医药行业2026年度策略报告：创新药产业链景气度持续提升

2026年度策略报告—— 创新药产业链景气度持续提升 乔露阳S1190524080001证券分析师：分析师登记编号： 周豫S1190523060002证券分析师：分析师登记编号： 戎晓婕S1190525070001证券分析师：分析师登记编号： 张崴S1190524060001证券分析师：分析师登记编号： 报告摘要 Ø2025年医药板块行情回顾：年初至12月10日收盘，申万医药指数上涨17.95%，跑输沪深300指数2.24pct，在31个一级行业分类中位列18名。以市值加权计算，创新药(+66.97%)、医药外包(+57.56%)、仿制药(+53.00%)表现居前，血制品(-9.61%)、医院及体检(-5.44%)、药店(+0.82%)表现居后。2025年Q3基金医药股持仓比例约为8.27%，扣除医药基金后持仓5.42%，Q1及Q2非医药主动性基金处于超配状态，Q3转为低配。截至2025年12月10日，医药行业整体市盈率为29.16倍，处于15.31%历史分位，相对于全部A股(非金融)溢价率为34.32%。 Ø创新药：全年在国际化能力提升与产业政策支持的驱动下，创新药景气度和市场的风险偏好性持续提升。中国创新药资产的全球竞争力已获得广泛共识，截至2025年9月30日，中国企业License-out交易达103笔，总金额达到920亿美元，较2024年全年增长77%。2026年，我们认为投资主线将聚焦于：1）前沿技术突破，关注PD-(L)1双抗、ADC及小核酸药物领域；2）关键催化剂的兑现，聚焦核心管线的关键数据读出、临床推进效率与监管审批决策；3）商业价值的落地，关注已上市大品种的销售放量。公司层面，建议关注①拥有领先技术平台和出海能力的龙头企业，如三生制药（1530.HK）、信达生物（1801.HK）；②细分领域构建差异化管线的企业；③核心产品已进入商业化放量周期的企业，如华领医药（2552.HK）。 ØCXO：降息周期开启+本土创新驱动，大周期拐点或现。资金面：2025年12月美联储降息25个基点至3.5%-3.75%，市场流动性整体有望逐步宽松。基本面：1）2025年前三季度国内A+H股创新药指数持续上涨，二级市场的好转有望带动一级市场投融资回暖；2）海外需求复苏，订单逐步回暖，从而带动CXO需求和业绩的改善。公司层面，我们建议关注：1）海外业务持续向好的生命科学上游企业，如皓元医药（688131）、毕得医药（688073）；2）国内创新药支持政策出台受益的国内临床CRO，如阳光诺和（688621）、诺思格（301333）；3）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司，如：泓博医药（301230）等，4）新签订单超预期的公司，如：普蕊斯（301257）。 Ø原料药：截至2025年Q3，原料药板块在建工程同比去年减少17%，同时在建工程与固定资产比值也快速降至6年来最低水平0.16，行业供给端产能扩张放缓，同时补库新周期叠加专利悬崖有望带动需求增长。我们建议关注①向创新转型的个股，如奥锐特（605116）、奥翔药业（603229）；②关注经营改善的个股，如司太立（603520）、同和药业（300636）、普洛药业（000739）、国邦医药（605507）。 Ø制剂：制剂政策变化迎行业发展良机，集采、MAH制剂及四同等政策的深化落地将实现行业产能出清，集中度提升和强者恒强的产业趋势有望持续强化。公司层面推荐在研管线丰富多批文高人效或仿创结合的头部制剂企业，推荐标的：科伦药业（002422）、亿帆医药（002019）、福元医药（601089）和京新药业（002020）。 