油脂年报：预期与现实分化，震荡中寻找新平衡

纵观2025年全年，国内油脂市场整体呈“先扬后抑、品种分化”的格局。豆油全年宽幅震荡，政策与供应是主因，上半年因贸易摩擦预期与美豆生物柴油政策得到支撑，但下半年在巴西大豆大量到港、国内库存累积后转为承压运行。棕榈油走势相对坚挺，主要受印尼B40/B50生物柴油政策预期及产地低库存的长期托底，成为年内核心支撑品种。菜油经历明显强弱转换，上半年因中加贸易关系紧张、进口锐减而价格强势，但四季度后，受加拿大和澳洲油菜籽创纪录丰产影响，供应预期改善，价格自高位连续回落，表现转弱。 不出现极端天气的情况下，南美大豆丰产概率较大。目前市场已开始交易2025/26年度南美大豆的产量预期，关注拉尼娜及厄尔尼诺天气的影响，或将在2026年第一季度直接影响豆油成本。同时，2026年春季美国大豆的播种意向和实际种植面积，以及关键生长期的天气则是第二、三季度的市场焦点。 2026年棕榈油市场预计将维持紧平衡格局，价格运行中枢有望上移，但全年会因关键变量的博弈而呈现高波动性。核心驱动上，行情将由印尼的生物柴油政策强度与主产区的天气状况共同主导。若印尼B50政策强力执行，将大幅收紧全球供应并强力推升价格；而东南亚的天气（如拉尼娜）则决定了产量修复程度，是主要的供应端不确定性。同时市场还需应对豆油等竞争油脂的比价压力。 2026年国内菜油市场将围绕以下核心驱动展开：一、政策变量，2026年3月对加拿大“双反”案的最终裁决，若维持或加征关税，将延续当前高价、高库存格局，菜油继续作为“小众油脂”；若降低或取消关税，加拿大低成本菜籽和菜油将大量涌入，短期内可能因供应增加进一步打压价格，但长期看会降低国内整体成本。二、需求变量，关键在于豆菜油价差能否修复，目前豆油因生物柴油题材获得更强支撑，若其价格走强，拉大与菜油价差，菜油的需求才有望逐步恢复。 2025年油脂行情走势回顾 纵观2025年全年，国内油脂市场整体呈“先扬后抑、品种分化”的格局。豆油全年宽幅震荡，政策与供应是主因，上半年因贸易摩擦预期与美豆生物柴油政策得到支撑，但下半年在巴西大豆大量到港、国内库存累积后转为承压运行。棕榈油走势相对坚挺，主要受印尼B40/B50生物柴油政策预期及产地低库存的长期托底，成为年内核心支撑品种。菜油经历明显强弱转换，上半年因中加贸易关系紧张、进口锐减而价格强势，但四季度后，受加拿大和澳洲油菜籽创纪录丰产影响，供应预期改善，价格自高位连续回落，表现转弱。油脂全年运行主要分为三段逻辑，具体表现如下： 一、年初至6月，走势分化，强弱不一。棕榈油受印尼B40/B50生物柴油政策预期、产地减产及斋月需求推动先涨。豆油上半年均价7940元/吨，同比上涨3.6%，主要受中美贸易摩擦（中国对美豆加征关税）和美国生物柴油政策预期双重影响，宽幅震荡。菜油走势相对坚挺，因中国对加拿大油菜籽加征反倾销税导致进口锐减，供应紧张支撑价格震荡上行。 二、7月至9月，高位震荡，承压回落。南美豆出口迅速恢复、供应量庞大、巴西大豆大量到港，油厂开工率高，豆油库存快速累积。同时政策预期变化，中美关税休战协议延长90天，缓解了供应担忧。加上需求疲软，终端消费不足，全国三级豆油均价从6月底的8191元/吨微涨至9月底的8371元/吨。 三、10月至12月，震荡偏弱，分化延续。菜油基本面转弱，全球油菜籽丰产（加拿大、澳洲产量创新高），成本支撑减弱。澳洲菜籽到港，供应预期改善。豆油开始承压，国内供应宽松，但受国际大豆成本及贸易政策预期牵制。棕榈油产地库存不高，且有生物柴油政策长期托底，盘面受到支撑。豆油10月现货均价8484元/吨，环比微跌0.49%，进口三级菜油均价10249元/吨，环比微涨0.32%，11月下旬后自高位开始连续回落。 综合全年来看，油脂市场主要受到以下几大核心因素的交替影响：一、贸易政策与地缘政治，中美贸易关系反复直接影响了大豆进口成本与预期，同时中加关系紧张是上半年支撑菜油价格的关键，而其缓和则导致四季度菜油转弱。