非银行业 - 存款搬家，如何看本轮非银板块开门红行情

发⾔⼈ 1 00:00:00 哎，好的，呃，各位机构投资者啊⼤家下午好，呃，感谢⼤家啊抽时间来呃参加我们的这个电话会。我是开源证券⾮银⾦融⾏业的⾸席分析师⾼超。 发⾔⼈ 1 00:00:12 啊，那我们看到呢，其实今年啊2026年的呃前两个交易⽇，啊，整个⾮银⾦融板块，啊，保险和券商啊都是领涨 a 股，啊，包括港股的。那么保险也是从12⽉份开始啊，这个率先发⼒，啊，那么到了今天，我们也看到券商、呃，⾦融 it 啊等这个⾮银的标的啊全⾯的⼀个上涨。那我们之前在呃12⽉份的这个报告当中，啊，也是多次提⽰呃看好券商和保险跨年的这种机会，啊，那我们⾸推的呃标的包括中国太保华泰证券，啊，从12⽉份从12⽉份以来最⼤的涨幅呢呃达到了36%和23%啊。也是相对表现⽐较好，啊，那么当下这个时间点呢我们是继续看好啊居⺠存款搬家的这个趋势下，啊，⾮。板块从业务端和资产端啊两端双重受益的这个逻辑，啊，我们觉得这个趋势呢会呃继续演绎，啊，那么整个⾮银⾦融板块我们觉得会迎来全⾯的这个⾏情。那么如果⽐较来看，啊，⽬前可能我们觉得券商板块的赔率会更⾼，啊，也说空间可能相对更⼤⼀些，啊，那么保险呢其实胜率会更⾼，啊，整体我们觉得都有机会。标的上呢，我们还是重点推荐呃这个 PEV估值相对⽐较低的中国太保，啊，其次呢是中国平安，啊，那么券商呢，我们重点推荐呃财富管理优势⽐较强，啊，同时低估值的头部券商。华泰证券、⼴发证券啊和国泰海通。 发⾔⼈ 1 00:01:40 啊，其次呢，我们也看好啊成⻓性⽐较突出的同花顺，啊，以及啊兼具寿险和多元⾦融板块属性的啊中粮资本。啊，那么下⾯呢我们呃重点可能围绕啊⼤家相对⽐较关注的三⽅⾯内容呃来这个呃做⼀个汇报和呃分享，啊，那么第⼀部分呢还是。呃，这个我们呃想汇报⼀下呃这⼀轮这个居⺠存款搬家对于整个⾮银板块的双重逻辑。它⼤概的影响脉络是怎么样的？啊，以及我们⾃⼰呢也做了⼀个测算，啊，就是保险资产呃占这个居⺠存款以及固收资产的⽐重，啊，这个提升的趋势。那么第⼆部分呢，我们重点呃分析⼀下保险股，呃，涨到⽬前呃⾸先驱动是什么，然后后续空间呃我们⼤概怎么看？啊，那么第三部分呢，我们讲⼀下这个券商板块。后续的机会，啊，包括选股的⼀个主线，啊。呃，以及⾦融it啊和多元⾦融的标的的这种机会。啊，那我们时间呢⼤概⼀分钟，啊，我 们去汇报。 发⾔⼈ 1 00:02:39 啊，第⼀，啊，因为我们觉得这⼀轮其实如果选⼀个主线啊去呃穿起来整个⾮银⾦融板块，呃，从25年啊包括到今年，我们觉得最重要的⼀个机会啊以及⾃上⽽下的逻辑，我们觉得就是居⺠存款搬家。那么这个趋势呢，对于呃业务端来讲，呃，我们。的是呃这个，⽆论是券商和保险，啊，它都受益于居⺠存款向保，呃，向保险呃产品，啊，向公募基⾦，啊，以及直直接⼊市的这种迁移。存款利率呢在持续的下降，啊，包括我们看到近期这个⼤额存单呃也是有停售的这种影响，啊，那我们其实觉得这些都会带来存款的⼀个流出。那么整个资本市场在呃资产端，啊，资⾦端，啊，包括制度端，啊，我们也看到像新质⽣产⼒，啊，中⻓期资⾦⼊市，啊，以及啊限制减持、⿎励回购、分红啊等等多维度的这种政策的加持下，啊。我们觉得也是呃带来了⼀个慢⽜的这种预期。 发⾔⼈ 1 00:03:40 啊，那我们预期整个2026年啊⽆论是分红险啊还是公募基⾦啊可能都会迎来⼀个⽐较显著的增量。那么也间接会带动券商、经济两融、投⾏，啊，包括机构业务的这种啊同步的受益，啊，那么最终会体现在保险的这个新单 NBV 上，啊，包括也会体现在券商的呃。营收和利润增速上，那我们觉得这块都有望带来⼀个超预期的影响。 发⾔⼈ 1 00:04:05 啊，那么第⼆个呃影响的维度或者是逻辑其实是在这个投资端啊或者在资产端。因为受益于这个权益资产的这种上涨，啊，那么⾮银整体呃这个权益的持仓⽐例相对来讲是⽐较⾼的，啊，那么保险的杠，呃，整体的杠杆是⽐较⾼的，啊，在叠加权益配置普遍在15%到20%这个⽐重。