11月工业企业利润点评：中游一枝独秀

【宏观快评】 中游一枝独秀——11月工业企业利润点评 华创证券研究所 主要观点 ❖11月工业企业利润数据：整体利润增速回落，中游增速回升 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 11月，规模以上工业企业利润-13.1%，前值为-5.5%。库存方面，截至今年11月，库存同比4.6%，前值为3.7%。分所有制看，11月，国有控股工业企业利润增速为-17.0%，私营企业增速为-12.6%，外商及港澳台为-7.3%。 证券分析师：陆银波邮箱：luyinbo@hcyjs.com执业编号：S0360519100003 量、价、利润率拆分来看，量价双落，收入增速同比降幅收窄。PPI同比，11月同比为-2.2%，10月为-2.1%。工业增加值11月增速为4.8%，10月为4.9%；收入端11月增速为-0.26%，10月为-3.32%。利润率方面，11月为5.65%，去年同期（可比口径）为6.51%。利润率拆分来看，11月毛利率为14.4%，去年同期为14.5%；费用率8.58%，去年同期为8.22%；其他损益收入比为0.85%，去年同期为0.54%。从行业情况看，11月，采矿业增速为-21.16%，前值为-12.04%；制造业增速为-13.54%，前值为-9.19%；电热气水增速为-1.59%，前值为1.76%。制造业内部，上游增速为-9.52%，中游增速为6.77%，前值为-3.85%。下游增速为-48.04%，前值为-20.06%。 相关研究报告 《【华创宏观】美国经济的冷与热：总量向上，民生向下——美国三季度GDP点评》2025-12-26《【华创宏观】货币政策重点在于调结构——2025年四季度货币政策委员会例会学习心得》2025-12-25《【华创宏观】外资如何看待2026中国经济？》2025-12-23《【华创宏观】国务院部署落实经济工作会议精神——政策周观察第60期》2025-12-22《【华创宏观】财政“跨周期”的底气——11月财政数据点评》2025-12-19 ❖11月工业企业利润点评：四个维度看中游一枝独秀 正如我们年报所强调的，当下往前看景气度最清晰最确定的是中游，中游的供需矛盾在持续改善，有望看到中游PPI、中游ROE持续改善，是当下基本面最值得关注的方向。详见《【华创宏观】“存款”落谁家，春水向“中游”——宏观2026年年度策略报告》，11月，从利润数据来看，中游一枝独秀。 （一）利润与收入：中游一枝独秀 11月，从利润与收入来看，中游均一枝独秀。利润增速方面，11月，中游当月同比为6.77%，好于前值-3.85%，是五个板块中唯一增速回正的板块，收入方面，11月，中游当月同比为4.66%，也好于其他四个板块。 根据统计局解读，中游利润增速较为突出的包括电子工业专用设备制造行业利润同比增长57.4%，航空航天产业快速发展推动行业利润增长较快，航空、航天器及设备制造行业利润同比增长13.3%，智能化产品助力数智化转型，智能消费设备制造行业利润同比增长54.0%。 （二）量：中游增速更高 从量的维度来看，今年以来保持了较高的增长。我们参考各行业的增加值权重，编制的各版块增加值增速表明，中游增加值增速更高。11月，中游增加值增速为7.36%，好于其他四个板块，也好于整体的4.8%。 （三）价：中游PPI环比转正，利润率回升 从价的维度来看，中游近期价格持续改善，11月，中游PPI环比转正，是自2024年6月以来中游PPI的首次环比转正。分行业来看，环比回升幅度较大的是电气机械（11月环比0.3%）、电子设备制造业（11月环比0.1%）。 可能受价格回升的带动，中游的利润率11月出现回升，且超过去年同期（注：其他四个板块11月利润率均低于去年同期）。 （四）供需矛盾：中游好于上游与下游 从供需矛盾来看（决定价的回暖是否具有持续性），中游今年以来供需矛盾持续改善，当前需求与投资增速差值，中游远好于上游与下游。因而，我们判断，中游价格有望继续回暖，中游利润仍将进一步回升。 ❖风险提示： 供给重新扩张，加剧供需矛盾。 目录 一、中游一枝独秀.....................................................................................................................4 （一）利润与收入：中游一枝独秀.................................................................................4（二）量：中游增速更高.................................................................................................4（三）价：中游PPI环比转正，利润率回升..................................................................5（四）供需矛盾：中游好于上游与下游.........................................................................5 二、11月工业企业利润数据点评............................................................................................6 （一）整体情况：工业企业利润增速回落.....................................................................6（二）行业情况：制造业中游增速回升.........................................................................6 