有色-基本金属行业周报：美国GDP结构性问题突出 降息预期难以回调 金银铜价格均创历史新高

评级及分析师信息 ►贵金属：美国GDP结构性问题突出，降息预期难以回调，金银价格均创历史新高 本周COMEX黄金上涨4.42%至4,562.00美元/盎司，COMEX白银上涨18.22%至79.68美元/盎司。SHFE黄金上涨3.71%至1,016.30元/克，SHFE白银上涨19.14%至18,319.00元/千克。 本周金银比下跌11.67%至57.26。本周SPDR黄金ETF持仓 增 加597,739.92金 衡 盎 司 ，SLV白 银ETF持 仓 增 加10,427,413.60盎司。 周二，美国10月耐用品订单月率-2.2%，预期-1.5%，前值由0.50%修正为0.7%。美国第三季度实际GDP年化季率初值4.3%，预期3.3%，前值3.8%。美国第三季度实际个人消费支出季率初值3.5%，预期2.7%，前值2.5%。美国第三季度核心PCE物 价 指数 年 化季 率 初值2.9%， 预 期2.9%， 前 值2.6%。美国11月工业产出月率0.2%，预期0.10%，前值0.10%。美国12月谘商会消费者信心指数89.1，预期91，前值88.7。美国12月里奇蒙德联储制造业指数-7，预期-10，前值-15。 分析师：陈宇文邮箱：chenyw@hx168.com.cnSAC NO：S1120525070003 周三，美国至12月20日当周初请失业金人数21.4万人，预期22.4万人，前值22.4万人。 1.《基本金属周报|美国CPI数据低于市场预期，宽松预期重燃，贵金属价格再度走强》2025.12.202.《基本金属周报|美联储12月降息落地，金属价格 2025年三季度美国GDP终值录得4.3%的亮眼增速，不仅创下两年以来的新高，更是大幅超出市场3.3%的一致预期。这绝非一轮健康的全面复苏，是依托富人资产增值效应、政策性集中采购需求，叠加被动性医疗支出共同催生的数据上涨。GDP结构性问题突出，中期选举背景下，降息预期难以降低，黄金价格保持强势。 强势运行》2025.12.133.《基本金属周报|就业数据疲软，美联储12月降息 预期回升，多金属价格创新高》2025.12.6 12月降息落地，美联储准备再次通过购买短期美国国债来扩大其资产负债表，宏观环境持续宽松。美国GDP结构性问题突出，降息预期难以回调。下任美联储主席都主张将利率降至比现在低的水平。地缘冲突持续，委内瑞拉地区局势紧张，俄乌地区仍未达成一致。全球范围内“去美元化”趋势的加速，共同推动了央行和投资者持续购金。长期看，全球货币与债务担忧，使得黄金受益于债务和货币宽松的交易方向，美国债务总额已突破38.5万亿美元，“大而美”法案的通过预计提高美国3.4万亿美元财政赤字，美国联邦政府在2025财年的预算赤字为1.8万亿美元，尽管关税收入大幅增长，但与2024财年总体相比变化不大。全球多国财政赤字处于高位，降息趋势下国债利率上涨，体现对债务规模的担忧，看好未来黄金价格。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰 黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【中国黄金国际】。 白银宏观逻辑与黄金类似。ETF资金强劲流入，持续推动白银的火爆上涨。白银被列入美国“关键矿产”清单，引发了资金的关注和囤积效应；全球现货库存紧张，甚至一度出现交割困难，这些都从交易层面助推了价格的快速拉升。市场对后续关税审查更紧张，同样的逻辑又在亚洲重演：国内库存一路掉到2016年以来新低，叠加出口放量，沪银和海外银价再次出现结构性价差，推升多地银价连环走高。尽管需求有所回落，但供应端缺口依然突出，基本面支撑银价，预计未来几年，供需缺口将持续扩大。宽松周期下工业复苏需求使得白银弹性高于黄金，有望在宽松环境及工业需求提振背景下实现上涨，白银价格弹性更大，看好未来白银价格。