南华期货镍&不锈钢2026年度展望：供需结构调整周期，随势而动20251225

一、核心观点 1.1核心观点 2025年镍市场整体走势先扬后抑，上半年整体受政策以及宏观面带动偏多，印尼年内出台一系列加工规范化新规，并且出台HMA基准价均带来小幅情绪上移，此外年内中美关系走势进一步扰动风险管理偏好。需求端的强弱变化作为底部中枢影响着价格的震荡区间，供给端的印尼冶炼与湿法中间品项目继续按节奏释放，整体供应环境保持稳定，期间虽有政策讨论诸如配额、成本机制调整以及项目审查等，但这些变化并未显著改变实际产量。由于此前多批新增产能已陆续进入成熟运行区间，市场更关心的并非单次政策表态，而是可能真正影响实物流向的措施；然而截至年底，供给端并未出现足以扭转格局的变化，使得价格重心仍由需求主导。 需求端边际增量有限持续压制上方空间，年中新能源强势反内卷浪潮以及出口稳定性波动均在一定程度上引领了波段性调整。镍元素过剩的局面长期延续也受制于于需求端无法寻求新的突破；新能源领域在固态电池尚未市场化之前，磷酸铁锂不断挤压三元前驱体份额，叠加新能源电车年内增销乏力，新能源链路需求较前期逐渐预期收窄。不锈钢方面则较为稳定，需求总量按照正常节奏维持一定涨幅，但是增量难以扭转过剩局面。国内端在利润收缩的情况下维持谨慎生产，库存维持稳定，但缺乏明显的增量需求支撑。今年多个不锈钢出口目的地针对不锈钢管控趋于严格，频繁出台新规限制出口；叠加国内不锈钢出口许可证新规对国内出口节奏造成了一定影响。整体来看，不锈钢全年需求虽未失速，但缺乏结构性改善，对镍价的支撑有限。2025年市场情绪变化的另一个关键来源在于政策与市场情绪之间的配合度。以往市场在弱势期间往往期待印尼通过政策来修正供需预期，但今年多次政策资讯被市场快速消化，情绪改善的持续时间明显缩短。这一方面说明政策密集度偏高，市场已不再对短期消息给予过度反应；另一方面也反映出供给端已有较强的稳定性，即便存在一些制度变化，只要未影响产量，最终仍会被供需现实重新定价。综合来看，2025年的镍价更多在需求波动和情绪变化之间寻找平衡点，而缺乏足以推动趋势性反转的基本面 力量。全年价格表现弱于往年，但运行节奏清晰——需求好转时盘面有所修复，需求回落时价格快速调整，供给稳定使得反弹空间有限，而印尼决定性政策持续笼罩上空。 进入2026年，镍市场的关注重点仍集中在供需双向结构性调整的进度上。从当前情况看，不锈钢的需求改善依赖于出口环境的稳定性与制造业订单的回暖。目前多国对我国不锈钢进行反倾销调查，且商务部新规添加出口许可证需求，2026年不锈钢出口预期还需求打上一个问号。与此同时，不锈钢在高端绿色新材领域的需 求有望进一步扩大，与传统制造业下滑形成一定对冲。2026不锈钢方面需求或以持稳为主，难见大幅改善。新能源方面对镍的需求被持续质疑，镍基电池份额逐年减少，镍元素总需求量增量匮乏；叠加目前新能源补贴，购置税减免等刺激消费政策均有所收紧，整体电车市场已经从井喷式扩张市场变为份额调整阶段，在固态电池尚未真正规模化之前，三元体系受到替代的影响仍将持续。需求端可能延续温和，但难以在短期内形成具有强度的持续扩张。 此外印尼方面供给端政策监管以及实施力度持续笼罩镍不锈钢产业上方，从历年看来印尼政策落地的力度更广泛的被人们关注，2025年印尼供给端出台了一系列政策以及条例，但是均在短期刺激盘面后被基本面压力压制。印尼倾向于在不去实际影响产量的情况下，单纯的通过发文以及发声来直接刺激盘面，这种方式的效果在逐年减弱，市场逐渐转而关注印尼政策落地到产能产量方面的实际影响。进入2026年镍矿配额的审批仍然是最核心的政策端变量，目前印尼预计新一年镍矿配额将大幅下跌至2.5亿吨，靴子尚未落地，但是已经结合情绪在年末拉升了一波盘面。需要注意的是当前镍堪堪回到年间常态震荡估值区域，配额的正式发布或将成为2026印尼刺激价格的第一把火。此外2025年11月印尼独立镍冶炼厂许可收紧政策出台，工业部禁止新建独立冶炼厂生产镍中间产品（如MHP、镍铁），要求企业转向高附加值下游产品，同时对已在建项目保留一定灵活性。