垂类AI应用专题：Minimax是全球化大模型公司，拥有大语言、视频、音频大模型

M i n i m a x是 全 球化大 模 型 公 司，拥 有 大 语 言 、 视 频 、 音 频 大 模 型 行业研究·海外市场专题 互联网·互联网Ⅱ 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：张伦可0755-81982651zhanglunke@guosen.com.cnS0980521120004 证券分析师：陈淑媛021-60375431chenshuyuan@guosen.com.cnS0980524030003 报告摘要 ØMiniMax是全球化的大模型公司。MiniMax成立于2021年底，目前，公司已累计服务超过200个国家及地区的超2亿名个人用户，100个国家及地区的10万余名企业客户。MiniMax海外收入占比73%，新加坡、美国占比24%、20%。业务模式来看，与智谱相比，公司以C端消费主导业务模式，原生AI产品占比收入71%。Talkie（AI陪伴）、海螺（AI视频）、开放平台（API）贡献主要收入，占比收入29%、33%、35%。股东结构来看，阿里巴巴、米哈游、IDG资本、腾讯为股东。创始人具有商汤系背景，研发团队年轻化。 Ø大模型能力：拥有大语言、视频、音频方向大模型，AI视频和AI音频是全球第一梯队。公司具有前瞻性战略眼光。2024年1月，MoE（混合专家）架构还远未成为技术主流，MiniMax推出了国内首款MoE大模型。2024Q2，多模态成为MiniMax布局的重点。①AI视频：双模式切换，扩大覆盖场景。截至26/1/3，Artificial Analysis全球文生视频榜单中排行第九，图生视频榜单中排行第五。②AI语音：Speech-02具有超拟人效果，截至26/1/3，Artificial Analysis全球语音榜单中排行第二。 ØAI原生产品：海螺AI视频性价比高，Talkie AI陪伴受到欧美喜爱。①海螺AI视频性价比高，除此以外，海螺AI在精准执行用户指令、物理复杂交互方向表现出色。订阅收入是主要收入来源，25M9海螺收入1746万美元。②海外版Talkie与国内版星野是AI陪伴产品，专注于实时人机交互体验。Talkie另一个亮点是“卡牌收集”机制，巧妙融合了二次元文化。Talkie受到欧美国家喜爱，月活跃用户数与Character.AI相当。截至25年9月，Talkie/星野月活2000万，收入1875万美元，同比增长39%。 Ø毛利率转正，亏损率大幅收窄。24年收入3052万美元；25M9收入5344万美元，同比增长175%，海螺AI和开放平台是主要驱动，Talkie/星野用户规模大，但ARPPU低，广告收入增长放缓。25M9毛利率为23%，同比提升21pct，其中AI原生产品25M9毛利率为5%，同比提升28pct。亏损率大幅收窄，24年调整后净亏损2.44亿美元；25M9调整后净亏损1.86亿美元，调整后亏损率为349%。 Ø投资建议：大模型应用的商业化仍处于早期阶段，向Agent的演进是曲线拐点，商业价值将加速释放。多模态整合成为趋势。Minimax拥有多模态模型能力，AI音频、视频模型能力突出，将受益AI陪伴、AI视频、Agent等细分领域爆发。 Ø风险提示：下游需求不及预期，AI伦理风险，核心技术水平升级不及预期的风险。 目录 MiniMax是多模态布局的全球化的大模型公司01MiniMax收入高增，亏损率大幅收窄04AI陪伴产品受到欧美喜爱，25年AI视频兴起03MiniMaxAI视频和AI音频是全球第一梯队02 MiniMax：全球化的大模型公司，高效运营是特色 ØMiniMax成立于2021年底，是全球化的通用人工智能科技公司。目前，通过技术创新、高效运营、全球化布局三大核心优势，公司已累计为超过200个国家及地区的超2.12亿名个人用户，以及超过100个国家及地区的10万余名企业客户以及开发者提供服务。 