在调整中寻新平衡

我们对2026年工业硅的需求不乐观。多晶硅考虑到目前高企的库存，无论是通过市场经济的手段还是自律的方式，预计产量都将明显下滑，我们预期2026年排产111万吨，同比-15.6%。有机硅开始反内卷，且执行力度不错，我们预期其产量跟随终端需求波动，2026年产量263万吨，同比+6.4%。铝合金随汽车增长而增长，逢低对工业硅进行采购补库，预计2026年铝合金对工业硅需求89万吨，同比+5%。出口受海外产能挤压，同比-3.6%。综合来看，我们预计2026年工业硅需求量447万吨，同比-4.2%。 联系人肖嘉颖分析师（有色金属）从业资格号:F03130556Email：jiaying.xiao@orientfutures.com ★供给过剩的旧难题 若盘面未大幅上涨给到丰水期西南套保机会，则预计2026年工业硅产量451万吨，同比+4%，增量主要来自于新疆大厂的复产。若盘面如2025年突发性上涨给到西南套保机会，西南丰水期复产，开工率达到25年水平，则我们预计2026年工业硅产量498万吨，同比+15%，这也将导致工业硅供需矛盾进一步恶化。 ★在调整中寻新平衡 若丰水期西南不复产，工业硅全年累库约23万吨（含非标）。若丰水期西南复产至25年水平，则供需矛盾将严重恶化。根据成本曲线，考虑西南高品位牌号工业硅基差，我们预计盘面上涨至9000元/吨以上会逐步给到西南地区丰水期套保机会，盘面上涨至10000元/吨时会导致西南丰水期开工提升至25年水平。相反，若盘面跌破8000元/吨意味着新疆大厂外购电产能享受优惠电价后都将面临现金亏损，可能选择减产挺价。总体看，工业硅处于高供给、弱需求、高库存、低估值状态。我们预计2026年工业硅整体呈现震荡走势，主力合约或在8000-10000元/吨运行。在实质性政策落地之前，宏观驱动叠加产业减产或给到工业硅价格阶段性反弹，若反弹至区间上沿，从基本面逻辑考虑，建议关注逢高沽空机会，或从配置角度出发建议将工业硅作为空配品种。但若盘面跌至区间下沿，也可考虑多头策略，博弈相关供给侧改革政策出台。工业硅直接清退产能的难度较大，类似执行差别电价的政策带动工业硅成本中枢抬升或是给到工业硅更坚实的做多基础。 ★风险提示 供给变化超预期，政策超预期，多晶硅减产不及预期。 目录 1、行情回顾........................................................................................................................................................................42、需求收缩下的新常态.....................................................................................................................................................52.1、多晶硅：高库存下的减产预期..................................................................................................................................52.2、有机硅：反内卷的有效实践者..................................................................................................................................82.3、铝合金：采购积极性最高涨的下游.........................................................................................................................122.4、出口：海外产能抢占份额........................................................................................................................................132.5、小结...........................................................................................................................................................................143、供给过剩的旧难题.......................................................................................................................................................144、以成本为估值锚...........................................................................................................................................................165、后市展望：在调整中寻新平衡...................................................................................................................................206、风险提示......................................................................................................................................................................23 图表目录 图表1：新疆99#基差........................................................................................................................................................................................................5图表2：华东421#基差......................................................................................................................................................................................................5图表3：多晶硅现货价格...................................................................................................................................................................................................6图表4：硅片现货价格........................................................................................................................................................................................................6图表5：电池片现货价格...................................................................................................................................................................................................6图表6：组件现货价格........................................................................................................................................................................................................6图表7：中国多晶硅月度产量..........................................................................................................................................................................................7图表8：中国多晶硅工厂库存..........................................................................................................................................................................................7图表9：中国硅片企业多晶硅原料库存........................................................................................................................................................................7图表10：多晶硅仓单库存.................................................................................................................................................................................................7图表11：100大中城市成交土地占地面积...................................................................................................................................................................8图表12：房地产新开工施工面积...................