该政策额出台象征着印尼在供给端结构性改革方面迈出了较为坚实的一步，2026年印尼方面仍有多条中间品产线等待投产，但是已经逐步步入产能膨胀期尾声，配合印尼实际政策，中长期镍供给端原料过剩局面或得到改善。预计2026年 镍主力合约区间【11.8-13】万 二、2025年度行情复盘 2.1一季度行情回顾 2025年一季度，镍价在宏观政策与产业链基本面的多重博弈下呈现震荡偏强趋势，价格中枢上移至12.5万-13.6万元/吨区间。宏观层面，美元指数回落及美联储降息预期降温为镍价提供了阶段性支撑，印尼政策调整成为核心扰动因素。印尼政府计划将镍矿增值税从12%上调至14%-19%，同时通过HPM计价机制调整系统性推升镍矿基准价格，进一步强化了全球镍产业链的成本刚性。然而供应过剩的长期格局尚未逆转，全球原生镍过剩量虽从2024年的25万吨收窄至18万吨，但需求端分化显著：不锈钢产量受国内复产及印尼镍铁回流推动同比增长15%，而新能源板块受磷酸铁锂技术路线挤压，三元前驱体订单同比下滑8%，硫酸镍需求仅维持刚性采购。这一矛盾反映出镍价短期受成本支撑与长期过剩压力的拉锯特征。 从产业链运行逻辑看，印尼政策主导的矿端供应扰动贯穿上下游。苏拉威西主矿区雨季延长叠加开斋节假期导致镍矿开采量环比下降12%，印尼冶炼厂原料库存周期压缩至1.5个月，菲律宾雨季结束后出货恢复缓慢，1.5%品位镍矿CIF价格涨至59美元/湿吨。镍铁环节在成本驱动和需求强劲态势下强势上行，印尼NPI产量增速放缓与国内镍铁厂因亏损减产共同导致供应趋紧，而不锈钢厂季节性复产推动镍铁采购量增长，价格攀升突破1020元/镍点。硫酸镍市场则处于产能释放与需求疲软的矛盾，印尼湿法中间品项目爬产缓慢导致原料供应受限，叠加钴价一季度因出口限制飙升，硫酸镍价格同步上涨，但三元材料订单低迷，对高价镍盐接受力度有限，产业链价格传导阻滞加剧。 2.2二季度行情回顾 二季度镍不锈钢市场在宏观政策与产业链供需的双重打击下呈现震荡下行走势。4月初美国对华加征关税政策超预期发酵，涉及不锈钢制品等商品，引发市场对终端需求收缩的担忧，叠加LME镍库存突破20万吨关口，镍价一度下探至11.5万元/吨，不锈钢期货价格同步暴跌。尽管印尼于4月26日实施的镍矿特许权使用费新政PNBP上调开采税率至14%-19%，推升镍矿成本并短暂提振市场情绪，但全球显性库存持续攀升至25万吨以上，终端需求疲软未实质性改善，镍价反弹后再度回落，重心下移。进入5月，中美达成"取消91%加征关税"协议带动市场情绪修复，镍价短暂反弹，但政策利好消化后，过剩基本面重新主导市场。年初传出的菲律宾六月禁矿法案被证伪，带来一定利空，高库存压力和下游消费不及预期导致镍价再度缓慢下跌，不锈钢价格跌至近年低位1.23万元/吨，沪镍在一度跌破118关口后大厂先后有减产消息流出，后续盘面逐步回调。产业链层面，供应过剩矛盾贯穿整个区间。镍矿端受印尼雨季延长及PNBP新政影响，火法矿价格持续攀升，四五月升水24-28美元/湿吨持续强势，但是下游难以传导成本压力，高价镍矿不断压迫中间环节利润。印尼镍铁冶炼企业因矿价高企持续倒挂，高镍生铁成交价二季度持续下探。硫酸镍市场整体难以有效影响盘面， 新能源领域三元前驱体五月产量环比降4%，六月仅小幅回暖。二季度金三银四需求不及预期，钢厂通过转产200/400系优化结构，但原料高成本与成品跌价导致行业普遍亏损，青山等行业龙头在六月开始带头减产。 2.3三季度行情回顾 2025年第三季度的镍与不锈钢市场波动主要寄托于消息面的多点刺激，盘面反应过后大多回调至震荡区间，基本面上成本偏强支撑底部空间，整体呈现区间震荡偏强走势。季初至7月中旬，市场由宏观与政策面情绪驱动：工信部关于稳增长与反内卷相关表态、青山等龙头钢厂关于限价与阶段性减产的传闻，使得资金面短期风险偏好上升，7月21日沪镍主力一度由122,550元/吨上探至124,360元/吨，不锈钢期货同步冲高至约13,030元/吨。