图表目录 图表1利润：中游一枝独秀.................................................................................................4图表2收入：中游增速更高.................................................................................................4图表3工增：中游占比.........................................................................................................4图表4工增：中游增速更高.................................................................................................4图表5中游装备：PPI环比转正..........................................................................................5图表6制造业中游：利润率超过去年同期.........................................................................5图表7供需矛盾度量：中游好于上游与下游.....................................................................5图表8利润增速：三因素拆分.............................................................................................6图表9利润率：依然偏弱.....................................................................................................6图表10利润增速：中游增速回升.......................................................................................7图表11利润结构：中下游占比趋于上行...........................................................................7 一、中游一枝独秀 （一）利润与收入：中游一枝独秀 11月，从利润与收入来看，中游均一枝独秀。利润增速方面，11月，中游当月同比为6.77%，好于前值-3.85%，是五个板块中唯一增速回正的板块，其他四个板块来看，制造业上游当月同比为-9.52%，制造业下游当月同比为-48.0%，采矿业当月同比为-21.1%，电热气水当月同比为-1.59%。收入方面，11月，中游当月同比为4.66%，也好于其他四个板块。 根据统计局解读，“1—11月份，规模以上装备制造业利润同比增长7.7%，拉动全部规模以上工业企业利润增长2.8个百分点（注：1—11月份，规模以上工业企业利润同比增长0.1%），是对规模以上工业企业利润增长拉动作用最强的板块。” 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 （二）量：中游增速更高 如何理解中游的一枝独秀？从量的维度来看，今年以来保持了较高的增长。我们参考各行业的增加值权重，编制的各板块增加值增速表明，中游增加值增速更高。11月，中游增加值增速为7.36%，好于其他四个板块，也好于整体的4.8%。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 （三）价：中游PPI环比转正，利润率回升 从价的维度来看，中游近期价格持续改善，11月，中游PPI环比转正。11月，中游PPI环比为0.04%，是自2024年6月以来中游PPI的首次环比转正。分行业来看，环比回升幅度较大的是电气机械（11月环比0.3%）、电子设备制造业（11月环比0.1%）。 可能受价格回升的带动，中游的利润率11月出现回升，且超过去年同期（注：其他四个板块11月利润率均低于去年同期）。11月，中游利润率为5.7%，好于去年同期的5.5%。累计来看，1-11月，中游利润率为5.1%，好于去年同期的5.07%。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 （四）供需矛盾：中游好于上游与下游 从供需矛盾来看（决定价的回暖是否具有持续性），中游今年以来供需矛盾持续改善，当前需求与投资增速差值，中游远好于上游与下游。因而，我们判断，中游价格有望继续回暖，中游利润仍将进一步回升。关于供需矛盾的分析，详见《【华创宏观】中游供需矛盾进一步改善——11月经济数据点评》、《【华创宏观】“存款”落谁家，春水向“中游”——宏观2026年年度策略报告》。 资料来源：Wind，华创证券；注：中游为通用设备、专用设备、电子、电气、汽车、运输设备、仪器仪表、金属制品8个行业。下游商品为医药、农副食品、食品制造、酒饮料、纺织、纺织服装、家具、木材加工、鞋制品、造纸、文娱用品、印刷、农林牧渔13个行业；上游建筑材料为煤炭、非金属矿产、黑色加工、非金属矿物制品、化工、橡胶与塑料制品、化纤、燃料加工、黑色矿产9个行业 二、11月工业企业利润数据点评 （一）整体情况：工业企业利润增速回落 11月，根据统计局数据，规模以上工业企业利润-13.1%，前值为-5.5%。库存方面，截至今年11月，库存同比4.6%，前值为3.7%。