啊，那么股市上涨对于净资产的带动啊以及对于净利润的带动是⽐较显著的。啊，那么对于券商来讲⽆论是直投啊还是跟投的这些科创类的资产，啊，包括呃整个⼤⾃营的这些呃资产，啊，权益类的资产，啊，也是直接的受益于权益市场的这种⾏情，呃，那么呃此外呢，我们要看利率这端，呃，⻓端利率的这种呃中枢抬升的趋势，啊，也是有望助推保险公司净资产实现呃更⼤幅度的⼀个扩张。啊，因为整个保险的负债周期是⻓于资产。那么这是我们觉得整个呃这个存款搬家，呃，向保险或者公募基⾦，呃，权益市场迁移，呃，对整个⾮银影响的这个双重的⼀个逻辑。啊，那么后⾯呢我们也是做了⼀些测算。我们这⾥⾯呢重点是分析了呃保险资产呃占居⺠存款以及固收类资产的这个呃体量 的⼀个趋势的⼀个变化，我们这⾥⾯呢没有去考虑股市的呃股票市场的这个个⼈持股的规模。 发⾔⼈ 1 00:05:31 啊，也没有去算这个偏股基⾦的规模，啊，因为这两块波动确实⽐较⼤，房地产呢也没有特别可得的数据。所以⽬前呢我们就先选了跟保险资产相对替代性⽐较明显的呃这么⼏类资产，啊，⼀个呢是银⾏的存款，呃，包括了活期和定期，啊，那么第⼆类呢是这个银⾏理财，啊，然后第三个呢是这个债基，啊，第四个呢是货币基⾦，啊，第五个呢就是我们这个保险的这个资产。啊，我们从的是，我们是从这个存量跟流量啊两个。维度来做了⼀个测算。啊，那么从这个存量维度来看，啊，我们⽤的是呃⼈⾝险公司的总资产啊来作为⼀个替代。当然这个替代并不是⾮常的完美，啊，因为这⾥⾯包含了险企⾃⼰的净资产，啊，以及未来盈利的这个没有实现出来的这个 CSM 啊，但是呢，呃，这个呃呃同时呢，它也会受这个利率啊。⼀些扰动，啊，但它的优点呢就是呃我们可以获得⾼频的阅读数据，啊，⽽且在中⻓期维度上我们去看同⽐增速或者看占⽐提升，啊，我们认为这个指标还是有效的。那么流量维度呢，是我们做的⼀个补充的维度，呃，因为我们流量维度就可以⽤⼈⾝险的总保费啊来去代替这个资⾦流⼊的这么⼀个测算。 发⾔⼈ 1 00:06:51 啊，那么我们做完这个测算呢，会发现呃流量的这个占⽐提升的时间啊要⽐存量要更早。好⼀些，啊，当然这个也⾮常合逻辑。啊，我们看到整个总保费啊占这个⼏类资产，啊，我们这个⼏类资产加⼀块，我们叫居⺠的存款和固收类呃这个理财类的资产，啊，这个⽐重呢从2022年的15. 发⾔⼈ 1 00:07:14 8%啊提升到2025年的22.4啊相当于啊当我们2025年的数据是⽤的1~11⽉份的累计数据。那我们看到三年的这个提升幅度达到了呃6.6个百分点，啊，相当于平均每年提升呃两个多百分点。啊，当然这个中间呢会有⼀些年度和季度的这种波动，啊，当然我们也看到2025年这个提升的趋势是在加速的。 发⾔⼈ 1 00:07:40 啊，同时我们如果去看其他类资产，啊，我们看呃主要的流⼊来源啊，其实是存款，啊，存款的这 个占⽐呢，从2022年的82%啊，降到了2025年的这个61%啊，那么⼀部分呢是流⼊了保费，那还有⼀部分我们啊看是流⼊到了债基，啊，理财，啊，包。扩货币型基⾦，啊，那么呃如果按照时间节点，我们其实从季度上看，这个提升幅度，呃，提升的趋势啊，是从2023年就开始出现的。那么存量的这个提升的趋势呢，是从2023年末呃开始出现的，啊，这个2023年的12⽉份啊到2025年的11⽉份，呃，在这个接近两年的时间⾥⾯，啊，居⺠存款的占⽐呢，从66. 发⾔⼈ 1 00:08:24 2%啊下降了1.7个百分点到64.5%啊。那么保费的这个存量资产占⽐呢，从12. 发⾔⼈ 1 00:08:31 5%呢提升到了14.1⼤概呢是两年提升了这个1.6个百分点，啊，也是提升的。 发⾔⼈ 1 00:08:38 啊，那么呃我们⾸先是从历史回顾，啊，发现确实这个呃保险资⾦是在呃这个替代存款的。啊，另外呢我们也呃这个呃分析了⼀下其中的原因，啊，⼀个呢我们觉得就是保险产品从呃回报率上，它具有稳定且较⾼的这个收益⽔平。因为我们看存款的这个。呃，利率啊是在持续下降的。