二、生物柴油政策，印尼的B40/B50和美国的生物燃料掺混义务等政策，通过创造额外工业需求，为棕榈油和豆油提供了长期的价格支撑。三、产地供需基本面，马来棕榈油产量受树龄老化制约，而加拿大与澳洲油菜籽的创纪录丰产则直接改变了菜油的成本结构。四、相关市场联动，国际原油价格波动会通过生物柴油的替代效应传导至植物油市场，中东地缘冲突就推升了油价并带动植物油价格上涨。 豆油：国际大豆整体丰产，政策驱动基本面变化 一、国际豆系基本面供应情况 首先来看全球大豆供需情况：2024/25年度全球大豆创纪录丰产，产量预计达4.184亿吨，同比增2310万吨，主产国库存攀升，巴西、美国、阿根廷库存同比均增长。需求增长相对稳定，主要由中国大豆压榨需求驱动，中国进口量预计1.12亿吨，同比增长3.7%。中美贸易关系的不稳定在令市场持续博弈，四季度中国采购缺口巨大，谈判结果影响美豆出口前景。同时南北美出口产生竞争，巴西的高出口挤压了美豆的市场份额，加之市场一直在交易天气的不确定性，影响了美豆单产。 24/25年度全球豆油市场整体维持供需两旺格局，产量和消费量增长将推动市场发展，而期末库存的减少和库销比的下降则可能对豆油价格形成支撑。供应受大豆压榨量支撑，但因生物柴油需求旺盛，美国豆油库存处于5个月低点。结构性需求剧增：美国生物柴油政策将显著提升工业需求。2026年新增豆油需求或达约197亿磅。政策是核心变量：美国环保署（EPA）2026-2027年提高生物燃料强制掺混量的提案，若实施将彻底改变全球豆油供需格局，使库存由松转紧。 综合来看，2025年豆系市场的核心博弈聚焦在以下两点：一、大豆丰产下的贸易与竞争，巴西依靠产量和成本优势，在美国传统出口季与之激烈竞争，同时中美贸易谈判的进展直接影响中国采购方向，是美豆价格的最大不确定性来源。二、豆油市场的相关政策决定供需松紧，今年豆油的核心驱动力是美国的生柴政策，该政策一旦落地，将大幅增加美国本土豆油消费，不仅会提振美豆压榨需求，还可能导致全球豆油供需格局由宽松转向紧张。生物柴油政策在拉动豆油的同时，也支撑了美豆的压榨需求，为美豆价格提供了关键支撑，但美国国内豆油需求激增，也可能限制其豆油出口，影响全球贸易流。 二、国内豆油市场分析 我国大豆主要依赖进口，由于国际大豆的供给预期显著增加，豆油原材料的进口成本或将下降。今年我国豆油市场的供应端持续宽松，1-9月进口量达8619万吨，同比增长5.0%，供应充裕。油厂开机率高，三季度周度压榨量多次超200万吨，预计四季度仍维持高位。商业库存从6月底的约95万吨，持续增至10月底的125万吨以上。 需求端整体疲软，餐饮消费乏力，以刚需为主，9月餐饮收入同比增速仅0.86%，创年内新低，直接抑制了食用油消费。不过豆油凭借对菜油、棕榈油的价差优势，需求相对稳定，下游普遍按需采购，维持低库存，成交相对清淡。 今年豆油的核心矛盾主要是高进口成本限制了国内豆油的下跌空间，美国生物柴油政策及南美天气炒作推高国际豆油及大豆价格，供应压力下，国内价格涨幅明显弱于国际市场。政策与天气是近期重点关注的因素，美国、巴西等国政策是拉动全球豆油需求、推升成本的核心长期变量，拉尼娜现象若导致南美大豆减产，将从成本端提供新的上涨动力。最后高库存是国内油脂的主要压制因素，需重点关注元旦、春节前的备货能否有效提振需求、消化库存。 资料来源：迈科期货投研服务中心，mysteel 三、2026年豆油市场行情展望 不出现极端天气的情况下，南美大豆丰产概率较大。目前市场已开始交易2025/26年度南美大豆的产量预期，关注拉尼娜及厄尔尼诺天气的影响，或将在2026年第一季度直接影响豆油成本。同时，2026年春季美国大豆的播种意向和实际种植面积，以及关键生长期的天气则是第二、三季度的市场焦点。 