白银受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。 ►基本金属：降息落地，金属价格受益本周LME市场，铜较上周上涨2.12%至12,133.00美元/ 吨，铝较上周上涨0.39%至2,956.50美元/吨，锌较上周上涨0.46%至3,086.50美元/吨，铅较上周上涨0.76%至1,999.50美元/吨。 本周SHFE市场，铜较上周上涨5.95%至98,720.00元/吨，铝较上周上涨0.99%至22,405.00元/吨，锌较上周上涨0.46%至23,170.00元/吨，铅较上周上涨4.00%至17,555.00元/吨。 铜：宏观情绪叠加板块强势，铜价突破新高 宏观层面，美国三季度GDP数据超预期，但零售、就业及通胀数据同步显现结构性问题。该数据短线引发铜价回落调整后，并未实质性扭转市场降息预期，中期选举落地前，市场交易逻辑仍以降息定价为主。美元指数延续相对走弱态势，美债利率则受信用面及宽松定价博弈影响维持震荡，铜价顺势跟随金银同步走高。 供应方面，海外矿山运营风险持续升温，嘉能可、英美资源等多家头部矿企相继下调年内铜精矿产量预期，近期智利曼托维德铜金矿再起劳工冲突，若劳资调解未果，645名工会成员计划于12月29日起启动罢工，矿端供应扰动风险加剧。加工费方面，安托法加斯塔与国内冶炼厂敲定2026年零加工费协议，该价格低于2025年21.25美元/吨、2.125美分/磅的水平，且与年中零费用协议持平，矿端供应短缺的压力凸显。国家发展改革委产业发展司发布文章《大力推动传统产业优化提升》，鼓励大型氧化铝、铜冶炼骨干企业实施兼并重组，提升规模化、集团化水平。中国有色金属工业协会提议借鉴电解铝管控经验，对铜、铅、锌设立产能天花板，从严严控新增产能，叠加美国铜关税引发的贸易格局紊乱，推动铜资源绕道运美避税，全球铜库存或加速回落至临界低位。需求方面，本周铜需求呈现“结构分化、新旧动能失衡” 特征，新能源领域需求持续坚挺形成支撑，而传统消费板块受铜价高位与年底季节性因素影响，需求表现偏弱。整体来看，终端接货意愿伴随铜价冲高略有降温，但核心需求韧性仍存。 库 存 方 面 ， 本 周 上 期 所 库 存 较 上 周增 加15,898吨 或 16.59%至11.17万吨。LME库存较上周减少3,375吨或2.10%至15.70万吨。COMEX库存较上周增加20,738吨或4.49%至48.29万吨。 12月降息落地，降息预期下看好铜价。中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，全球主要矿山今年事故频发，预计2025Q4供给端减少20万吨产量，单季度铜产量减少约3%-4%，供给层面依旧偏紧。宏观层面，美联储年内降息概率仍存，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【江西铜业】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【云南铜业】。 铝：宏观情绪升温，铝价创近年新高 宏观方面，美国总统特朗普表示，不认同其观点者不会出任美联储主席一职，并期望新任美联储主席能在市场运行平稳的背景下推动降息。受特朗普任期不确定性及美联储降息预期升温的双重影响，美元吸引力下降、汇率走弱，进而对基本金属价格形成提振。 供应方面，本周电解铝行业产能运行良好，产能运行率延续在96%以上。新疆转移产能持续投产，西南地区置换与技改产能稳步推进，内蒙古42万吨产能继续释放，扎哈淖尔35万吨产能暂未启动，其他主要产能运行平稳。 需求方面，加工厂整体开工窄幅回落，其中华中区域出现阶段性减停产情况，华东、华南等地开工同样有所降温；分规模来看，头部规模加工厂开工保持稳健，中小厂受成本高企及订单疲软的双重压力，开工延续收缩态势。需求端同步走弱，下游接货意愿降温，订单量亦呈现小幅收缩。 