，镍矿和镍铁市场供需趋紧支撑不锈钢成本走强，叠加旺季预期改善，不锈钢期现价格齐涨。4月初，美国政府对等关税大幅超出市场预期，金属板块行情整体扭转，市场担忧不锈钢终端消费承压，节后盘面跳空低开并连续走跌至12700附近。5月后关税预期逐步缓和，叠加“抢出口”预期推动之下，月中盘面小幅反弹至13000左右。之后宏观利好逐步消化，不锈钢行业整体出现负反馈，冶炼环节的利润承压，且不锈钢排产维持高位库存去化偏慢，盘面价格中枢进一步下移。6月底国内开启“反内卷”，宏观预期有所提振，盘面处于估值偏低位，成本端坚挺叠加旺季预期支撑，盘面开始逐步反弹。8月中旬开始，不锈钢基本面压力开始显化，旺季需求不及预期库存去化不畅，原料镍铁和铬铁利润倒挂成交价不断下移，盘面不断下探至年内低点。11月下旬之后原料镍铁价格逐步止跌，上游供应压力稍缓，盘面小幅向上调整后震荡企稳。 数据来源：Wind，广发期货研究所 二、宏观和政策扰动持续，明年或转向适度宽松 （一）美联储重启降息，国内政策引导产能提效 今年以来，国际形势变动增加，美联储政策及美元走势持续影响有色板块，下半年在通胀粘性叠加就业恶化环境下，美联储重启降息。2025年美国通胀由降转升，一季度核心CPI同比降至2.8%，5月后受特朗普政府加征对等关税影响，核心CPI、PCE均小幅反弹。下半年失业率重心抬升伴随新增非农就业人数大幅下滑，考虑到关税影响下的通胀并未放缓，美联储在今年的1-7月降息举措一直保持偏谨慎。但是8月后由于就业数据显著恶化，美联储在9月和10月的FOMC会议连续2次降息25bp。美联储在12月会议上降息25个基点已经落地，将联邦基金利率区间降至3.50%–3.75%。但暗示未来是否会进一步下调利率尚无定论。此外，今年国际局势阶段性不确定性有所增加，上半年美国超预期加征关税后当前中美双方态度缓和，地缘冲突带来大宗商品价格波动。明年来看，美联储货币政策预期向“有节制的宽松”路径转变。一方面短期考虑有节制地降息，以应对劳动力市场恶化同时避免通胀预期抬头，但是美联储声明措辞可能也暗示未来降息放缓；另一方面，通过资产负债表操作来避免流动性紧张，美联储于2025年12月1日起结束量化紧缩（QT）进程。 国内方面，政策不断推动金属行业产能置换，引导产能提效和需求刺激。工信部《有色金属行业碳达峰实施方案》要求2027年前淘汰100立方米以下镍铁小高炉，推动行业集中度提升。此外，国家发展改革委、财政部发布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，2025年政策惠及范围和支持力度都有上升，加大对重点领域设备更新项目支持力度，并扩围支持消费品以旧换新，此部分领域与不锈钢终端生产企业贴合度较高，政策红利逐步释放有助于促进不锈钢终端消费量。下半年推进“反内卷”，引导不锈钢企业合理控产稳价，叠加能效升级、以旧换新等政策，拉动家电等下游不锈钢需求，同时强化再生金属利用，提升镍不锈钢高端供给能力。2026年国内政策方向或继续围绕资源保障强化、产业结构优化和终端需求刺激方面发力。 （二）印尼加强对镍矿配额审批掌控，菲律宾政策风险释放 今年以来，印尼RKAB审批进展仍然比较反复，配额总量存在不确定性。年初印尼政府批准2025年的镍矿开采配额总量2.985亿湿吨，下半年APNI表态年内RKAB已批准3.64亿吨配额，整体审批量比较充足。另外，今年10月印尼能矿部正式公布《2025年第17号部长条例》，将原先三年期的RKAB审批制度调整回年度制，部分企业在2024-2025年间已获得2026年的采矿配额，这部分配额将被全部作废，企业需重新提交新的年度RKAB，印尼政府希望以此应对全球镍价下跌与供应过剩问题。近期APNI表示，政府在2026年RKAB中提出的镍矿石产量目标约为2.5亿吨，较2025年RKAB设定的3.79亿吨大幅下降，从政府态度来看，明年配额总量可能较今年缩减。菲律宾方面，镍矿政策在下半年确定性增强。今年5月初有消息称菲律宾政府计划自2025年6月起实施镍矿出口禁令，但6月11日菲律宾国会通过新《大型矿业财政制度法案》，删除了相关禁止原矿出口描述。风险释放后菲律宾政策方面不确定弱化，市场由政策担忧转向对现实基本面的交易。 数据来源：SMM，广发期货研究所 三、矿端或增加控制，纯镍结构性压力增加 （一）镍矿 目前全球镍矿资源镍金属储量超过9500万金属吨，其中红土镍矿占60%，硫化镍矿占40%，印尼仍为主要资源地区，中国镍矿资源仅占全球的2.95%。上半年镍矿供应现实偏紧，印尼受大k岛降雨量超预期、高品位矿配额偏紧矿山出货偏低等影响，矿价相对冶炼端价格明显坚挺，火法矿供应紧缺现象明显，价格重心不断上移；下半年印尼镍矿配额补充，且雨季影响逐渐消退，矿价有所回落。今年菲律宾雨季影响时间较往年偏长，苏里高地区受 此影响运输和发货进程偏慢，出货恢复速度低于预期，下半年降雨量将逐步降低，供应维持小幅过剩。根据Mysteel统计，2025年全球镍矿产量预计约3947千吨，同比增速15.1%。进口方面，菲律宾镍矿仍是最主要进口来源，今年菲律宾矿山开采量将进一步提高，解除原矿出口禁令后菲律宾镍矿出口制约松动，镍矿出口量级也将再度提升，预计年内镍矿进口量增至4300万吨左右。 数据来源：SMM，Mysteel，广发期货研究所 （二）精炼镍 国内精炼镍维持过剩的格局，但是现阶段产能投放速度已放缓，年内增量项目增量主要来自金川集团及华友钴业。根据SMM，今年1-11月，国内精炼镍产量共36.9万吨，同比增加21.8%。2026年华东、华南、西北地区仍有多家新建和扩产项目，可能带动精炼镍产能突破70万吨。印尼方面，精炼镍项目多来源于镍中间品产线延申出的拓展项目，目前年产能约14