目录 1、医药板块2025年行情回顾 2、创新药——政策为基，关注出海、技术突破及数据催化3、CXO——降息周期开启+本土创新驱动，大周期拐点或现4、原料药——出清或接近尾声，关注创新转型及经营改善5、制剂——政策变化迎来行业发展良机6、风险提示 1、行情回顾 1.1创新药引领医药板块上涨，年中相对沪深300跑出超额收益 资料来源：iFinD，太平洋证券 Ø创新药BD爆发引领医药板块上涨，年初至12月10日收盘，申万医药指数上涨17.95%，跑输沪深300指数2.24pct。 1、行情回顾 1.2创新药、CXO板块表现居前，血制品、医院及体检板块表现居后 资料来源：iFinD，太平洋证券 资料来源：iFinD，太平洋证券 Ø截至2025年12月10日，医药板块上涨17.95%，在31个一级行业分类中位列18名。 Ø以市值加权计算，医药生物行业二级子行业中，创新药(+66.97%)、医药外包(+57.56%)、仿制药(+53.00%)表现居前，血制品(-9.61%)、医院及体检(-5.44%)、药店(+0.82%)表现居后。 Ø从涨跌幅中值来看，医药生物行业二级子行业中，创新药(+52.13%)、药用包装和设备(+40.44%)、医药外包(+40.15%)表现居前，血制品(-11.73%)、医院及体检(+0.71%)、生命科学(+5.93%)表现居后。 1、行情回顾 1.2创新药板块表现居前，药店、疫苗板块表现居后 Ø年初至今，涨幅排名前10的多为创新药及相关概念股，其中合富中国、舒泰神、振德医疗涨幅居前；跌幅排名前10的集中在医疗器械、疫苗、药店板块，其中爱博医疗、三诺生物、普瑞眼科跌幅居前。 1、行情回顾 1.3下半年医药板块溢价率持续回落，估值仍处于历史底部 资料来源：iFinD，太平洋证券 资料来源：iFinD，太平洋证券 Ø下半年医药板块溢价率持续回落，估值仍处于历史底部。截至2025年12月10日，医药行业整体市盈率为29.16倍，处于15.31%历史分位，相对于全部A股(非金融)溢价率为34.32%。 Ø子版块估值存在一定分化。化学制剂、原料药、医疗器械、生物制品板块相较医药板块溢价率为正，而医药商业、中药、医疗服务板块溢价率为负。 1、行情回顾 1.4扣除医药基金,基金医药股持仓仍处低配 资料来源：iFinD，太平洋证券 资料来源：iFinD，太平洋证券 Ø2025年医药板块在扣除医药基金持仓后由超配转为低配：2025年Q3基金医药股持仓比例约为8.27%，扣除医药基金后持仓5.42%，Q1及Q2非医药主动性基金处于超配状态，Q3转为低配。 Ø2025年医药基金总规模环比增长：2025年，医药类基金总规模环比持续增长，截至9月底总规模提升至2211.87亿元，环比+13.51%。 目录 1、医药板块2025年行情回顾2、创新药——政策为基，关注出海、技术突破及数据催化3、CXO——降息周期开启+本土创新驱动，大周期拐点或现4、原料药——出清或接近尾声，关注创新转型及经营改善5、制剂——政策变化迎来行业发展良机6、风险提示 2、创新药行业：政策为基，关注出海、技术突破及数据催化 2.1创新药板块2025年行情复盘 资料来源：iFinD,太平洋证券 2、创新药行业：政策为基，关注出海、技术突破及数据催化 2.2创新药2025年领涨公司和核心逻辑 Ø截至2025年12月10日，涨幅排名前5的A股创新药企业，分别为荣昌生物（201.92%）、三生国健（201.27%）、迈威生物（127.56%）、康辰药业（105.93%）、益方生物（104.32%）。Ø恒生创新药指数中涨幅排名前5的企业，分别为药捷安康-B（1161.60%）、三生制药（370.76%）、映恩生物-B（229.81%）、翰森制药（157.77%）、科伦博泰生物-B（146.09%）。 