原料端，整体来看，氧化铝市场供应过剩格局未改，现货价格跌势延续。行业利润持续收缩，高成本生产企业持续承压。供应端，尽管国内运行产能整体维持高位，但受焙烧负荷下调、产线检修、国产矿供应不足等因素影响，部分企业开工率出现回落。 库存方面，本周上期所库存较上周增加7,998吨或6.64%至12.85万吨。LME库存较上周增加1,450吨或0.28%至52.11万吨。 12月降息落地，降息背景下看好铝价。在过去的十年内，铜铝比的正常波动始终维持在3.3到3.7之间，现在的比例已达4.4，铜铝比已然失调，看好铝价补涨。国内电解铝供给刚性，供应端趋紧，AI领域的爆发式增长占据电力优先级。供应端扰动还待落地，South32旗下铝冶炼厂面临关停风险，全球产能收缩与贸易流向转移形成叠加效应。氧化铝供应相对宽松，氧化铝运行产能近8850万吨/年，利润向电解铝端转移。政策端持续推出利好，需求端新能源汽车、电力等领域需求持续保持，地产行业或将企稳，看好2025年铝价。受益标的：【中国铝 业】 、【中 国宏桥 】、【 宏创 控股】 、【天 山铝业】、【云铝股份】、【中孚实业】、【神火股份】、【南山铝业】。 锌：锌矿供应紧张，终端整体偏弱 供应端压力持续凸显，锌矿供应紧张格局未改。国内锌矿复产迟缓，冬储货源短缺叠加锌精矿加工费续跌，已跌破成本线；进口锌精矿因内外比价走差导致亏损扩大，进口量下滑，炼厂采购国产矿竞争加剧。需求端进入季节性淡季，叠加年末关账影响，下游整体需求偏弱。地产、基建板块需求拖累明显，家电需求亦呈走弱态势，仅汽车领域受政策支持有局部亮点；下游以逢低按需采购为主，现货交投氛围温和。 库存方面，本周上期所库存较上周减少3,054吨或4.02%至72,963吨。LME库存 较上周 增加6,975吨或6.98%至106,875吨。 铅：年底采购量减少，板块强势带动铅价上行 本周国内中大型下游企业陆续进入年末关账盘库阶段，对铅锭采购量缩减甚至暂停补货，生产所需原料均以长单履约及前期预定货源为主。临近年底，持货商大多无货可售，仅少数商家延续清库操作，现货流通货源持续偏紧，社会库存同步走低。2026年元旦节后新月长单即将落地执行，下游企业采购节奏将逐步恢复正常，预计节后铅锭社会库存仍将维持低位。本周贵金属价格大幅走高，提振有色金属板块。 库存方面，本周上期所库存较上周减少780吨或2.80%至27,095吨。LME库存较上周减少9,725吨或3.76%至248,900吨。 ►小金属 镁：挺价意愿增强，减产预期上升，镁价上涨 镁锭价格较上周上涨0.82%至17,210元/吨。需求端，整体需求表现疲软，叠加人民币持续升值的影响，下游采购出价意愿偏低，报价水平与当前市场实际行情明显脱节。供应端，镁锭现货成交价格已长期处于镁冶炼企业成本线下方，而煤价上行后，冶炼厂挺价惜售意愿进一步增强，部分企业暂不对外报价，另有多家冶炼企业计划通过减产收缩供应，或转向布局镁合金产能以缓解经营压力。成本端，受煤炭价格持续走高、兰炭价格下行的综合影响，镁冶炼综合生产成本进一步抬升，行业亏损面持续扩大，企业亏损程度不断加深。 钼、钒：钢招需求集体释放，钼价反转回升 钼铁价格较上周上涨2.56%至24.05万元/吨，钼精矿价格较上周上涨0.55%至3,675元/吨。国际钼价回归窄幅震荡上行通道，月末钢厂招标采购需求集中释放，双重利好支撑下，近期钼价顺利实现温和反转回升。下游工厂询盘采购积极性提升，市场成交活跃度有所回暖，持货商惜售挺价心态升温，看涨预期增强。 五氧化二钒价格较上周下跌0.32%至7.68万元/吨，钒铁价格较上周维持8.75万元/吨。国内钒价延续震荡下行走势，市场整体再度回归弱势运行格局。尽管本周初主流大厂挺价意愿明确，官宣报价维稳，并释放利好预期：其一，1月储能领域钒需求将延续高位；其二，钒品出口量维持高规模；其三，个别企业仍有检修计划，以此巩固挺价心态。但基本面利空压制明显，近期钢铁行业整体需求疲软，钢厂检修减产现象