ü技术创新：MiniMax是国内拥有三模态大模型的公司。1）大语言模型：25年12月底更新的M2.1在M2基础上再做提升，根据minimax官方评测集，多语言场景已超过Claude Sonnet 4.5和Gemini 3 Pro，并接近Claude Opus 4.5；2）视频生成模型：Haluo2.3进一步提升动态表现力；3）语音和音乐生成模型：拟人效果强，Speech2.6端到端延迟低于250毫秒，达到行业顶尖水平，Music02生成单首时长可达5min，表达再升级。 ü高效运营：MiniMax实现AI行业的“高增长、低投入、快变现”的高难度三角。1）低投入：公司累计研发投入约4.5亿美元；2）高增长：公司毛利率24年已转正，用户倍数级增长；3）快变现：收入主要来自AI原生产品、开放平台及其他基于AI的企业服务两大板块构建的订阅服务+云端API结构，根据招股书，公司应收账款回款速度约为38天，高于行业平均水平。 MiniMax：海外收入占比73%，美国、新加坡市场占比20%、24% ØMiniMax海外收入占比73%。公司抓住欧美成熟付费市场，海外市场占比总收入约73.1%。 Ø国家来看，新加坡、美国是主要海外市场。25M9，Minimax收入来自中国大陆、新加坡、美国的比例是27%、24%、20%。 Ø欧美、中东等地区增长快，美洲市场潜力大。25M9，欧美、中东地区虽然收入占比只有15%，但收入增速在376%；美洲收入占比已有24%，但收入维持在320%高增长。25M9，亚太地区收入占比61%，收入增长122%。 历史沿革：2021年底成立，拥有多款AI造血能力产品 ØMiniMax在2021年由闫俊杰锚定全模态与全球化战略筹备，2022年初在上海成立。 Ø产品驱动型公司，拥有多款AI造血能力产品。公司从2023年开始在自研大模型基础上重点打造C端AI产品矩阵，开放全模态API平台实现B端起步后，先后上线全模态交互平台Talkie/星野、视频生成平台海螺AI、音频生成工具MiniMax语音与智能Agent应用程序MiniMax，加速双端业务商业化规模。 业务模式：Talkie、海螺、开放平台贡献主要收入 Ø营业收入：Talkie、海螺、开放平台贡献主要收入。24年收入3052万美元；25M9收入5344万美元，同比增长175%。25M9，Minimax开放平台、海螺AI、Talkie/星野贡献收入占比29%、33%、35%。 Ø净利润：24年公司毛利率已经打正，25M9，公司毛利率23%。24年调整后净亏损2.44亿美元；25M9调整后净亏损1.86亿美元。22-25M9累计经调整亏损5.31亿美元。 Ø公司现金充足。根据招股书，公司预期每月现金消耗为2790万美元。25M9，公司现金结余为10.46亿美元，其中包括现金及现金等价物3.63亿美元、金融资产6.4亿美元以及未动用银行融资0.39亿美元。 数据来源：MiniMax招股书，国信证券经济研究所整理 数据来源：MiniMax招股书，国信证券经济研究所整理 数据来源：MiniMax招股书，国信证券经济研究所整理 业务模式：与智谱相比，MiniMax以C端消费主导业务模式 ØMiniMax：C端AI原生产品占总收入比重为71%。24年收入2181万美元；25M9收入3802万美元，同比+181%。 Ø智谱于2019年成立，业务模式以B端定制主导。目前收入逻辑为通过MaaS平台实现本地化部署与云端部署获得营收增长，24年收入3.12亿元，毛利润1.76亿元，毛利率56.3%，调整后净亏损24.66亿元，25M9收入1.91亿元，毛利润0.95亿元，毛利率50.0%，调整后净亏损17.52亿元。22-25M9累计经调整亏损49.36亿元。期间本地化部署与云端部署收入占比逐渐拉开，2024年占比为85%。 