箭牌家居：乘“适老+轻智能”行业东风，店效改革助推业绩改善

报告摘要 行业端：智能马桶渗透率提升空间较大，适老+轻智能产品有望助推行业增长。1）市场表现：2024年我国智能坐便器普及率不到10%，相较发达国家90%的渗透率仍有较大提升空间；同时伴随行业政策和标准的逐步规范和头部企业的持续创新，长尾企业有望加速出清，行业集中度也或将进一步提升。2）增长动力：根据2025年发布的《关于做好2025年家装厨卫“焕新”工作的通知》，智能马桶作为“适老产品”补贴标准高达30%，在政策催化下市场潜力有望加速释放，头部企业有望凭借较高的品牌认知度和成熟的渠道网络率先受益；同时轻智能马桶凭借配置功能丰俭由人的优势，助推品类向公共区域和家用中低端下沉市场更好渗透。 ◼股票数据 公司端：前瞻布局轻智能和适老产品，店效提升有望助力业绩迎来拐点。1）产品端：公司通过箭牌、法恩莎和安华三大品牌实现卫浴空间产品全覆盖，于2015年开始前瞻布局轻智能产品，并紧抓银发群体需求推出“和玥”无障碍康养卫浴套系，同时产品相较国际品牌具备较强性价比，未来有望通过“国产替代”实现规模和市占率提升。2）渠道端：公司国内以零售为核心构筑覆盖电商、工程等渠道的销售网络，截至2024年终端门店超2万家；同时以东南亚为突破口推进海外业务发展，境外收入持续强劲增长；我们认为，随着门店店效和营销策略改革试点范围的逐步拓展，公司整体经营的改善幅度或将加大，进而助推收入业绩迎来拐点。3）内部改革：公司于2024年将组织架构调整为按业务划分的事业部制，并积极推进自动化和数字化转型，有望提升生产运营效率和市场响应速度。 总股本/流通(亿股)9.67/7.86总市值/流通(亿元)80.18/65.1312个月内最高/最低价(元)9.41/6.95 相关研究报告 <<箭牌家居：2025Q2收入业绩承压，产品渠道端优化或助力经营迎来拐点>>--2025-08-22 证券分析师：孟昕E-MAIL：mengxin@tpyzq.com分析师登记编号：S1190524020001 投资建议：行业端，消费品以旧换新政策持续促进卫浴行业更新需求释放，银发群体需求有望成为智能马桶和卫浴行业新的增长点，同时轻智能马桶或将助推品类渗透率持续提升。公司端，箭牌作为龙头企业之一或将分享卫浴行业增长红利，产品端伴随智能马桶收入占比的提升，利润结构有望持续改善；同时以零售为核心的全渠道协同发展战略逐步落地，营销策略和店效改革试点范围也持续铺开，并且内部经营效率在组织架构调整和数智化转型的助推下有望继续提升，未来公司收入业绩或将在产品+渠道+内部优化的共同驱动下迎来拐点。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为0.87/2.23/3.10亿元，对应EPS分别为0.09/0.23/0.32元，当前股价对应PE分别为92.68/35.99/25.89倍。维持“买入”评级。 证券分析师：赵梦菲E-MAIL：zhaomf@tpyzq.com分析师登记编号：S1190525040001 研究助理：金桐羽电话：021-58502206E-MAIL：jinty@tpyzq.com一般证券业务登记编号：S1190124030010 风险提示：市场竞争加剧、房地产市场波动与消费者需求放缓、原材料价格波动、经销商管理风险等。 目录 一、箭牌家居：中国卫浴行业龙头企业................................................5(一)发展历程：从陶瓷洁具到整体卫浴，从技术攻坚到智能互联............................5(二)财务分析：受楼市影响收入承压，2025年前三季度毛利率显著改善......................7(三)股权结构较为集中，高管团队呈现“家族核心+专业管理”特征.........................9二、行业分析：智能马桶渗透率空间较大，适老和轻智能产品有望助推行业增长............11三、公司端：紧抓行业趋势前瞻布局产品，渠道店效改革或将助力业绩迎来拐点............17(一)产品端：前瞻布局轻智能和适老产品，高性价比有望抢占国际市场......................17(二)渠道端：零售为核心店效改革持续推进，海外市场加速拓展...........................22(三)效率优化：改为事业部制提升效率，持续推进自动化和数字化进程......................27四、投资建议.....................................................................29(一)关键假设......................................................................29(二)盈利预测......................................................................31五、风险提示.....................................................................32 图表目录 