12月PMI数据解读：年末脉冲，助力收官
年末脉冲，助力收官 经济研究·宏观快评 执证编码：S0980524090003执证编码：S0980525110002执证编码：S0980513100001 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cn 事项： 12月份，制造业PMI、非制造业PMI分别为50.1%和50.2%，分别环比上升0.9个百分点和0.7个百分点。 评论： 结论：制造业PMI回升至荣枯线以上，非制造业景气度同步提升。12月经济数据或较11月有所回暖，预计Q4增速不低于4.5%，全年增速达成目标。12月本为制造业传统淡季，当月PMI环比实现逆季节性回升，彰显年末稳增长政策效应逐步释放。背后或是前期推出的5000亿元政策性金融工具、5000亿元地方债限额结余安排加速落地形成实物工作量，带动生产端回暖的同时，建筑业PMI同步显著回升。此外，制造业产出价格指数连续两个月回升，背后或反映行业“反内卷”相关政策成效逐步显现。展望后续，春节时点延后至2月，叠加625亿元国家补贴资金已提前下达，PMI扩张态势与经济回暖动能有望延续至明年1月。 具体看，12月PMI有以下几点特征： 12月制造业景气度环比显著回升，4月以来首次重返荣枯线之上。制造业PMI指数回升0.9个百分点至50.1，终结连续8个月收缩态势。从季节性规律来看，历年12月制造业PMI环比多呈回落走势，本月则实现逆季节性回升，景气修复超预期。 结构层面，产需两端同步回暖，价格出现分化。从相对变化维度看，“产需差”小幅扩大：新订单指数回 升1.6个百分点，生产指数回升1.7个百分点，“产需差”扩大0.1个百分点至0.9个百分点。价格维度呈现鲜明分化特征，购进价格指数下行、出厂价格指数上行，制造业企业盈利压力有望边际缓解。 制造业企业预期大幅提升，稳增长和反内卷政策成效持续释放。制造业生产经营活动预期指数回升2.4个百分点至55.5，环比改善幅度显著。分企业规模看，大、中型企业景气度回升，小型企业景气度回落。 12月非制造业景气度同步回升，服务业小幅改善，建筑业大幅抬升。非制造业PMI回升0.7个百分点至50.2，整体表现显著优于近年同期水平。其中服务业PMI小幅回升至49.7，内部结构分化特征突出，生产性服务业景气度下行，消费性服务业景气度显著回暖；建筑业PMI大幅回升3.2个百分点至52.8。 与制造业态势不同，非制造业投入与产出价格指数双双下行。当月产出价格指数回落1.1个百分点至48.0，投入价格指数回落0.2个百分点至50.2，价格差收窄2.2个百分点，指向非制造业企业盈利空间有所收窄。 中观行业维度，制造业景气行业数量减少，非制造业占比提升。分行业来看，15个制造业大类行业中仅4个处于景气区间，较11月减少，汽车、医药、纺织服装、计算机通信电子设备等行业表现相对亮眼；20个非制造业大类行业中10个处于景气区间，较11月有所增加，邮政、铁路运输、电信广播电视、互联网服务等行业表现突出。 制造业 12月制造业景气度环比显著回升，4月以来首次回到荣枯线之上。制造业PMI回升0.9pct至50.1，结束了连续8个月的收缩态势，回到荣枯线上。同比持平去年12月，高于近三年同期均值1.4个百分点。本次制造业的回升幅度明显高于季节性，环比变化远超过去三年环比均值。从季节性角度观察，历年12月相较11月或有所回落，今年12月环比强于近年平均水平（2022-2024年12月平均环比-0.5）。分贡献度看，各科目贡献程度分化。按贡献大小分别是新订单（贡献+0.48pct）、生产（贡献+0.425pct）、原料库存（贡献+0.05pct）、配送（贡献-0.015pct）、雇员（贡献-0.04pct）。 生产与需求同步上行，生产上行幅度略高于需求。从相对变化看，“产需差”有所扩大：新订单小幅回升（+1.6pct），同时生产回升更多（+1.7pct），“产需差”扩大0.1pct至0.9pct。从绝对水平看，年末冲量带动生产回升至51.7；而“三大需求”：新订单（+1.6pct至50.8）、新出口订单（+1.4pct至49.0）、现有订单（+0.5pct至46）均上行。 库存回升，价格分化。库存方面，原材料库存上行（+0.5pct至47.8），产成品库存上行更多（+0.9pct至48.2）。与此同时，投入和产出价格指标分化，购进价下行而出厂价上行，制造业企业利润压力或有所改善。购进价格指标下行0.5pct至53.1，仍位于荣枯线上，计算机、医药、有色、金属制品等行业表现较好；出厂价格上行0.7pct至48.9，计算机、电气机械、纺服、有色等行业表现较好。 企业预期显著提升，稳增长和反内卷政策效果显现。制造业预期提高2.4pct至55.5，较上月大幅上行。分规模看，大、中企业景气度上行，小型企业回落：大型企业和中型企业上行（大型+1.5pct至50.8，中型+0.9pct至49.8）；小型企业下行（-0.5pct至48.6）。“大小企业差”扩大2pct至2.2pct。分行业看，15个制造业行业中4个位于景气区间，少于11月的8个，汽车、医药、纺服、计算机通信等行业表现相对较好。 非制造业 12月非制造业PMI上行，服务业小幅提高，建筑业显著回升。非制造业景气度环比上行0.7pct至50.2，总体表现显著强于近年同期（2022-2024年12月均值48.1），2025年至今波动性较往年减弱。总体非制造业新订单上行（+1.6pct至47.3），就业人员上行（+0.8pct至46.1）。 服务业PMI小幅上行（+0.2pct至49.7），内部结构分化明显，生产性服务业下行而消费性服务业显著回暖。一方面，生产性服务业下行（-2.7pct至53.6），仍位于荣枯线以上。另一方面，消费性服务业显著提高（+3.8pct至49.4）。 建筑业上行3.2pct至52.8，低于过去3年同期平均水平（54.8）。具体来看土木工程（+1.2pct至53.7）， 高于去年但低于过去三年同期水平；建安装饰（+2.3pct至51.5）高于去年和过去三年同期水平；房屋建筑（+4.8pct至52.7）显著回升，但低于去年和过去三年同期水平。 从分项指标看，有三方面值得关注：一是与制造业情况不同，非制造业的购进和出厂价格同时下行。当月价格指标中，产出价格下行（-1.1pct至48.0）同时投入价格下行（-0.2pct至50.2），指向企业利润率指标走弱（产出价格与投入价格之差-2.2pct）。二是不同规模企业景气度表现与制造业有所区别，所有规模企业都走强，小企业提升更多。当月大、中、小型非制造业企业PMI环比分别+0.5pct、+0.5pct和+2.3pct。三是分行业看，景气行业占比增加。20个非制造业行业中10个位于景气区间，高于上月。邮政、铁路运输、电信广播、互联网等行业表现相对较好。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 风险提示 海外市场动荡，海外经济进入衰退。 相关研究报告： 《美国11月CPI点评-通胀回落，指引失真》——2025-12-19《2025年11月财政数据快评-财政力度继续下滑》——2025-12-18《美国10-11月非农数据点评-就业不温不火，降息条件未熟》——2025-12-17《美国12月FOMC会议点评-中性降息落地，技术性扩表重启》——2025-12-15《11月金融数据解读-企业融资多渠道回暖》——2025-12-13 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032
