国债期货周报：年末债市或维持宽幅震荡

年 末 债 市 或 维 持 宽 幅 震 荡 从业资格：F03088018投资咨询资格：Z0019608 作者：熊睿健联系方式：020-88818020 2025//12/20 目录 国债期货行情政策面跟踪宏观基本面跟踪01020304资金面跟踪 国债期货主力合约走势 上周，30年期国债期货主力合约2603合约变化0.17%至112.66，10年期国债期货主力合约2603变化0.15%至108.15，5年期国债期货2512变化0.14%至105.97，2年期国债期货2512价格变化0.03%至102.49。 国债期货成交持仓 成交量方面，上周，30年期国债期货日均成交141,799手，较上周变化-5287手，10年期国债期货日均成交80,379手，较上变化-6115手，5年期国债期货日均成交手66,776手，较上周变化-315手，2年期国债期货日均成交33,189手，较上周变化-2212手。整体成交量下行。 持仓量方面，30年国债期货持仓量164,046手持仓，较上周变化2666手。10年期国债期货共有240,925手持仓，较上周变化10950手。5年期国债期货共有持155,055手，较上周变化22158手。2年期国债期货共有持78,825手，较上周变化3509手。上周各品种成交量下行，但是持仓量普遍上行，尤其是中短端品种，原因可能是资金利率突破低位带来一定博弈需求，叠加短端品种升水扩大带来一定套利机会。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货期现指标 上周截至12月19日，TL2603、T2603、TF2603、TS2603基差分别为0.55、0.02、-0.05、-0.06，分别较上周变化0.33、0、-0.42和0.01；隐含利差分别为1.62BP、0.48BP、-0.85BP、-5.28BP，分别较上周变化1.79BP、0.31BP、-2.29BP、0.06BP。 各品种IRR分别为1.14%、1.67%、1.66%、1.70%。TL合约基差波动较大，关注日内期现套利机会。 数据来源：Wind广发期货研究所 移仓与跨期价差跟踪 当前TL、T、TF、TS合约跨期价差2603-2606分别为-0.18、-0.02、0.00、-0.04，相较上周变化0.01、-0.01、0.00、-0.02，上周跨期价差波动较小。 国债期货跨品种价差 隐含期现利差方面，最新值，10-2Y利差达到38.91P，较上周变化-0.10BP，10-5Y利差达到18.98BP，较上周变化4.75BP，5-2Y利差达到19.93BP，较上周变化-4.85BP。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货跨品种价差 隐含期现利差方面，上周30-10Y利差达到60.49BP，较上周变化3.08BP，30-5Y利差达到79.47BP，较上周变化7.83BP，30-2Y利差达到99.40BP，较上周变化2.98BP。期限利差多数有所走扩。 数据来源：Wind广发期货研究所 11月PMI供需回升 11月制造业PMI为49.2%，环比回升0.2个百分点，连续8个月处于收缩区间。分项看，供需均反弹、供给和外需反弹更多。生产指数为50.0%，较上月回升0.3%。需求端，11月PMI新订单指数回升0.4%至49.2%，新出口订单指数回升1.7%，指向供需均反弹、供给和外需反弹更多。价格端，11月原材料购进、出厂价格指数分别回升1.1%、0.7%，指向制造业市场价格总体水平有所改善，预计11月PPI跌幅继续收窄。 11月PMI供需回升 11月非制造业PMI环比回落0.6%至49.5%，其中服务业、建筑业PMI分别变动-0.7、0.5%。11月综合PMI产出指数环比回落0.3个百分点至49.7%。 