“犒赏经济”下持续推荐泛潮玩机会，敏华收购美国软体制造商

2025年12月21日 证券研究报告/行业定期报告 轻工制造 评级：增持（维持） 分析师：张潇执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn 分析师：郭美鑫执业证书编号：S0740520090002Email：guomx@zts.com.cn分析师：邹文婕执业证书编号：S0740523070001Email：zouwj@zts.com.cn分析师：吴思涵执业证书编号：S0740523090002Email：wush@zts.com.cn 报告摘要 2025/12/15-2025/12/19上证指数0.03%，深证成指-0.89%，轻工制造指数1.8%，在28个申万行业中排名第8；纺织服装指数2.18%，在28个申万行业中排名第5。轻工制造指数细分行业涨跌幅分别为：文娱用品（2.51%），家居用品（1.96%），包装印刷（1.53%），造纸（1.49%）。纺织服装指数细分行业涨跌幅分别为：服装家纺（2.66%），饰品（1.87%），纺织制造（1.56%）。 《学习时报》肯定“犒赏经济”对拉动内需、扩大消费重要性，持续关注潮玩等新消费机会。12月17日，《学习时报》发布文章肯定“犒赏经济”已经成为拉动内需、扩大消费的新引擎。文章指出，当下的“犒赏经济”则表现出更强的主动性和分化特征，消费不再仅仅是为了单纯满足功能性需求，更多是为了实现自我关爱和心理建设，意味着消费者的决策逻辑发生了重要转变。消费者可能在日常刚需上精打细算，但在能够提供高情绪价值的领域却不吝投入，呈现出理性与感性并存的特征。我们认为情绪消费方兴未艾，潮玩及泛IP衍生赛道通过持续的产品迭代满足消费者多样化的需求。建议关注:【泡泡玛特】已具备可复制孵化IP能力和平台价值，全球化网络（供应链+本地化孵化）将推动IP多元化，释放长期增长潜力；【布鲁可】Q4新品数量与质量环比进一步提升，建议把握Q4新品催化机会，中期关注成人向、女性向拓圈进展；【晨光股份】蛰伏龙头焕新，IP转型加速+校边渠道替代品冲击趋缓+渠道库存低位；【创源股份】积极进军国内ip市场，IP产品持续落地。同时关注【实丰文化】、【广博股份】、【华立科技】。 上市公司数167行业总市值(亿元)11,787.62行业流通市值(亿元)9,319.35 重点关注乐舒适：从非洲卫品公司展望新兴市场“宝洁”，公司市场、品类空间广阔。本周我们调研乐舒适，长期看公司有望成长为扎根低渗高增市场的国际快消品集团：①公司已在非洲树立高竞争壁垒（供应链&成本优势+深度本地化+格子化市场中跨区域经营体系），持续享有新兴市场红利。②市场和品类扩张空间广阔，长期成长可期。深耕西非-拓展东非-落子南美，初步验证公司在新兴市场开拓上能力复制的逻辑，25H2南美工厂落地开启新市场。基于渠道与制造优势，空白的新兴市场开拓，及从纸尿裤到卫生巾的品类延伸，公司长期成长可期，建议重点关注！ 相关报告 1、《2026年轻纺新消费年度策略：立 足 优 质 供 给 ， 强 则 不 败 》2025-12-16 2、《中央定调优化“两新”，26年国补延续并升级》2025-12-14 3、《李宁户外首店开业，出口链关注恒林、永艺》2025-12-07 Nike披露FY26Q2业绩，北美/大众化分化延续，盈利能力明显承压。Nike披露FY2026Q2业绩，营收同比+1%至124亿美元，固定汇率下同比持平。分业务看，直营同比-8%，其中线上同比-14%、门店同比-3%；经销商渠道同比+8%。分品牌看，Nike主品牌同比+1%，主要受益于北美市场的增长，但部分被大中华市场及亚太和拉丁美洲市场所抵消；Converse同比-30%，所有地区市场均出现下滑。分区域看，北美、EMEA、大中华、亚太及拉美同比分别+9%、+3%、-17%、-4%。盈利能力 受关税影响持续承压，毛利率下降3pcts至40.6%，净利润同比-32%至8亿美元。 家居：敏华收购美国软体制造及品牌商。敏华控股完成对Gainline ReclineIntermediateCorp.100%股权的收购，包含债务清偿的对价为5870万美元。GainlineRecline主要从事软体家具制造及销售，拥有SouthernMotion及FusionFurniture两个品牌，FY25财年（截至2025/6/28）收入为1.88亿美元，净亏损968.7万美元，资产净值为2521万美元。本次收购有助于公司快速建立美国本土产能，增强全球化产能布局，同时逐步积累海外自有品牌运营能力，当前估值低位建议积极关注。同时软体板块推荐估值低位的软体龙头【喜临门】、【顾家家居】，关注【慕思股份】。定制板块推荐【索菲亚】、【欧派家居】、【志邦家居】。智能家居赛道建议关注【公牛集团】、【好太太】、【瑞尔特】。 出口链：关注估值低位，对美收入修复在即的恒林、永艺。10月，越南对美出口的非木材类家具金额同比+16%、环比+20.4%，呈现修复态势。我们判断，8月后随着关税落地，美国订单已经开始恢复，并将于Q4体现至收入层面。展望26年，关税政策趋稳、下游库存偏低、美国减费降税三重因素催化下，耐用品出口景气度有望提升，建议关注估值低位的恒林股份、永艺股份。 品牌服饰：李宁户外首家门店开业，关注运营&货盘积极变化。11月29日首家李宁户外「COUNTERFLOW溯」门店在北京开业。我们认为户外独立门店开业是品牌形象升级核心一步，公司管理&货盘呈现积极变化，叠加新一轮奥运周期，公司有望走出底部，拐点向上。建议关注：1）主业底部向上，下半年利润弹性可期，看好线下特卖打开第二曲线的【海澜之家】；2）功能性鞋服消费【安踏体育】、【李宁】、【361度】和【波司登】等；3）家纺龙头【罗莱家纺】【富安娜】、【水星家纺】；4）细分赛道成长性突出、渠道数量&店效提升可期的【报喜鸟】、【比音勒芬】。 箱板纸小幅回落，纸浆价格反弹。