PVA龙头动能升级切换，价值亟待重估

2025年12月30日 研报副标题 核心观点 ⚫PVA全 球 龙 头 ，“链 长 面 宽”优 势 凸 显 ：皖 维 高 新 作 为 安 徽 省 国 资 委 下 属 企业 ，成 立 近 三 十 年来 持 续 深 耕PVA产 业 。 凭 借31万 吨PVA产 能 位 居 全 球 首位 ， 并形 成“电 石—PVA—PVA纤 维 、 膜 用PVA—PVA光 学 薄 膜—偏 光 片 、PVA—PVB树 脂—PVB胶 片 、生 物 质 酒 精—乙 烯—醋 酸 乙 烯—VAE/PVA、VAC—VAE—可 再 分 散 性 胶 粉“等 五 大 产 业 链 ，在 安 徽 、广 西 、内 蒙 建 成 三 个 产 业 基地。 推荐首次评级 分析师 ⚫反 内 卷 有 望 推 动PVA行 业 向 好 发 展 ：PVA行 业 目 前 景 气 低 迷 ， 价 格 价 差 处于 低 位 ， 开 工 率 在60%上 下 波 动 。 公 司 凭 借 上 下 游 一 体 化 和 产 能 规 模 优 势 仍表 现 强 大 韧 性 。 我 们 认 为 ， 后 续 在 化 工 反 内 卷 的 政 策 措 施 推 进 下 ， 国 内25万吨 远 超25年 寿 命 的 老PVA装 置 或 面 临 淘 汰 ，供 需 格 局 有 望 显 著 好 转 。公 司 前瞻 性 逆 势 布 局抢 占 先 机 ，规 划 在 江 苏 滨 海布 局 乙 烯 法PVA，将 进 一 步 巩 固 行 业长 期 领 先 地 位。 王鹏：010-80927713：wangpeng_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525090001 ⚫公 司 是 中 国 大 陆 第 一家PVA光 学 膜 规 模 化 生 产 厂 商 ：PVA光 学 膜 是 液 晶 显示 器 和OLED显 示 器 中 的 核 心 组 成 部 分 ，长 期 被 日 本 垄 断 。公 司 长 期 聚 焦PVA光 学 膜 国 产 化 ，循 序 渐 进 实 现1600mm/3400mm幅 宽 、TFT级 偏 光 片 用PVA光 学 膜 的 技 术 突 破 ， 成 为 中 国 大 陆第 一家PVA光 学 膜 规 模 化 生 产 厂 商。2025年 上 半 年 销 量 超400万 平 米 ，客 户 包 括 三 利 谱 、京 东 方 等 显 示 行 业 巨 头 。在 建2000万 平 方 米 即 将 投 产 ，助 力 关 键 显 示 材 料 国 产 化 加 速。 ⚫汽 车 级PVB胶 片 迎 来 量 产 元 年 ：PVB胶 片 是 夹 层 安 全 玻 璃 最 佳 粘 合 材 料，具 备 安 全 、 节 能 、 隔 音 等 优 势。由 于 长 期 以 来 国 产PVB胶 片 的 质 量 较 日 美 进口 产 品 品 质 上 有 差 距 ，只 能 用 于 建 筑 、光 伏 领 域 。公 司 凭 借“PVA-PVB树 脂-PVB胶 片 ”原 料 一 体 化 优 势 ，持 续 瞄 准 具 有 更 高 附 加 值 的 汽 车 级PVB胶 片 的技 术 开 发 。 随 着皖 维 集 团汽 车 玻 璃 项 目 投 产 ，公 司助 力皖 维 集 团 打 通"PVA树脂-PVB树 脂-PVB汽 车 胶 片-汽 车 安 全 玻 璃"全 产 业 链 ，开 启 汽 车 安 全 玻 璃 生 产新 赛 道蓝 海 征 程。 ⚫投 资 建 议 ：预 计2025-2027年 公 司 营 收 分 别 为84.58、92.33、99.23亿 元 ；归 母 净 利 润 分 别 为4.74、7.35、9.32亿 元 ，同 比 分 别 变 化28.14%、55.18%、26.82%；EPS分 别 为0.23、0.36、0.45元 ， 对 应PE分 别 为26.42、17.03、13.43倍 。 首 次 覆 盖 ， 给 予 “ 推 荐 ” 评 级 。 资料来源：中国银河证券研究院 ⚫风 险 提 示 ：新 产 品 市 场 推 广 的 风 险、原 材 料 变 动的风 险、新 技 术 装 备的风 险、项 目投 资 进 度 不 及 预 期 的风 险。 相关研究 目录Catalog （一）扎根安徽、面向世界的PVA巨人.......................................................................................................4（二）研发持续驱动，公司迭代升级............................................................................................................6（三）反内卷催化，PVA或迎来新一轮洗牌..................................................................................................8 二、PVA光学膜：正从“打破垄断”到“规模替代”..................................................................................11 （一）偏光片核心组件，亟需国产化上量...................................................................................................11（二）海外巨头看好发展，我国加快布局...................................................................................................12（三）皖维高新作为中国大陆第一厂商，进入“规模替代”...........................................................................13 （一）PVB胶片在汽车领域空间广阔.........................................................................................................14（二）乘“汽车第一省”强劲东风，公司迎历史机遇....................................................................................15 四、盈利预测与投资建议.......................................................................................................................17 （一）盈利预测.....................................................................................................................................17（二）相对估值.....................................................................................................................................17（三）绝对估值.....................................................................................................................................18（四）投资建议.....................................................................................................................................18 一、PVA全球龙头，全产业链布局 （一）扎根安徽、面向世界的PVA巨人 成 立 近 三 十 年 ，形 成四 大 产 业 板 块 、五 大 产 业 链、三 大 生 产 基 地。皖 维 高 新 成 立 于1997年 ，总部 位 于 安 徽 省 巢 湖 市 。发 展 至 今 已 建 成 化 工 、化 纤 、建 材 、新 材 料 四 大 产 业 板 块 ，形 成 电 石—PVA—PVA纤 维 、 膜 用PVA—PVA光 学 薄 膜—偏 光 片 、PVA—PVB树 脂—PVB胶 片 、 生 物 质 酒 精—乙 烯—醋 酸 乙 烯—VAE/PVA、VAC—VAE—可 再 分 散 性 胶 粉 等 五 大 产 业 链 ，并 在 安 徽 、广 西 、内 蒙 建 成 三 个产 业 基 地 。 （1）安 徽 本 部 高 新 材 料 产 业 基 地：聚 焦 新 型 化 工 与 高 端 新 材 料 两 大 核 心 领 域 ，致 力 于 打 造 区 域性 产 业 集 群 。通 过 推 进 高 端PVA树 脂 、VAE等 产 品 的 研 发 与 产 业 化 ，扩 大 公 司 优 势 化 工 板 块 规 模 ；建 成 乙 烯 法 醋 酸 乙 烯 装 置 ，强 化 原 料 供 应 保 障 能 力 ；持 续 加 大PVA光 学 薄 膜 及 偏 光 片 、PVB树 脂 及胶 片 、 可 再 分 散 性 胶 粉 等 “ 卡 脖 子 ” 材 料 的 技 术 投 入 ， 加 速 成 果 转 化 ， 逐 步 提 升 高 端 新 材 料 业 务 占比 。 （2）广 西 皖 维 生 物 质 化 工 基 地：依 托 广 西 丰 富 的 生 物 质 资 源 ，重 点 发 展 生 物 质 产 业 。优 化 世 界最 大 规 模 酒 精 制 乙 烯 、VAE乳 液 、VAC及 多 品 种PVA装 置 的 运 行 效 率 ， 探 索 酒 精 、 有 机 肥 料 等 新兴 产 业 路 径 ； 推 进PVA可 降 解 包 装 膜 项 目 ， 延 伸 产 业 链 条 。 （3）蒙 维 科 技 煤 化 工 产 业 基 地：聚 焦 煤 化 工 产 业 升 级 ，通 过 技 术 改 造 提 升 主 产 品 产 能 与 市 场 竞争 力 ；延 伸 产 业 链 条 ，布 局 高 性 能 纤 维 产 业 ，建 设 低 温 水 溶PVA纤 维 、高 强 高 模PVA纤 维 等 项 目 ；结 合 内 蒙 古 地 区 煤 炭 资 源 丰 富 、 石 灰 石 资 源 有 限 、 电 石 产 业 受 限 的 实 际 情 况 ， 探 索 煤 制 乙 醇 、 乙 烯等 新 型 化 工 项 目 ， 实 现PVA生 产 原 料 的 自 主 供 给 ， 保 障 蒙 维 科 技 可 持 续 发 展 。 资料来源：公司公告，公司官网，中国银河证券研究院 实 控 人 是 安 徽 国 资 委 ， 积 极 资 本 运 作 扩 大 版 图。皖 维 高 新 是安 徽 皖 维 集 团 有 限 责 任 公 司的 核 心子 公 司 ， 公 司 实 控 人 是安 徽 省国 资 委 。 皖 维 集 团前 身 是 安 徽 省 维 尼 纶 厂 ， 始 建 于1969年 ， 为 国 家“ 四 五 ”期 间 投 资 建 设 的 重 点 项 目。公 司 自1997年 上 市 以 来 ，持 续 通 过 投 资 、并 购 扩 大 版 图 。截 止2025年 半 年 报 ，主 要 控 股 公 司 达 八 家 ，基 本