首次覆盖：泛越野+生态出海，新品周期驰而不息

公司研究/首次覆盖 2025年12月19日 泛越野+生态出海，新品周期驰而不息 ——长城汽车(601633.SH)首次覆盖 汽车 投资要点： 报告原因： 投资建议：预计2025-2027年公司归母净利润为121/143/173亿元，对应PE为16/13/11倍。公司估值低于可比公司均值，首次覆盖，给予“买入”评级。 买入（首次评级） 行业与公司情况：中国汽车市场正经历电动智能化及全球化的深刻变革，自主品牌崛起，合资品牌承压，行业竞争加剧。公司是中国最大的SUV和皮卡制造车企之一，成功开创并引领“硬派越野”和“轻越野”细分市场。公司积极推行“生态出海”战略，在泰国、巴西等地拥有全工艺生产基地，销售网络覆盖170多个国家和地区，25H1海外贡献收入占比接近40%。预计越野、皮卡市场优势的强化以及全球化进程的提速将共促公司业绩增长。 有别于大众的认识：1）市场可能更关注公司出口总量，但出口业务的良好盈利性和对单一地区依赖降低的结构改善趋势，将为业绩提供更强的确定性；2）市场将坦克视为小众硬派越野品牌，但通过Hi4-Z架构和城市智驾功能的搭载，坦克正在从纯粹的越野场景向“可城可野”拓展，目标群体扩大，成长空间打开；3）市场或对魏牌的高端化路径存疑，但高山MPV改款的成功和即将推出的SUV系列，论证了魏牌具备打造高端爆款的能力；4）市场或认为公司智驾起步晚，但公司智驾团队结构已经优化，算法自研+合作并行，推出三档平价智驾方案来快速实现全系车型智驾功能覆盖，策略务实且下沉市场潜力更大。 关键假设点：1）收入增长：2025-2027年公司总营收同比增速约为9.0%、13.6%、18.2%，其中整车收入增速约为10.0%、15.0%、20.0%，零配件收入增速约为3.0%、4.0%、5.0%；2）毛利率提升：公司通过优化产品结构和费用率，综合毛利率逐步回升，2025-2027年约为18.4%、18.9%、19.3%，其中整车毛利率从18.5%逐步回升至19.0%。 催化剂：1）重要新车上市兑现销量，及高端品牌突破：坦克系列智驾版/Hi4-Z新车型上市订单及月度销量数据持续超预期，魏牌全新旗舰SUV销量能否稳定过万且持续攀升；2）出口数据持续超预期：月度出口销量，特别是非俄地区的增速和占比提升情况；3）智驾落地进展：高阶智驾功能在更多车型上的搭载和用户口碑反馈。 相关研究 风险提示：1）新车销量不及预期：若坦克、魏牌等重磅新车型因产品力、定价或市场竞争原因导致市场接受度低于预期，将直接影响销量和营收；2）行业竞争与价格战风险：新能源车竞争加剧可能导致公司为保市场份额而丢利润；3）海外市场政策风险：关税政策变化可能影响公司海外业务发展；4）高阶智驾发展不及预期：L3以上高阶智驾功能落地速度、体验落后于竞争对手，可能削弱产品竞争力。 证券分析师 吴迪S0820525010001021-32229888-25523wudi@ajzq.com 联系人 徐姝婧S0820124090004021-32229888-25517xushujing@ajzq.com 资料来源：Wind，爱建证券研究所 资料来源：Wind，爱建证券研究所 资料来源：Wind，爱建证券研究所 资料来源：Wind，爱建证券研究所 资料来源：Wind，爱建证券研究所 资料来源：Wind，爱建证券研究所 财务预测摘要： 爱建证券有限责任公司 上海市浦东新区前滩大道199弄5号电话：021-32229888传真：021-68728700服务热线：956021邮政编码：200124邮箱：ajzq@ajzq.com网址：http://www.ajzq.com 评级说明 投资建议的评级标准 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场：沪深300指数（000300.SH）；新三板市场：三板成指（899001.CSI）（针对协议转让标的）或三板做市指数（899002.CSI）（针对做市转让标的）；北交所市场：北证50指数（899050.BJ）；香港市场：恒生指数（HIS.HI）；美国市场：标普500指数（SPX.GI）或纳斯达克指数（IXIC.GI）。 股票评级 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 行业评级 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告采用信息和数据来自公开、合规渠道，所表述的观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的独立看法。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法可能存在局限性，请谨慎参考。 法律主体声明 本报告由爱建证券有限责任公司（以下统称为“爱建证券”）证券研究所制作，爱建证券具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管。 本报告是机密的，仅供我们的签约客户使用，爱建证券不因收件人收到本报告而视其为爱建证券的签约客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但爱建证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供签约客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，爱建证券及其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测后续可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，爱建证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 版权声明 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5本报告版权归属爱建证券所有，未经爱建证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用。否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、转载、刊登和引用者承担。版权所有，违者必究。