朝闻国盛

收支回落，关注年末冲量力度 今日概览 作者 重磅研报 宋嘉吉执业证书编号：S0680519010002邮箱：songjiaji@gszq.com 【宏观】关注一般财政可能的结转结余——20251217 【宏观】年初将博弈降息—美国10-11月非农就业点评——20251217 【固定收益】收支回落，关注年末冲量力度——11月财政数据点评——20251217 【化工】3D打印：解锁高端制造的“万能钥匙”——20251217 研究视点 【社会服务】行动教育（605098.SH）-回购彰显信心，关注AI战略推进——20251217 晨报回顾 1、《朝闻国盛：固收+为势，科技为王》2025-12-172、《 朝 闻 国 盛 ：11月 消 费 、 投 资 大 降 的 背 后 》2025-12-163、《朝闻国盛：市场的震荡调整态势不改》2025-12-15 重磅研报 【宏观】关注一般财政可能的结转结余 对外发布时间: 2025年12月17日 与同期经济数据表现一致，11月财政收支两端均不同幅度转弱，包括一般财政收入增速由正转负，税收、非税收入增速均回落，一般财政支出增速连续两个月负增、支出进度也明显低于季节性，政府性基金收入增速延续较大降幅等。年内看，1-11月一般财政累计支出进度为83.7%，明显慢于季节性（近三年同期均值为86.7%），若一般财政收入端按照当前增速线性外推、基本能完成年初预算，即使12月支出端同比增速由当前的-3.7%升至10%，全年财政收入总量也将大于支出约6300亿，若12月支出端与上年底持平，则财政收入总量将超收约1万亿，这部分资金有望形成结转结余支撑2026年支出。往后看，继续提示：2026年大方向已定，实现“十五五”良好开局是硬要求、延续做好各种“稳”，政策仍然偏积极、偏扩张。具体到财政端，整体定调延续“更加积极”，预计财政扩张力度与2025年相当，投向上更加注重“投资于人”，发力节奏也有望前置。风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com穆仁文分析师S0680523060001murenwen@gszq.com 【宏观】年初将博弈降息—美国10-11月非农就业点评 对外发布时间: 2025年12月17日 核心结论：美国10-11月新增非农就业波动较大，主因政府部门扰动，私人部门相对平稳，失业率小幅抬升，整体就业温和放缓但韧性仍强。数据公布后，美联储降息预期变化不大，利率期货隐含的2026年1月降息概率维持24%左右、全年大概率降息2次。继续提示：2026年1月议息会议前还能看到更多就业和通胀数据，叠加特朗普可能提名下任美联储主席，2026年初可能是降息预期的关键博弈窗口。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突持续超预期。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com刘新宇分析师S0680521030002liuxinyu@gszq.com 【固定收益】收支回落，关注年末冲量力度——11月财政数据点评 对外发布时间: 2025年12月17日 考虑到年初预算目标，12月财政支出增速或明显回升，政府性基金收支预计仍难以完成预算目标。对比年初预算目标增速与当前累计增速，收入端，1-11月财政收入累计同比0.8%，超过年初预算增速0.1%，因此12月仅需实现同比-6.2%即可完成全年目标，但从结构上来看，今年税收增速略不及预期，导致非税降幅也不如预期。政府性基金收入1-11月同比-4.9%，12月需实现12.7%的同比增速，考虑到24年12月的高基数，完成压力较大。支出端，1-11月财政支出累计同比1.4%，全年预算同比4.4%，12月需要达到同比22.8%，一本账支出主要对应政府债融资和财政收入两部分，确定性较高，因此预计12月财政支出增速将明显提升。政府性基金收入1-11月同比13.7%，政府性基金支出同比需达到60.4%，完成预算目标的可能性不大。 风险提示：政策变化超预期、数据统计口径存在误差、财政收入不及预期。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com王春呓分析师S0680524110001wangchunyi@gszq.com 【化工】3D打印：解锁高端制造的“万能钥匙” 对外发布时间:2025年12月17日 3D打印引领高端制造革命，全球219亿美元市场。3D打印即增材制造（AM），被誉为引领第三次工业革命的核心技术。不同于传统制造将原料“削减”加工成所需形状，3D打印可一体化成型复杂结构产品，具有快捷、低成本、高精度等优势。