乳业跟踪报告：政策落地，景气上行

本报告导读： 乳制品《周期筑底，期待反转》2025.11.28乳制品《肉奶共振，弹性可期》2025.08.21 进口牛肉保障措施裁定落地，26年主要供应国配额削减近6%，配额外进口牛肉将加征55%关税，国内牛肉需求有望提振，肉牛产业景气度持续上行。 投资要点： 进口牛肉调查裁定落地，配额外将加征55%关税。近日商务部公布对进口牛肉实施保障措施的裁定，自26年1月1日起以国别配额及配额外加征关税形式对进口牛肉采取保障措施，配额外进口牛肉将加征55%关税（现行一般关税税率为12-25%），政策实施年限为3年，配额数量限制逐年放松，当年未使用配额不可结转至次年。 26年主要供应国配额削减近6%，巴西/澳大利亚配额下调逾20%。24年牛肉进口量为287万吨，市场份额占比达27%，其中巴西/阿根廷/乌拉圭/澳大利亚/新西兰/美国分别占进口总量的46.6%/20.7%/8.5%/7.5%/5.2%/4.8%。针对以上主要供应国（24年合计份额超93%），26年合计配额较近12个月实际进口量减少5.7%，其中巴西/澳大利亚配额分别减少25.2%/32.0%，且保障措施实施期间，中澳自贸协定中牛肉特殊保障措施将暂停实施；27-28年进口牛肉总配额年增幅为2%。此外，发展中国家（地区）牛肉进口获得有条件豁免，22-24年其进口规模为15-20万吨，约占牛肉总进口量的5-7%；若其进口份额达3%或整体进口份额达9%，次年起将适用保障措施。 政策落地提振国内需求，肉牛景气周期有望延续。25H1进口量同比-9.5%至130.2万吨，活牛/牛肉价格低位反转，较前期低点上涨约20%/10%；受累于国际供需格局变化与行业囤货等影响，25H2牛肉价格涨势趋缓。我们认为随着25年11月美国对巴西关税政策松绑与进口牛肉保障措施落地，进口牛肉冲击将进一步减弱,国内牛肉需求有望提振。受益于供给端能繁母牛去化与进口端影响减弱，肉牛景气周期有望持续上行。 风险提示：存栏去化、价格反转不及预期，饲料成本波动，食品安全问题。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号