这波上涨中库存或产量没有实质性紧缩，盘面反应主要是因为情绪与预期的集中释放，“可能的减产”和“政策宽松预期”叠加时，盘面被放大推升，但是在情绪降温之后高库存低需求老生常谈再度将盘面压制。三季度期间上期所库存多在约2.5–2.7万吨区间，而LME库存仍维持在20万余吨的高位，精炼镍实际下游需求的局限性导致库存去库无门，这些高库存数值本身是对价格持续上行的天然约束。8月印尼莫罗瓦利与Weda Bay等园区的突发性消息以及印尼关于矿权/配额的各种传闻一度制造供应紧张预期，推动盘面短线上扬；然而这些消息多数在短时间内被市场验证为“影响有限”后迎来盘面回调。9月以来主要盘面引导仍然为消息面刺激偏多，产业链方面包括印尼林业工作组接管部分镍矿产区，实际产量影响有限，但是公告发布短期对盘面有一定拉升；宏观层面聚焦美联储降息预期影响，但在降息前半月大多投资者对降息较为笃定并且提前交易。综合来讲三季度的行情是一系列可识别事件支撑的，短周期频频探涨，但是迫于库存以及现货的压力难以自我维持；与此同时九十月旺季，下行空间又被成本端与部分减产预期所限制，从而呈现反复探涨又回调局面。 2.4四季度行情回顾 9月至10月中旬，市场主要受印尼政策密集扰动与宏观预期牵引：印尼RKAB采矿配额重返一年审批制、制裁190家采矿企业及接管部分镍矿产区的消息陆续释放，叠加美联储降息预期升温，资金面短期风险偏好上升，沪镍主力一度收窄至123000元/吨附近，不锈钢期货同步反弹至12600元/吨左右。但这波上涨缺乏实质支撑，印尼政策调整对当下产量影响有限，仅引发短期情绪宣泄，高库存压力迅速压制盘面涨幅，价格很快回落至震荡区间。11月市场迎来政策与产业面的集中博弈，印尼《第28号政府条例》正式实施，暂停镍铁等中间品新建项目并引导向高附加值环节转型，叠加国内“反内卷”政策持续发力，短期提振市场挺价情绪。不锈钢方面，头部钢厂再度释放减产信号，200系产量阶段性收缩，但300系、400系排产保持稳定，实际减产量未达预期，且贸易商低价出货现象仍存，现货市场观望氛围浓厚，高价资源难以成交。镍市则面临成本支撑与供应宽松双向拉扯，供应过剩格局未改，价格反弹乏力。从11月底至12月区间镍市场面临了较大的行情波动，区间内两度突破五年低点，最低时甚至突破11.2一线，接触中间品一体化生产电积镍成本线。但是实际上除淡季需求疲软之外，基本面并无明确信号引领跌幅，资金面炒作影响较多。随后印尼配额缩减声明以及成本计价方式调整等消息共同刺激盘面，盘面短期内迅速拉升回到12.7一线以上。季度内基本面压力不改，市场整体以炒作淡季预期以及镍矿配额预期为主来回扯动盘面，资金行为影响较大。 三、产业链表现 3.1镍矿 2025年镍矿市场的供给端呈现出较强的政策敏感性与季节性波动特征，年初印尼苏拉威西与哈马黑拉地区遭遇持续雨季，制约了采矿与运输活动，且印尼政府在RKAB配额审批上的较为缓慢，导致了上半年市场出现显著的供应紧张局面，助推价格冲高。然而，这种紧张在下半年迅速缓解，随着雨季结束及补充配额的陆续下达，供给瓶颈被打通，价格随之回落。同时菲律宾作为重要的补充矿源在2025年成为较为关键的调节角色，因印尼本土供应受阻，菲律宾对印尼的镍矿出口量同比稳定上涨，预计全年出口量将达到1500万吨。此外虽然印尼全年批准了高达3.64亿湿吨的配额，但上半年实际利用率仅为33%，而目前印尼称2026年镍矿配额大幅缩减至2.5亿吨，预计2025配额发放过剩下矿端供给或将大幅缩减。此外目前印尼政府正在对镍矿资源进行较深程度的规范化以及系统化，镍矿配额许可从三年有效缩短为一年有效提高了矿企实际获批开采的门槛。印尼能源与矿产部ESDM以及林业组织在年内加大力度对违规采矿以及环保不合规的企业进行惩处，镍矿供给端的呈现节奏在印尼不断的干预中已经出现了改变。 镍矿的需求逻辑在2025年主要因下游冶炼利润收紧而被压制，呈现出成本敏感