美国经济：冷暖交织下的“K型鸿沟”

美国经济：冷暖交织下的“K型鸿沟” glmszqdatemark2025年12月31日 今年以来的美国经济表现着实让市场“云里雾里”。剔除关税对进出口和库存的扰动后，前三个季度美国实际GDP（年化环比增速，4QMA）始终稳定运行在2%以上的增长区间，展现出较强韧性。然而，这种超预期的经济增长，却与微观层面的体感形成鲜明反差：就业市场活跃度持续回落，消费者信心更是节节走低。一强一弱之间，美国经济呈现出“冷暖交织”、截然相反的特征。 但从本质而言，美国的经济数据看似光鲜，却掩盖了经济深层的结构性矛盾——少数领域驱动的“狭窄繁荣”与多数行业、群体面临的“广谱放缓”并存。部分群体的增长红利难以形成普惠大众的“涓滴效应”，反而折射出收益分配的严重失衡：AI产业与传统周期行业的分化加剧，消费市场的“K型撕裂”，普通人财务承压程度持续加大、民生发展节奏有所放缓，共同构成了美国经济的脆弱底色，使其经济增长缺乏普惠性与内生可持续性。 分析师陶川执业证书：S0590525110006邮箱：taochuan@glms.com.cn分析师林彦 执业证书：S0590525110007邮箱：linyan@glms.com.cn 研究助理武朔执业证书：S0590125110064邮箱：wushuo@glms.com.cn 行业分化：AI主导的局部增长与周期行业景气度的回落。AI相关领域投资的亮眼表现，无疑是当前支撑美国经济增长的关键支柱。今年以来美国AI相关投资（涵盖软件、计算机、电力及通信行业）对实际GDP年化环比增速的贡献高达0.8个百分点。从历史维度审视，当前信息处理设备投资对实际GDP年化环比增速的贡献度也处于历史高位区间，对美国经济增长的拉动作用正显著增强。 相关研究 1．汇率研究：人民币涨多了吗？-2025/12/252．“十五五”规划系列报告（十一）：提升消费率：中国的四类画像-2025/12/233．政策动态点评：居民增收如何“涨工资”？-2025/12/234．中 国 进 出 口 研 究 ： 出 海 的 破 晓 时 分-2025/12/215．海外市场点评：日央行加息：序曲还是终章？-2025/12/19 与此相反的是传统周期行业的下行，尤其是地产行业。我们在报告《降息救不了美国地产？》中提到，当前美国地产呈现“高利率+高房价”的反常组合，这使得美国居民月供压力处于历史高位、地产的需求受制约，而受制于融资成本高企叠加销售低迷的影响，进一步压制了地产商补库与投资意愿，截至今年三季度美国住宅投资年化环比增速依然维持在负增长区间，并未有明显改善。 消费“撕裂”：富人的韧性与普通人的困境。然而，AI投资驱动的经济增长红利并未普惠全体民众，反而进一步加剧了美国经济的“K型分化”格局。从资产持有结构来看，美国收入前20%的群体坐拥近90%的股票及共同基金资产，AI发展催生的财富效应高度向高收入群体集中，普通民众难以分享资产升值的红利。 从新增就业来看，今年美国劳动力市场的增长广度持续收窄，而AI技术的快速渗透也已开始逐步替代部分劳动力供给。 因此，当前中低收入群体经济状况承压、民生压力的加剧，已然成为当前美国经济的核心痛点。消费增长的动力高度向高收入群体集中，普通民众的消费能力与消费意愿则双双承压走弱，这一趋势更直观体现于实际收入缩水、信用风险攀升与消费者信心偏低的多重压力之中。 消费支出结构上更能直接反映出美国经济的这种两极分化态势。尽管今年以来消费端增速仍维持在较高水平，但从最新的三季度消费结构来看，除刚性需求的医疗保健支出外，美国消费增长更多依赖娱乐产品及服务、国际旅行等高端消费板块的拉动。 展望2026年，消费市场的“K型分化”格局恐难得到有效改观，但对于特朗普而言，民生问题却是其明年选举年的重中之重，也是政策的着力点。面对经济的结构性失衡与“K型分化”加剧的困境，我们预计特朗普政府为挽救支持率，将延续“鼓励AI投资+改善民生补贴”为核心的双轮驱动策略，试图通过强化增长引擎与缓解分配不公，缓解当前的经济矛盾。 风险提示：特朗普政策过于激进导致美国经济下行；关税扩散超预期，导致全球经济超预期放缓；地缘政治风险升温导致资产价格波动加大。 目录 1行业分化：AI主导的局部增长与周期行业景气度的回落...........................................................................................42消费“撕裂”：富人的韧性与普通人的困境...............................................................................................................63如何挽救民意？特朗普政府的“双轮驱动”策略...................................................................................................104风险提示..............................................................................................................................................................13插图目录..................................................................................................................................................................14 今年以来的美国经济表现着实让市场“云里雾里”。剔除关税对进出口和库存的扰动后，前三个季度美国实际GDP（年化环比增速，4QMA）始终稳定运行在2%以上的增长区间，展现出较强韧性。