2026年债市机构行为展望：总量的缺口与结构的压力

总量的缺口与结构的压力——2026年债市机构行为展望 今年债市波动中，机构行为成为主导因素。随着债券存量规模的加大，机构行为也呈现出交易盘和配置盘明显分化的特点，以及配置盘中期限错配形成的显著压力。今年机构行为呈现出如下几个明显特点： 作者 分析师杨业伟执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 1）债市资金流入减少。这不仅来自固收类投资机构负债端资金来源的减少，同样来自资产配置结构中债券配比的下降。由于房地产销售跌幅收窄以及股市资金分流，今年固收类投资机构负债端增速放缓，我们用居民存款、保险、债基、货基和理财合计计算的资金来源同比增速从去年11%上下放缓至今年最低的10%左右。例如债基，前三季度债券基金规模净减少4848亿元，而去年同期净增量为10504亿元。同时，机构资产配置中增加权益配比，减少债券配比。例如前三季度，保险债券投资增加了2.25万亿元，较去年同期2.5万亿元有所下降，而股票投资增加了1.19万亿元，较去年同期4784亿元明显提升。 分析师王春呓执业证书编号：S0680524110001邮箱：wangchunyi@gszq.com 相关研究 1、《年度策略：固收+为势，科技为王——2026年可转债年度策略》2025-12-162、《固定收益点评：基本面压力加大，待政策发力》2025-12-153、《固定收益定期：地产跌幅拉大，食品价格多有回升——基本面高频数据跟踪》2025-12-15 2）长债特别是超长债成为部分机构调节利润和缓解指标压力的工具，并对市场形成明显冲击。过去几年债券利率持续下行，部分成本法计价债券具有较高浮盈，这部分成为银行等机构兑现利润的工具。而银行兑现利润的行为则会增加市场抛压，进而形成债市调整压力，这在今年各个季度都对债市形成冲击。同时，随着银行持债规模的持续增加，特别是久期压力上升，导致银行部分指标承压，例如△EVE/一级资本等，这导致银行被动抛售长债，而市场承接能力不足，形成四季度后半段超长债大幅调整行情。 3）交易型机构负债端不稳定性上行，导致交易型机构更为明显的追涨杀跌，加大行情波动。今年基金等交易型机构面临更大的负债端不稳定性，下半年费率新规影响之下，这个变化更为突出。负债端的不稳定性和低票息下对收益的追求导致券商、基金等交易型机构更明显的追逐市场波动，并被动产生放大行情波动作用。 预计明年较今年，债市压力将有所缓解，资产供给增速下降，而固收类机构负债端资金来源或增加，资产荒压力或再度上升。今年债市走弱的主要原因在于供需关系的相对变化。供给端，今年政府债供给多增2.9万亿元，信用债多增约4000亿元，政府债放量推动今年前7月社融增速回升。而需求端，今年年初央行暂停国债买卖，二、三季度权益市场表现强势，低风险偏好的资产增速有所回落，债券需求端边际走弱。社融回升，需求走弱，导致今年资产荒缓解。展望2026年，预计明年社融增速回落，资产荒将再度加剧。供给端，按照赤字率4%、特别国债2万亿元、专项债4.5万亿元，明年政府债供给总量约14.84万亿元，同比多增约5000亿元，远低于今年2.9万亿元，假设其他融资项与今年一致，预计明年社融增速将放缓，从目前8.5%左右放缓至明年中7.5%左右。需求端，居民储蓄结构以住宅和固收类资产为主，二者变化具有明显负相关性，我们预计明年商品房销售增速在-10%左右，则存款、理财、债基、货基等低风险资产或将维持稳定较高的增长。叠加央行已重启买债，明年资产荒可能再度加剧。 但结构性压力依然存在，需要监管调整或者供给端明显变化来缓解。供需格局趋紧决定了明年债市方向性看多，结构性压力对债市的扰动依然存在，并可能在明 年对债市继续形成扰动。首先，需要关注对银行部分指标的监管变化情况。银行作为政府债券承接主力，在政府债大量发行环境下部分指标已经接近监管上限，并约束银行对债券的配置力量。监管可能需要调整部分监管指标或者央行增加对长期限国债的购买量，来缓解银行等机构配债压力；其次，需要关注交易型机构监管规定落地情况及冲击。公募基金费率新规等监管规定有可能在明年落地，征求意见稿已经在9月发布。这些规定落地前后，可能带来基金负债端波动，并对市场带来扰动；再次，关注其他市场变化对债市的影响。今年市场已经形成很强的权益看涨预期，保险等机构显著增加了权益的配置仓位。如果明年继续走强，可能在短期内进一步约束债市的资金供给，并对市场形成扰动。 从节奏来看，年初机构行为对债市压力有所缓和，下半年存在再度加大可能，届时需观察监管政策调整。年初银行等机构指标压力有所缓和，如果1月信贷冲量过后，机构配置力量有望合力增强，并驱动债市走强。但下半年如果监管政策未有明显调整，指标压力存在再度回归可能，需到时进一步观察。 风险提示：外部风险超预期；财政政策超预期；风险偏好恢复超预期。 内容目录 1、2025年机构行为回顾.....................................................................................................................................32、2025年债市供需分析与2026年预测...............................................................................................................92.1 2025年回顾：社融同比回升，资产荒改善................................................................................................92.2 2026年预测：社融增速回落，资金需求较高，资产荒加剧......................................................................103、2026年各类机构行为展望............................................................................................................................133.1银行：业绩压力和监管违约是关键........................................................................................................133.2保险：向分红险转型，权益资产受倾斜..................................................................................................143.3理财、债基：负债端不稳定性或加大.....................................................................................................15风险提示..........................................................................................................................................................16 图表目录 图表1：二季度以来资金面持续宽松（%）.........................................................................................................3图表2：二季度以来权益市场表现强势................................................................................................................3图表3：近年保费收入同比变化..........................................................................................................................4图表4：今年保费收入和保险资金运用同比变化..................................................................................................4图表5：保险债券投资余额变化..........................................................................................................................4图表6：保险季度资产配置变化（亿元）............................................................................................................4图表7：保险资产配置结构................................................................................................................................4图表8：大型银行存贷款增速差与债券投资增速..................................................................................................5图表9：中小型银行存贷款增速差与债券投资增速...............................................................................................5图表10：上市银行上半年抛券压力较大（亿元）.................................................................................................5图表11：公募债基净值变化（亿元）.................................................................................................................6图表12：公募基金资产配置变化（亿元）...........................................................................................................6图表13：公募基金资产配置占比........................................................................................................................6图表14：理财规模变化.........................................................................................................