公司首次覆盖点评银价上涨刺激高铜浆料放量，密集收购加速存储业务布局

银价上涨刺激高铜浆料放量，密集收购加速存储业务布局 帝科股份公司首次覆盖点评 本报告导读： 公司主业受白银价格上涨刺激高铜浆料需求，新收购江苏晶凯跨界布局存储业务，长期增长动能明确。 投资要点： 白银价格快速上涨，刺激高铜浆料需求。年初以来，白银价格呈现快速上涨态势。截止12月15日，上海银基准价达到14812元/公斤，相比年初增价7232元/公斤，涨幅达95.4%。受白银价格上涨影响，公司高铜浆料产品进展加速。公司与下游战略客户合作顺利，高铜浆料产品已稳定供货，预计四季度完成GW级量产线投产。技术层面，高铜浆料方案在种子层与配方上持续优化，效率与性价比持续提升，并成功验证其与TOPCon 3.0工艺的兼容扩展性。随着战略客户实现量产并形成示范，预计其他电池组件头部企业将相应跟进产能，明年有望实现更大规模出货。 光伏银浆龙头跨界布局，先后收购因梦、晶凯，实现存储产业链闭环。公司2024年9月收购因梦控股51%股权，2025年10月收购江苏晶凯62.5%股权，因梦控股主要负责自有品牌DRAM存储芯片产品应用性开发设计、晶圆采购和产品销售，江苏晶凯主要负责存储芯片封装测试以及晶圆测试业务，主要客户为因梦控股。两次收购完成后实现了贯穿“应用性开发设计——晶圆测试——封测”一体化产业链，公司在新型晶圆导入、成本品质控制以及客户需求反应方面具备明显竞争优势。 存储业务快速发展，长期增长动能明确。公司存储业务主要聚焦于DRAM领域，2025年前3季度实现销售收入2.69亿。因梦控股加快AI算力及端侧AI相关产品量产开发储备，包括SOC-DRAM合封产品、CXL以及LPW DRAM（低功率高位宽存储芯片、或称Mobile-HBM）等。市场层面，存储市场需求持续增长并对产品价格形成有力支撑，国产存储晶圆产能爬坡也进一步推进了国产存储产业的市场空间。 风险提示：光伏产业链价格下行、原材料价格波动、新业务推进及盈利不及预期等。 财务预测表 根据历史财务数据和公司公告，我们假设： （1）光伏导电浆料：光伏导电浆料的市场价格竞争态势已逐步稳定，我们假设价格保持稳定，成本优化带来毛利率提升，出货量保持稳定增长。预测25-27年的营业收入分别为136.25、156.35、178.19亿元，毛利率分别为6.43%、8.13%、8.88%。 （2）存储芯片：该业务为公司2024年新拓展的业务板块，营收中占比较小，我们假设售价小幅上涨，销量稳定增长，预测25-27年的营业收入分别为0.82、0.92、1.03亿元，毛利率分别为20.92%、21.21%、22.30%。 （3）半导体封装浆料：半导体封装浆料短期内受到市场竞争加剧的影响，我们看好其长期发展，预测25-27年的营业收入分别为0.16、0.18、0.22亿元，毛利率分别为-28.39%、-22.47%、-12.75%。 （4）材料销售：我们预测25-27年的营业收入分别为20.99、19.95、18.66亿元，毛利率分别为1.89%、1.91%、2.22%。 （5）其他业务：我们预测25-27年的营业收入分别为2.73、3.07、3.47亿元，毛利率分别为12.68%、16.59%、16.96%。 参考可比公司，我们给予公司2026年26倍PE估值，对应目标价75.92元/股，首次覆盖给予“增持”评级。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号 电话（021）38676666