数据来源：MiniMax招股书，国信证券经济研究所整理 数据来源：智谱招股书，国信证券经济研究所整理 股东结构：创始团队控股28%，阿里巴巴、米哈游、IDG资本、腾讯为股东 Ø创始人闫俊杰团队通过个人与Alpha EXP等平台持有28.25%股份。阿里巴巴为第一大外部机构股东，米哈游、IDG资本、腾讯为主要战略/财务投资方，五大主要股东持股占比53.69%。同时设MiniMax Gene作为员工持股平台（ESOP）绑定核心人才。 数据来源：MiniMax招股书，国信证券经济研究所整理 管理层：创始人具有商汤系背景，公司研发团队年轻化 Ø管理层组成：公司上市后，董事会由4名执行董事、2名非执行董事、3名独立非执行董事组成。MiniMax的创始人是前商汤科技副总裁、研究院副院长及智慧城市事业群CTO闫俊杰。 Ø公司采用“极简高效”的运营模式，小团队干大事。CEO之下最多仅设3层管理架构，以项目为导向精简流程，在算力成本高企的行业背景下，跑出了超高投入产出比。整体团队具备年轻化、产业绑定、效率导向的三大特点。公司25M9员工数量为385名，其中团队人员研发背景占比74%。研究与开发团队的平均年龄不足30岁。 Ø公司具有前瞻性战略眼光。根据36氪，在全行业死磕模型参数和性能的2023年，MiniMax已经有一款成绩在海外相当亮眼的AI应用，Talkie；2024年1月，MoE（混合专家）架构还远未成为技术主流，MiniMax又推出了国内首款MoE大模型abab 6。2024Q2，多模态又成了MiniMax布局的重点。当前Minimax无论是语音模型Speech系列，还是视频生成模型“海螺AI”，在国内外的口碑和用户数，都位于第一梯队。 目录 MiniMax是多模态布局的全球化的大模型公司01MiniMax收入高增，亏损率大幅收窄04AI陪伴产品受到欧美喜爱，25年AI视频兴起03MiniMaxAI视频和AI音频是全球第一梯队02 大模型市场：25年预计市场规模220亿美元，应用处于商业化早期 Ø市场规模：根据灼识咨询，目前全球大模型市场在技术上位于OpenAI提出的5级路线图中的L3交界处（Agents阶段）。基于模型收入口径统计，全球大模型市场将有24年107亿美元迅速扩张至29年2065亿美元。其中，大模型应用市场规模预计将由24年的71亿美元增至29年的1515亿美元，CAGR达到84%；与此同时，大模型MaaS市场规模有望由24年的36亿美元增至29年的550亿美元，CAGR达到73%。 ü大模型应用的商业化仍处于早期阶段，而向Agent的演进是曲线拐点，商业价值将加速释放。根据Minimax招股书，Agent也遵循scaling law。Agent能处理的任务时长，正以“每7个月翻倍”的速度指数增长。目前AI已经能够自主完成人类花费1个小时的任务，到26年就能完成2-3小时的任务，5年内AI将能自动完成许多人类需要一个月才能完成的任务。 ü多模态整合成为趋势。2025年3月，GPT-4o更新图像生成能力，显著提升画质并引发ChatGPT新订阅量激增，展现多模态融合的商业潜力。不同于以往依赖DALL-E等独立模型生成图像的方式，GPT-4o基于原生多模态架构，可直接从文本提示生成图像，将可控图像生成与编辑提升至全新水平。 数据来源：灼识咨询，国信证券经济研究所整理 MiniMax市场地位：收入来看，是全球第四大pureplay大模型技术公司 Ø市场份额：根据招股书，基于24年全球大模型收入（AI应用订阅以及API调用）的统计，公司以3052万美元的收入成功跻身全球前十核心大模型技术公司，市占率为0.3%，且在纯研发驱动的pureplay（主营业务是大模型）赛道，已跃居全球第四，是中国初创企业中唯一入围前十的公司。 Ø技术排名：根据Artificial Analysis，MiniMax M2智能指数以61分位列全球第五。12月底最新上线的MiniMax M2.1延续交错思维与线性注意力架构，多模态能力对标第一梯队，一经发布便登上OpenRouter LLM Leaderboard全球前