本周箱板纸小幅回落，阔叶浆价格小幅反弹，文化纸系价格仍处于底部区间，纸浆提价下后续价格反弹可期。持续推荐文化纸林浆纸一体化优势持续扩大的【太阳纸业】，考虑纸浆价格企稳回升及后续产能的释放，Q4旺季盈利有望改善；关注细分赛道景气度较高的【仙鹤股份】；新增产能较多导致纸价处于底部的白卡纸品种【博汇纸业】、【五洲特纸】；需求偏弱及进口纸压力较大的箱板纸品种【山鹰国际】、【玖龙纸业】、【理文造纸】等；同时建议关注业绩困境反转的【中顺洁柔】。 纺织制造：己内酰胺行业反内卷，关注台华新材。据塑化联盟，11月5日，己内酰胺行业召开交流会议，围绕落实国家近期关于治理无序竞争、维护市场秩序的要求，与会聚合工厂一致同意实施减产20%，并每吨产品价格上调100元。己内酰胺行业开启反内卷,建议关注【台华新材】。此外，建议低位关注份额具有持续提升能力的细分龙头：1）重点推荐份额提升、盈利能力随客户结构优化及规模效应释放如期提升的【晶苑国际】；2）长线关注新客户逐步放量，盈利能力有望随新工厂爬坡修复的运动鞋制造龙头【华利集团】；同时关注【新澳股份】、【申洲国际】、【健盛集团】、【南山智尚】、【兴业科技】等。 宠物用品：建议关注源飞宠物，代工拐点+OBM成长期，基本盘中高速增长+品牌放量可期。1）代工业务，海外先发优势突出，近年已率先布局东南亚产能，有望继续扩产。关税大背景下承接订单转移，老客户+新品类打开代工空间；2）国内OBM业务，狗狗零食品牌匹卡噗跑通，其宠物零食产品表现亮眼，已取得显著市 场反响，看好成长空间。 风险提示：原材料价格大幅上涨、宏观经济波动、行业政策变动、测算结果偏差、研报使用信息更新不及时、历史规律失效等风险。 内容目录 MDI、聚醚环比上涨................................................................................................7澳洲羊毛价格延续高位............................................................................................8 行业重点数据跟踪...........................................................................................................9 商品房周度销售数据：三十大城市商品房成交套数同比下降31.9%....................10造纸周度数据：纸浆价格环比上涨，箱板纸小幅回落..........................................10地产月度数据：1-11月商品房销售面积累计同比下滑7.8%................................13家具月度数据：11月家具社零同比-3.8%.............................................................14纺服月度数据：11服装出口额同比-10.9%；纺织纱线出口额同比+1%..............16 风险提示.......................................................................................................................18 原材料价格大幅上涨风险......................................................................................18宏观经济波动风险.................................................................................................18行业政策变动风险.................................................................................................18测算结果偏差风险.................................................................................................18研报使用信息更新不及时风险...............................................................................18历史规律失效风险.................................................................................................18 图表目录 图表1：各行业周涨跌幅（2025/12/15-2025/12/19）.................................................6图表2:轻工二级子版块周涨跌幅（2025/12/15-2025/12/19）......................................6图表3:纺服二级子版块周涨跌幅（2025/12/15-2025/12/19）......................................6图表4：轻工制造、纺织服饰版块近一年行情走势......................................................7图表5：TDI国内现货价(元/吨)........................................