n出海：荣昌生物（泰它西普）、三生国健&三生制药（PD-1/VEGF）、迈威生物（IL-11、双靶点siRNA）、诺诚健华（奥布替尼）、信达生物（PD-1/IL-2、CLDN18.2 ADC）、翰森制药（GLP-1/GIP、CDH17 ADC） n技术突破&数据催化：百利天恒（ADC）、映恩生物（ADC）、科伦博泰（ADC）、乐普生物（ADC）、前沿生物（siRNA）、益方生物（TYK2）、康辰药业（KAT6）、泽璟制药（CD3×DLL3×DLL3三抗） n创新转型：海思科、中国生物制药 2、创新药行业：政策为基，关注出海、技术突破及数据催化 2.3政策：国家长期支持创新药发展 Ø2025年7月，国家医保局与国家卫健委联合发布《支持创新药高质量发展的若干措施》。该文件提出了一系列更具体的创新药支持举措，包括但不限于：加大创新药研发支持力度、支持创新药进入基本医保和商业健康保险创新药品目录、支持创新药临床应用，完善创新药医保支付管理，推动创新药加快进入定点医药机构等。 2、创新药行业：政策为基，关注出海、技术突破及数据催化 2.4出海：中国创新药资产全球认可度显著提升 Ø中国资产License-out交易活跃，量价齐升。截至2025年9月30日，中国企业License-out交易数量103笔，较2024年全年94笔新增9笔；总交易金额达到920亿美元，较2024年全年增长77%，其中首付款约46亿美元，超过2024年全年首付款总额。 ØTOP MNC对中国资产关注度持续上升。2025年1月-9月，TOP MNC从中国引进交易数量占全球总数量20%，从中国引进交易总金额占全球总金额比达到39%（448亿美元），近4成付款流向中国企业。 资料来源：医药魔方，太平洋证券 资料来源：医药魔方，太平洋证券 2、创新药行业：政策为基，关注出海、技术突破及数据催化 2.5 2026创新药展望：PD-(L)1双抗管线稳健推进，迎来多项关键数据催化 Ø2024年全球PD-(L)1销售收入超500亿美元，核心药物专利将于2028年到期。双抗作为迭代方案，可缓解部分MNC的专利悬崖，或作为IO潜在新进者的敲门砖。此外，PD-(L)1存在疗效瓶颈，双抗有望实现更优临床获益。 Ø中国PD-(L)1双抗资产研发处于全球领先地位，2026年具有多项关键催化剂。 2、创新药行业：政策为基，关注出海、技术突破及数据催化 2.5 2026创新药展望：ADC管线海外注册临床有望取得关键进展 Ø国内ADC领域已从早期的跟随式策略，演进至潜在BIC/FIC、双靶点、双paylaod及XDC等前沿方向。随着布局深度与广度的不断加强，行业正迈向全球化创新阶段，预计2026年将迎来多项海外注册临床的关键进展。 2、创新药行业：政策为基，关注出海、技术突破及数据催化 2.5 2026创新药展望：siRNA技术迭代驱动市场扩张 ØsiRNA已从肝靶向递送与罕见病应用，演进至肝外靶向递送、慢性病大市场拓展、以及多靶点协同疗法等前沿方向。 Ø根据弗若斯特沙利文，在技术持续进步、上市批准及临床验证不断增加的推动下，预计全球小核酸药物市场将加速增长，于2029年及2034年将分别达到206亿美元及549亿美元，2024年至2029年的复合年增长率为29.4%，2029年至2034年的复合年增长率为21.6%。 2、创新药行业：政策为基，关注出海、技术突破及数据催化 2.5 2026创新药展望：关注具有显著临床价值重磅单品的销售放量 Ø在医保谈判常态化与支付环境优化的背景下，具有显著临床价值的创新药正迎来业绩增长的确定性机遇，建议重点关注产品力与商业化能力兼备的品种。 信达生物：创新引领的全球Biopharma，聚焦肿瘤、代谢、自免、眼科 Ø核心投资逻辑：1）玛仕度肽和匹康奇拜单抗获批上市，商业化产品矩阵扩容至18款，贡献稳定增长的现金流；2）肿瘤免疫双抗和ADC具备全球竞争力，IBI363 (PD-1/IL-2双抗)及IBI343 (CLDN18.2 ADC)与武田制药达成全球战略合作；3）自免：均衡布局成熟靶点、新靶点和双抗，国内进度领先；4）2026年催化剂丰富。 三生制药：主业稳健筑基，PD-1/VEGF授权辉瑞打开全球市场空间 Ø核心投资逻辑：1）主营业务根基稳固，公司深度布局肾科、血