呃，那么理财跟债基的收益率呢，它存在波动⽐较⼤的这种影响。像2022年啊包括像2025年呃，在这个利率上⾏的阶段啊，整个债呃这个净值型产品它的收益率会存在波动的影响，我们也能看到那个阶段其实这两类资产的流量可能是⼀个负流量。呃，那么保险这边它属于⼀个刚兑型的稳定型的这个收益，呃，整体这⽅⾯有优势。啊，另外呢就是在利率下调的时候往往保险预定利率的调降的速度和幅度呃都会慢于呃当期的这个定期存款的这个下降的幅度和速度，啊，所以也会给保险带来⼀个阶段性的这种销售的这个这个窗⼝期。 发⾔⼈ 1 00:09:43 啊，那么呃这是我们觉得其中⼀个原因，啊，那么另外⼀个我们觉得可能是更重要的原因啊，就是呃在这个呃养⽼储蓄啊和健康保障，啊，就是这两个维度上保险有⾃⼰更强的⼀个特⾊化优势。啊，因为我们确实也看到是在这个。化的呃背景下，呃，居⺠的这种养⽼呃储蓄，啊，包括呃医疗相关的需求在持续的释放。呃，那么我们也跟⼀些代理⼈交流，普遍会反馈说相较于产品收益率本⾝ 其实客⼾尤其是⾼客啊更关注的是呃这个呃医疗和呃养⽼相关的配套服务。啊，那么呃我们向后展望，我们觉得这个除了前⾯的这些⻓期的呃优势啊在持续的释放，就是养⽼储蓄跟健康需求的⼀种释，这种释放以外，呃，我们呃看到现在新的变化，就是说分红险呃这个它的呃性价⽐可能会更⾼。 发⾔⼈ 1 00:10:37 啊，因为它保底是1.75啊，然后能够享受股市的回报，啊，那么我们预期呃这个影响呢，在2026年可能会呃加⼤这个保险占⽐这种提升的速度。啊，那么我们也⼤概做了⼀个估算，就如果说从存量的这个保险资产规模的增速来看，2025年⼤概在16%啊同⽐的增⻓，呃，26年呢，我们预计可能在。期，啊，其实还是保持了⼀个⽐较快的这种存量规模的增⻓，呃，那么如果按从总保费的这个提升速度来算，那2025年呢⼤概在10%左右，那26年呢，在10~15这么⼀个区间。啊，整体呃总保费也是呃⽐较快的⼀个增⻓。 发⾔⼈ 1 00:11:17 呃，这是我们呃第⼀部分这个呃跟各位呃汇报的内容哈，然后第⼆部分我们重点也是讲⼀下。这个本轮保险股呃上涨的这个呃驱动啊，包括呃后续的⼀个空间的展望。呃，那么因为其实呃这个保险股从12⽉份初啊就已经启动了这种上涨的⼀个⾏情。从平安到太保，呃，那么我们觉得最主要的驱，呃，这个催化还是⼤家对于开⻔红⾼增⻓的⼀个预期，呃，那么呃这个呃加上呃整个2025年其实除去12⽉份以来以外除去新华保险以外，啊，⼤部分的保险板呃个股其实全年涨幅其实是相对⽐较⼩的，呃，是。是相对来来讲是滞后于呃整个沪深300的这种涨幅。啊，那么加上资产端，啊，⽆论是股市还是利率呃提升的这种催化，啊，我们其实觉得整个这个呃三⽅⾯因素啊共同带来这个保险股的这种⾏情。啊，那么从负债这端我们觉得是最⾸要的⼀个催化因素啊。 发⾔⼈ 1 00:12:20 ⽬前看到的⼀些草根数据啊，就是从今年1⽉1号的这个⾸包⽇的呃增⻓来看，啊，头部险企的个险新单呃同⽐增速呃同⽐增速啊可能是超过50%那么银保呢也是实现了⼀个⽐较⾼的⼀个增⻓。那从我们调研来看，确实前期也是对整个开⻔红的达成呃相对呃包括这个呃达成啊相对⽐较满意啊，或者认为是超预期的。那么虽然后续这个增速可能会呃有⼀定的这个回落，啊，但是从⽬前来看，我们觉得整个⼀季度的新单增速啊应该是呃超市场预期的。那么全年呢，我们也是预期呃整个呃上市 险企啊，新。的这个同⽐增速啊，在30%上下。啊，那么新业务呃呃新业务这个价值啊，就 MBV 的这个增速啊，可能会⽐呃新单会稍微的略低⼀点点，啊，我们预期可能在25%左右。那么呃2025年其实我们⾃⼰是⽤这个回溯前的⼝径来去计算 NPV 增速的，呃，那么这样算下来，其实2025年的这个 NPV 增速啊是10%甚⾄更低⼀些。所以我们从这个⻆度确实是是可以看到，呃，2026年的这个经营物价值的增⻓，呃，其实是⼀个扩张的这种态势。 发⾔⼈ 1 00:13:33 啊，那么我们觉得负债端呃在今年开⻔红⽐较超预期，啊，可能