11月PMI供需回升 服务业方面，11月服务业PMI回落0.7%至49.5%，弱于季节性，可能是受假期效应消退等因素拖累。 11月PMI供需回升 服务业行业看，铁路运输、航空运输、住宿、文化体育娱乐、邮政等行业商务活动指数较高，而保险、房地产等行业商务活动指数均低于临界点。 制造业行业看，农副食品加工、汽车、铁路船舶航空航天设备等行业供需两端处于高位；纺织服装服饰、化学纤维及橡胶塑料制品、非金属矿物制品等行业供需两端则相对偏弱。 11月通胀数据延续好转 11月CPI同比涨幅进一步扩大，较上月回升0.5%至0.7%；环比-0.1%。因此，11月CPI同比回升，主要得益于基数回落。此外，食品价格超季节性上涨，能源价格拖累加深，核心CPI同比涨幅保持在1%以上。其中核心消费品价格同比上涨2.1%，金饰品价格同比涨幅超50%，家用器具、服装价格同比分别上涨4.9%、2.0%；服务价格季节性回落，同比涨幅收窄至0.7%，环比降0.4%。 PPI方面，11月PPI同比-2.2%，降幅较上月扩大0.1个百分点，主要受基数走高影响，翘尾拖累较上月增加0.1个百分点；环比上涨0.1%，主要支撑因素包括：“反内卷”对黑色、新能源领域价格的带动、国际金价、铜价上涨带动有色行业价格上涨、一般日用品和耐用消费品价格上涨。往后看，PPI基数略高，全球定价产品具备一定不确定性；但政策性金融工具托底建筑业价格叠加反内卷，预计降幅收窄。 11月金融数据弱于预期 新增社融2.49万亿，同比多增1597亿，好于预期。11月社融口径人民币贷款增加4053亿，同比少增1163亿，是社融的主要拖累项。政府债券新增1.2万亿，同比少增1048亿，少增幅度明显收窄，可能与盘活地方政府债务结存限额有关。企业债券融资新增4169亿，同比多增1788亿，其中中票、短融同比多增仍是主要拉动。表外融资方面，表外三项增加2146亿，同比多增1328亿，是社融的另一拉动，可能与政策性金融工具投放有关。 11月新增信贷3900亿，同比少增1900亿，低于市场预期。结构上，居民部门，短期贷款、中长期贷款均同比少增，指向消费、地产仍偏弱。企业短贷同比多增，票据冲量特征明显，企业债券短期融资也同比多增，中长贷同比延续少增，基建、地产传统动能减弱是主要拖累。 11月出口增速超预期 11月出口同比增速5.9%，略超预期。不过10月底中美吉隆坡磋商可能影响了出口商的行为，可能存在10月谨慎11月回补的现象。10-11月合并增速为2.4%。 数据来源：Wind广发期货研究所 11月出口增速超预期 分国别和地区来看，对美出口降幅有所扩大，下滑至25.58%。11月对欧盟、非洲、拉美的出口同比均高增，对东南亚出口增速小幅回落。非洲、欧盟、拉美、东盟是11月出口的主要拉动项。对比去年同期，对美出口占比从14.7%降至11.3%；对欧盟出口占比从14.4%升至14.9%；对东盟、非洲、拉美合并占比从29.1%升至31.4%，新兴经济体是我国出口的重要增长点。 数据来源：Wind广发期货研究所 11月出口增速超预期 从主要产品来看，11月四大劳动密集型产品，纺织品、服装、箱包、玩具合并出口同比-8.5%；传统电子产品，手机、自动数据处理设备合并出口同比为-9.7%，家电出口同比-5.8%；新三样，高端制造产品，汽车、船舶、集成电路合并出口同比42.3%。 11月工业增加值回落 11月工业增加值同比4.8%，略低于前值的4.9%，季调环比为0.44%，高于10月，大致持平前一个月，显示工业生产变化不大。 11月工业增加值回落 高技术产业增加值同比达8.4%，产量保持高速增长的包括集成电路、工业机器人，11月集成电路产量同比15.6%，低于前值的17.7%，工业机器人产量同比20.6%，高于前值的17.9%；发电设备、新能源汽车增速也偏高，分别为同比9.9%、17.0%，有色金属产量增速也有所上升。粗钢、水泥等建筑业产品同比负增长。 11月消费大幅下滑 11月社零同比1.3%，低于前值的2.9%。