2024年全球3D打印市场规模高达219亿美元，其中打印机及服务占比74%，材料占比20%。打印机方面，Entry-Level消费级打印机占比50%，并处于加速放量阶段，由中国玩家主导；工业级打印机主要由传统工业强国德国、美国企业垄断，伴随商业航天高景气有望迎来新一轮强劲增长。材料方面，金属材料占比22%，其中铁基材料由于成本较低最为主流；高分子材料领域，PLA线材以其优异的打印性能及低廉的价格深度绑定FDM成为应用最广泛的材料；SLA光固化主要采用光敏树脂；SLS主要搭配高分子粉材，PA12为主流品种。 消费级3D打印机：中国“四小龙”腾飞，行业加速崛起。相比于工业级3D打印，消费级3D打印强调易用性、低成本、个性化，为个人消费者及创客社区而设计。过去消费打印机普遍存在“速度慢、易故障、难上手”的问题，目前技术升级带来打印效率、精度提升；同时主流品牌入门级型号降价至1000元内，大大降低了购买门槛，而例如Gemini Nano Banana等多模态AI大模型的出现可通过2D图片生成3D模型，进而降低消费者使用门槛。2024年全球消费级3D打印机市场规模41亿美元，预计2029年提升至169亿美元。2024年全球消费类3D打印机出货量约410万台，中国厂商占据全球94%市场，“四小龙”中拓竹科技、创想三维、纵维立方、智能派分别出货120、72、55、55万台，行业景气持续加速。 商业航天：工业级3D打印的主线β。航空航天是工业级3D打印机最核心下游，2024年铂力特、华曙高科营收中航空航天占比分别为61%、50%。目前全球商业航天步入奇点时刻，2024年SpaceX实现138次火箭发射，迎来指数级增长。国内方面，2025年火箭发射持续迎来突破，朱雀三号运载火箭成功首飞标志着我国可回收商业航天进入崭新阶段。2024年我国商业航天市场规模达到2.3万亿元，预计2025年将增至2.8万亿元。卫星侧来看，低轨争夺日益激烈，我国启动千帆、国网、鸿鹄等多个大型星座项目，以及大规模“太空算力”规划，未来航天发射有望迎来长时间维度的加速。3D打印主要针对火箭发动机的制造（发动机成本占比50%），可实现大幅度的降本，由马斯克率先布局目前已全行业应用。以星河动力为例，3D打印工艺发动机生产周期为传统模式的1/6，制造成本降至10%，同时发动机重量减轻50%。根据国内大型星座项目规划量测算，预计我国商业航天3D打印市场规模有望累积达475亿元。 科技&新消费：3D打印技术大有可为。3C领域：3D打印正逐步替代传统CNC加工模式，以更高的精度、更低的材料浪费，赋能部件轻量化以及降本，目前广泛应用于折叠屏铰链、中框、USB接口、表壳等领域；液冷板领域：3D打印可实现微米级微通道制造，进而大大提升冷板散热性能，目前CoolestDC、纬颖（Wiwynn）、其阳（AEWIN）等厂商的铜质3D打印冷板已在CPU、GPU、AI服务器、两相浸没系统中批量装机。 相关标的。消费级3D打印机：拓竹科技【未上市】、创想三维【港股IPO流程中】、汇纳科技【金石三维入股】、安克创新；工业级3D打印机：铂力特、华曙高科；海外VELO、SSYS、DDD；3D打印服务：铂力特、银邦股份【入股飞而康】；3D打印材料：家联科技、海正生材、有研粉材；3D打印机设备：金橙子、杰普特、爱司凯、思看科技。 风险提示：下游需求不及预期、工艺路线竞争超预期、国际政治风险加剧 杨义韬分析师S0680522080002yangyitao@gszq.com尹乐川分析师S0680523110002yinlechuan@gszq.com 研究视点 【社会服务】行动教育（605098.SH）-回购彰显信心，关注AI战略推进 对外发布时间: 2025年12月17日 要点精炼：12月16日，公司公告拟以自有资金2000-2500万元回购股份，回购价格不超过45元/股，回购股份将用于员工持股计划或股权激励。25Q3公司业绩重回正增，“实效教育+AI教育”战略加速扩张大客户，中长期看好公司作为实效型企培龙头渗透率持续提升。预计公司25-27年归母净利润分别为3.0/3.3/3.7亿元，同增11.7%/10.3%/10.3%，维持“买入”评级。 风险提示：经济形势或对需求端产生影响；市场竞争加剧；客户拓展不及预期。 李宏科分析师S0680525090002lihongke@gszq.com阮文佳分析师S0680525060002ruanwenjia@gszq.com陈天明分析师S0680525120002chentianming@gszq.com 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0