国债期货月报：财政供给预期升温，国债期货震荡走跌

市场分析 宏观面：（1）宏观政策：10月27日，央行时隔近十个月宣布重启公开市场国债买卖操作，向市场释放了明确的稳预期信号;10月30日，中美经贸团队达成三方面成果共识，一是中方将与美方妥善解决TikTok相关问题;二是美方将暂停实施其对华海事、物流和造船业301调查措施一年，同时将暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年;三是美方取消10%“芬太尼关税”，对中国商品24%对等关税将继续暂停一年。国务院关税税则委员会宣布在一年内继续暂停实施24%的对美加征关税税率，保留10%的对美加征关税税率；12月8日政治局会议明确实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，释放宽货币信号。（2）通胀:11月CPI同比上升0.7%。 资金面：（3）财政：11月一般公共预算收入在高基数影响下同比放缓，但全年收入进度仍偏快，第一本账完成压力不大，财政托底能力仍在。支出端呈现出降幅明显收窄的特征，前期预算内资金逐步转化为实际支出，结构上更加向民生和投资于人倾斜，基建相关支出边际改善但整体仍偏弱。政府性基金收入继续受地产拖累，但专项债发行提速带动支出同比转正，对广义财政形成支撑。整体来看，当前财政体现为稳总量、调结构、托底为主，短期对经济形成一定支撑，但更强拉动仍有赖于准财政资金和明年政策加码的进一步落地。（4）金融：11月金融数据整体偏弱，信贷仍由票据与短贷支撑，居民和企业中长期融资需求继续走低，贷款同比大幅少增。社融增速虽维持在8.5%，但主要由企业债券和表外融资对冲政府债与贷款的走弱，反映私人部门加杠杆意愿依旧不足。M1、M2增速同步下滑，活期存款下降更快，显示实体部门资金周转与经济活力偏弱。在需求走弱与政策宽松预期并存背景下，后续稳增长仍更依赖货币侧发力。（5）央行：2026-01-02，央行以固定利率1.4%、数量招标方式开展了5288亿亿元7天的逆回购操作。（6）货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D分别为1.32%、1.50%、1.53%，回购利率近期回落。 市场面：（7）收盘价：2026-01-02，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.45元、105.76元、107.86元、111.41元。（8）TS、TF、T和TL净基差均值分别为0.14元、0.15元、0.12元和0.22元。 综合12月各周来看，国债期货整体呈现“高波动、反复修复、中枢震荡偏弱”的月度特征。月初在股市反弹、年底兑现压力及央行买债不及预期等因素扰动下，超长端率先走弱，期债承压下行；随后在政治局会议定调积极财政、资金面持续宽松的支撑下，债市一度修复，但专项债与超长期国债供给预期升温迅速引发市场转向“宽财政—供给放量”交易，长端利率对财政预期高度敏感，长端走弱。中旬在宽财政强于宽货币预期、配置盘犹豫与交易盘主导的背景下，期债先弱后修复、但反弹持续性有限，多空分歧加剧；至月末，在资金持续宽松、空头回补及年末配置需求支撑下，期债再度震荡修复并周度收涨，但在央行政策表述偏中性、财政政策更加积极、降息预期反复，使得长端收益率整体上移。总体而言，12月国债期货在宽资金托底与财政预期扰动交织下，呈现震荡走跌行情。 展望1月，2026年1月债市整体可能呈现季节性偏稳、长段区间震荡偏弱的特征：一方面，1月历来受跨年后资金面相对平稳、配置盘阶段性回补及春节前流动性呵护影响，具备一定季节性支撑；但另一方面，本轮春节落在2月，1月并不存在明显的抢跑式配置窗口，叠加积极财政前置、政府债供给压力抬升，债市上行空间受限。短端更受益于资金面稳定和降准预期，中短利率债具备防守性优势；长端尤其是超长债则受供给、久期约束与配置意愿不足影响，更多体现为区间震荡偏弱。 策略 单边：回购利率回落，国债期货价格震荡，TS、TF2603合约中性，T、TL2603合约中性偏空。套利：关注TL2603基差回落，关注3T-TL进一步走扩。套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保。 风险 流动性快速紧缩风险 图表 图1：国债期货主力连续合约收盘价走势|单位：元............................................................................................................4图2：国债期货板块各品种涨跌幅情况|单位：%................................................................................................................4图3：国债期货板块各品种前20名净持仓占比走势|单位：%............................................................................................4图4：国债期货多空持仓比（前20合计）|单位：无............................................................................................................4图5：Shibor利率走势|单位：%............................................................................................................................................4图6：同业存单（AAA）到期收益率走势|单位：%...........................................................................................................4图7：银行间质押式回购成交统计|单位：笔、亿元............................................................................................................5图8：地方债发行情况|单位：亿元.......................................................................................................................................5图9：国债期货跨期价差走势|单位：元................................................................................................................................5图10：现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS-T）|单位：元、%.................................................................................5图11：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-TF）|单位：元、%..............................................................................5图12：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TF-T）|单位：元、%.................................................................................5图13：现券期限利差与期货跨品种价差（3*T-TL）|单位：元、%................................................................................6图14：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-3*TF+T）|单位：元、%........................................................................6图15：两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率|单位：%..........................................................................6图16：TS主力合约IRR与资金利率|单位：%.....................................................................................................................6图17：TS主力合约近三年基差走势|单位：元.....................................................................................................................6图18：TS主力合约近三年净基差走势|单位：元.................................................................................................................6图19：五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率|单位：%..........................................................................7图20：TF主力合约IRR与资金利率|单位：%.....................................................................................................................7图21：TF主力合约近三年基差走势|单位：元....................................................................................................................7图22：TF主力合约近三年净基差走势|单位：元................................................................................................................7图23：十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率|单位：%......................................................................7图24：T主力合约IRR与资金利率|单位：% ........................................................................................................................7图25：T主力合约近三年基差走势|单位：元.......................................................................................................................8图26：T主力合约近三年净基差走势|单位：元..............................................................