然而，这种超预期的经济增长，却与微观层面的体感形成鲜明反差：就业市场活跃度持续回落，消费者信心更是节节走低。一强一弱之间，美国经济呈现出“冷暖交织”、截然相反的特征。 但从本质而言，美国的经济数据看似光鲜，却掩盖了经济深层的结构性矛盾——少数领域驱动的“狭窄繁荣”与多数行业、群体面临的“广谱放缓”并存。部分群体的增长红利难以形成普惠大众的“涓滴效应”，反而折射出收益分配的严重失衡：AI产业与传统周期行业的分化加剧，消费市场的“K型撕裂”，普通人财务承压程度持续加大、民生发展节奏有所放缓，共同构成了美国经济的脆弱底色，使其经济增长缺乏普惠性与内生可持续性。 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 1行业分化：AI主导的局部增长与周期行业景气度的回落 AI相关领域投资的亮眼表现，无疑是当前支撑美国经济增长的关键支柱。截至2025年第三季度，从四季度移动平均口径测算，美国AI相关投资（涵盖软件、计算机、电力及通信行业）对实际GDP年化环比增速的贡献高达0.8个百分点，而同期个人消费支出则贡献1.8个百分点（见图3）。两大驱动力基本覆盖美国经济全部增长动能，凸显当前美国经济“消费+AI投资”的双轮驱动格局。 从历史维度审视，当前信息处理设备投资对实际GDP年化环比增速的贡献度也处于历史高位区间，其对美国经济增长的拉动作用正显著增强。 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：彭博，国联民生证券研究所注：阴影部分为美国NBER衰退期。 与此相反的是传统周期行业的下行，尤其是地产行业。我们在报告《降息救不了美国地产？》中提到，当前美国地产呈现“高利率+高房价”的反常组合，一方面，短端利率向长端利率的传导不畅，自2024年以来累计175bp的降息并未对地产投资产生明显提振，而房价上涨既有结构性供给不足的原因，也有成本上升（比如关税）的因素。 这使得美国居民月供压力处于历史高位、地产的需求受制约，而受制于融资成本高企叠加销售低迷的影响，进一步压制了地产商补库与投资意愿，截至今年三季度美国住宅投资年化环比增速依然维持在负增长区间，并未有明显改善。 资料来源：CEIC，国联民生证券研究所 资料来源：CEIC，国联民生证券研究所 2消费“撕裂”：富人的韧性与普通人的困境 然而，AI投资驱动的经济增长红利并未普惠全体民众，反而进一步加剧了美国经济的“K型分化”格局。从资产持有结构来看，截至2025年二季度，美国收入前20%的群体坐拥近90%的股票及共同基金资产，而收入后20%的群体持有份额不足2%。这一悬殊的资产分布意味着，AI发展催生的财富效应高度向高收入群体集中，普通民众难以分享资产升值的红利。AI技术进步所释放的生产力增长，最终未能转化为全民共享的财富增长。 资料来源：美联储，国联民生证券研究所 从新增就业来看，今年美国劳动力市场的增长广度持续收窄，而AI技术的快速渗透也已开始逐步替代部分劳动力供给： 一方面，今年以来就业市场整体景气度走弱，新增就业几乎清一色集中在医疗保健行业，传统制造业及其他服务业的招聘表现始终不温不火，凸显整体劳动力市场的招聘需求依旧谨慎，就业增长的覆盖面不断收缩。这种结构性承压，与经济数据的超预期增长形成鲜明反差，也让普通民众的微观体感与宏观数据愈发脱节； 另一方面，AI在驱动经济增长的同时，也对就业端形成了明显的挤压与替代效应。据挑战者裁员统计数据，今年1-11月人工智能技术已累计导致超5万个职位削减，尽管这一数字在整体就业市场中的占比尚不突出，但已然埋下隐患，对于严重依赖工资收入的群体而言，更是在收入承压的困境上“雪上加霜”。 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：美国挑战者集团，国联民生证券研究所 因此，当前中低收入群体经济状况承压、民生压力的加剧，已然成为当前美国经济的核心痛点。消费增长的动力高度向高收入群体集中，普通民众的消费能力与消费意愿则双双承压走弱，这一趋势更直观体现于实际收入缩水、信用风险攀升与消费者信心偏低的多重压力之中： 从美国居民消费能力来看，经通胀调整后的实际可支配收入（尤其是薪资收入）增长持续乏力，普通家庭的实际购买力被持续侵蚀，不得不压缩储蓄甚至动用应急资金，以维持基本生活开支。 资料来源：CEIC，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 不仅如此，中低收入群体信贷违约率的持续走高，更给信用市场敲响了警钟——信用卡、汽车贷款、学生贷款等消费信贷违约率已连续多个季度攀升，叠加中长 期利率高企的压力，中低收入群体的债务负担不断加重，进一步挤压了本就有限的消费空间。 资料来源：CEIC，国联民生证券研究所 消费能力的持续萎缩直接抑制了消费意愿，美国居民消费者信心指数持续走低。根据谘商会公布的数据显示，12月美国消费者信心指数跌至89.1，再度回落至今年4月贸易摩擦以来的最低水平，民众对于未来收入预期的担忧情绪正不断升温。 资料来源：CEIC，密歇根大学，谘商会，国联民生证券研究所 从消费支出结构上更能直接反映出美国经济的这种两极分化态势。尽管今年以来消费端增速仍维持在较高水平，但从最新的三季度消费结构来看，除刚性需求的医疗保健支出外，美国消费增长更多依赖娱乐产品及服务、国际旅行等高端消费板块的拉动；反观更能代表中低收入群体消费能力的食品饮料、餐饮服务、家具汽车等家用耐用品领域，消费表现则相对偏弱。不同收入群体的消费冷热反差，进一步凸显了消费市场的结构性失衡。 资料来源：BEA，国联民生证券研究所 3如何挽救民意？特朗普政府的“双轮驱动”策略 展望2026年，无论是就业市场的结构性失衡，还是AI技术对传统岗位的替代效应，以及美国资产的结构分化都难以在短期内得到根本性缓解，这意味着消费市场的“K型分化”格局恐难得