图表1：公司旗下拥有ARROW箭牌、FAENZA法恩莎、ANNWA安华三大品牌.....................5图表2：公司产品从陶瓷洁具到整体卫浴，逐步成长为行业龙头之一.........................6图表3：公司2025前三季度营收44.72亿元（-7.45%）....................................7图表4：公司以卫生陶瓷和龙头五金业务为主.............................................7图表5：公司2025年前三季度毛利率达28.51%（+2.09pct），改善程度较明显................8图表6：2025年前三季度归母净利润同比增速转正.........................................8图表7：2025年前三季度净利率0.66%（+0.05pct）.......................................8图表8：公司股权结构较为集中.........................................................9图表9：公司高管团队均具备较丰富产业经验............................................10图表10：2024年中国智能坐便器线上零售量、零售额规模及同比均下降.....................11图表11：2024年-2025H1国内智能马桶一体机行业线上均价呈逐步恢复趋势.................12图表12：2025H1年国内智能马桶一体机线上销额箭牌市占率6.52%，位居第三名.............13图表13：2022年-2025H1中国智能马桶一体机线上销额CR3整体呈逐步提升趋势.............13图表14：智能马桶品类被囊括在“适老产品”补贴范围之内...............................14图表15：2025H1九牧、恒洁品牌智能马桶一体机品类线上均价都呈增长态势.................15图表16：轻智能马桶相较全智能马桶具备更高的性价比和场景适配灵活度...................16图表17：公司通过箭牌、法恩莎和安华三大品牌实现卫浴空间品类全覆盖...................17图表18：2021年-2025年前三季度公司研发费用率持续提升...............................18图表19：公司轻智能马桶相较于竞品性价比优势更为显著.................................19图表20：公司推出更适合银发群体需求的“和玥”无障碍康养卫浴套系.....................20图表21：公司智能马桶相较国际品牌具备较强性价比优势.................................21图表22：2022-2024年公司终端门店数量持续快速提升....................................22图表23：公司零售渠道布局了包括专卖店、家装店、商超店等在内的六大类门店.............23图表24：公司在抖音平台总计拥有超100万粉丝.........................................23图表25：公司在传统电商平台采取了“1+N”的多店铺矩阵战略............................24图表26：箭牌家居与头部房地产商达成战略合作伙伴关系.................................25图表27：2025年2月26日，公司在越南胡志明市开设了首家旗舰店.......................26图表28：公司海外业务呈迅速扩张趋势，2025年前三季度受美国市场影响短期承压...........26图表29：公司持续推进生产工序无人化操作.............................................28图表30：箭牌家居收入业绩预测表.....................................................30图表31：可比公司估值表.............................................................31 一、箭牌家居：中国卫浴行业龙头企业 智慧家居整体解决方案提供商，多品牌协同+全渠道布局。公司作为国内实力强劲的卫浴头部企业，主营智能卫浴、瓷砖等产品，为消费者提供一站式智慧家居解决方案。作为国产卫浴品牌领军者之一，箭牌连续多年入选行业十大品牌，并凭借智能化创新和国际化布局巩固行业标杆地位。1）品牌端：公司旗下拥有ARROW箭牌、FAENZA法恩莎、ANNWA安华三大品牌，覆盖卫生陶瓷（含智能坐便器）、龙头五金、浴室家具、浴缸浴房、瓷砖等全系列卫浴产品。2）渠道端：公司以零售为核心，形成了覆盖电商、家装、工程等渠道的全面布局，2025年前三季度零售渠道收入占比达39.20%。 (一)发展历程：从陶瓷洁具到整体卫浴，从技术攻坚到智能互联 1994-2009年：创业奠基期——技术突破与品牌雏形。1994年箭牌家居集团创始，同年箭牌卫浴第一条窑炉建成投产；早期公司聚焦技术攻坚，1996年率先攻克连体马桶技术难题并实现大规模量产。1998年陶瓷窑炉技术达到国内领先水平，树立行业服务标杆。2003年公司形成陶瓷洁具、浴缸、淋浴房、浴室柜等全品类布局，提出“卫浴配套”概念，并成立安华卫浴。2007年箭牌瓷砖成立，并于2009年获得“优秀新锐品牌”。 2010-2021年：品牌扩张期——品类拓展与国际化布局。2010-2011年法恩莎瓷砖和安华瓷砖相继成立，公司ARROW箭牌、FAENZA法恩莎、ANNWA安华三大品牌矩阵基本形成。2012年箭牌衣柜成立，2015年公司位于广东三水的生产基地投产。2016年公司开启国际化发展，箭牌家居定制进驻美国佐治亚州和佛罗里达州；2017年法恩莎设计研究院在意大利挂牌成立。2020-2021年，公司相继成为迪拜世博会中国馆指定陶瓷洁具供应商和国家体育馆官方独家卫浴供应商。 2022年至今：上市转型期——产品升级与渠道改革。2022年10月，公司在深交所上市。上市后公司加速战略调整：2023年推出包含X7 ZOOM智能坐便器、Eason伊森系列等科技新品在内的“智能生活新提案”；2024年与宝马Designworks创新设计工作