在决定性的政策变量方面，关注EPA最终发布的可再生燃料义务（RVO）方案，若新方案大幅提高掺混义务，将消耗大量豆油（潜在新增需求可达近200亿磅），导致其出口能力下降，并拉动全球豆油价格中枢系统性上移；若新方案低于市场预期或推迟，则当前由政策预期支撑的价格可能会面临“预期落空”的回调压力，市场焦点将重回大豆丰产下的供需宽松现实。 资料来源：迈科期货投研服务中心，USDA 资料来源：迈科期货投研服务中心，USDA 棕榈油：马来供需两弱，关注印尼政策变化 资料来源：迈科期货投研服务中心，wind 一、国际棕榈油供需市场分析 2025年马来西亚棕榈油的基本面呈现出“预期与现实的巨大反差”，全年产量有望创下新高，但年末库存压力远超预期，这已成为当前市场的核心矛盾。年初官方预估产量约1950万吨，但最新预计将首次突破2000万吨，11月产量193.55万吨，虽环比略降，但同比大增19.4%，仍处历史高位。与此同时，11月出口仅121.28万吨，环比大跌28.1%，显著低于预期，11月数据反映出印尼降低出口关税带来的激烈竞争，严重挤占了马来西亚的市场份额。11月底库存已达283.54万吨，环比增13%，同比增54%，是近五年最高水平，若出口持续疲软，12月底库存可能超过300万吨。 印尼是全球第一大棕榈油主产国，也是棕榈油消费最多的国家，2025年印尼的棕榈油基本面正处在关键的转折点上，已从过去的产量扩张驱动转向为政策与结构性因素主导的格局。受有利天气影响，预计全年产量增长约10%，国内消费旺盛，月均超200万吨，受益于国内消费，8月底库存仅254万吨。不过印尼棕榈油产量在连续多年增长后，增速已显著放缓，市场目前将焦点转向其B40生物柴油政策的执行力度，这将在未来直接决定其国内棕榈油消费量。B40的全面执行将年化消耗棕榈油约1000万吨，B50生物柴油计划虽可能推迟，但一旦实施将额外消耗150-300万吨棕榈油，彻底改变其出口格局。 资料来源：迈科期货投研服务中心，MPOB 资料来源：迈科期货投研服务中心，GAPKI 资料来源：迈科期货投研服务中心，GAPKI 资料来源：迈科期货投研服务中心，GAPKI 二、国内棕榈油供需分析 我国棕榈油基本上完全来自于进口，2025年进口总量大幅锐减，降至近5年低位，1-9月累计进口225.4万吨，同比减少17.1%。豆棕价差全年“倒挂”，导致调和油等领域需求基本缺席。消费以食品加工等刚性需求为主。上半年库存“前低后高”，10月中旬库存约59万吨，处于近年同期偏高水平。进口利润为负的状况持续超过一年，严重抑制了买家的进口积极性，贸易商参与度下降，市场购销清淡，运行逻辑从价差套利转变为满足特定加工需求。 综合来看，2025年国内棕榈油市场呈现一个清晰的链条：进口利润长期倒挂，进口量系统性下降，消费被豆油替代，市场活跃度降低，被动跟随外部市场波动。目前国内棕榈油市场自身驱动力很弱，属于“被动跟随型”品种。其未来转机更多地依赖于豆油等竞争品价格上涨带来的比价修复，或者主产国因生物柴油政策导致出口大幅收紧。 资料来源：迈科期货投研服务中心，mysteel 三、2026年棕榈油市场行情展望 整体来看，2026年棕榈油市场预计将维持紧平衡格局，价格运行中枢有望上移，但全年会因关键变量的博弈而呈现高波动性。核心驱动上，行情将由印尼的生物柴油政策强度与主产区的天气状况共同主导。若印尼B50政策强力执行，将大幅收紧全球供应并强力推升价格；而东南亚的天气（如拉尼娜）则决定了产量修复程度，是主要的供应端不确定性。同时市场还需应对豆油等竞争油脂的比价压力。 虽然豆棕价差倒挂持续抑制棕榈油需求，但在棕榈油需求早已被压缩至刚性的情况下，棕榈油相较于其他植物油的溢价扩大很难再带来棕榈油需求减量，几乎不具备价格弹性。故而国内棕榈油市场目前的独立驱动较弱，其关键看点在于豆油等竞争油脂的价格变化能否修复豆棕价差，从而为棕榈油被严重替代的消费需求带来恢复性增长的机会。 菜籽油：国内消化高库存，等待反倾销政策的最终落地 一、国际菜系供需情况 2025年全球油菜籽产量显著恢复，但供应增量被结构性因