环比-0.42%，属于年内低点。 11月消费大幅下滑 增速好转的部门包括餐饮、烟酒、粮油食品、服装、化妆品、金银珠宝、日用品、药品、办公用品、通讯器材等。增速下降的一是地产相关的家具、建筑装潢；二是高基数叠加补贴减少的汽车、家电。 11月固定资产投资仍偏弱 1-11月固定资产投资同比-2.6%，较前值回落0.9%。季调环比-1.03%，其中1-11月地产投资同比-15.9%（前值-14.7%），广义基建投资同比0.1%（前值1.5%），狭义基建投资同比-1.1%（前值-0.1%），制造业投资同比1.9%（前值2.7%）。地产、制造业、基建增速均下行。1-11月商品房销售面积、销售额同比分别为-7.8%、-11.1%。11月70城二手房价同比跌幅走阔至-5.7%，环比跌幅持平于-0.66%，其中一线城市二手房价环比走阔至-1.1%，指向地产量价均继续下行。制造业投资方面，或与反内卷短期对生产限制、设备更新改造资金支持有所弱化有关。基建投资仍在下行，其中水电燃气、交运投资跌幅收窄，水利投资跌幅走阔，政策性金融工具效果暂不明显，不过从12月高频数据来看，基建资金到位率有所改善，指向政策性金融工具的作用可能在明年初见效。 消费高频数据：地产销售同比回落，汽车销售增速下滑 地铁客运和执行航班数据为居民生活半径和出行指标，与消费和服务业活动存在关联，目前地铁客运同比增速维持正增长，航班数环比回落，反映出行需求季节性退坡，不过同比仍保持正增长。截至目前，12月主要城市地铁客运量日均环比增速-1.87%，同比增速2.98%，当前绝对值处在历史偏高位，地铁出行超季节性回升。截至目前，12月国内执行航班数日均12165架次，环比增速-2.05%，同比增速0.93%，较上月环比降幅收窄，基数影响下同比目前回落，当前绝对值处在历史高位。 消费高频数据：地产销售同比回落，汽车销售增速下滑 截至目前，12月电影票房均值12228万元，在新电影带动下票房回升，环比增速3.68%，同比去年同期增速179%。截至目前，12月乘用车销量均值5.45万辆，环比增速-29.64%，同比去年同期增速-25.15%，同环比增速较上月大幅回落。 消费高频数据：地产销售同比回落，汽车销售增速下滑 12月30大中商品房成交面积日均值29.26万平方米，环比增速-1.26%，同比去年同期增速-30.18%，环比增速回升，同比降幅略有收窄，整体新房销售增速绝对值处于季节性低位。 12月北京二手房销售面积日均4.95万平方，环比增速5.65%，同比去年同期增速-27.93%，环比增速略回落但仍为正值，同比增速降幅有所走扩。后续关注进一步巩固房地产市场稳定的增量政策。 出口高频数据：出口增速回落但具有韧性 11月韩国前20日出口同比8.2%，较上月-8.2%回升。11月韩国出口同比8.4%，较上月3.6 %回升。11月越南出口同比15.83%，较上个月的18.16%回落。 数据来源：Wind广发期货研究所 出口高频数据：出口增速回落但具有韧性 12月出口集装箱运价指数环比1.57%，进入12月运价有所回升。 12月美西和美东航线集装箱运价指数均值环比-8.3%、-3.58%，整体运价增速转负。 数据来源：Wind广发期货研究所 出口高频数据：出口增速具有韧性 从港口吞吐量来看，12月同比维持正值。12月货物吞吐量周度均值为26401万吨，同比增长2.36%，较上月增速5.72%回落。12月集装箱吞吐量周度均值661.85万箱，同比增长11.7%，较上月增速10.24%回升。 数据来源：Wind广发期货研究所 出口高频数据：出口增速回落但具有韧性 长周期来看，沿海主要港口货2.36%、11.7%，从港口货运同比看目前出口增速维持正增长，中国出口品需求具有粘性，产品仍然具有竞争力，24%关税继续延期，美国对华关税下调10%，短期贸易不确定性降低。 十五五规划建议VS十四五规划建议 十五