全球增长分化加剧，公司步入战略调整期

买入 2025年12月15日 全球增长分化加剧，公司步入战略调整期 唐伊莲852-25321539alice.tang@firstshanghai.com.hk ➢CEO将卸任，公司迎来重要调整期：现任CEO Calvin McDonald将于26年1月31日卸任，公司正与猎头公司合作寻找下一任CEO，由CFO和CCO担任临时CEO。McDonald在2018年加入公司，过去七年公司在全球扩张至30个市场，产品矩阵大幅增加，同时2026年是五年增长计划“Power of Three x2”的最后一年。我们认为下一任CEO对公司至关重要，26年公司将进入战略调整期。 王柏俊852-25321915patrickwong@firstshanghai.com.hk ➢产品迭代提速：预计产品创新与经营效率将在2026年开始显现，26年春季新品占比将达到35%，公司表示未来SKU与当前存在较大差异。核心产品研发周期由18-24个月缩短至12-14个月，更加注重新品上市后的反馈与快速反应能力。此外，各市场将对门店SKU进行本地化，以更好地迎合不同需求。公司将重点关注北美和中国两大市场的表现：预计Q4北美收入趋势环比改善，但由于整体消费较为疲软，明年仍需依托新品带动需求；在中国市场维持产品迭代进度，避免出现SKU老化问题。 主要数据 行业消费股价204.97美元目标价240.60美元(+17%)股票代码LULU总股数1.17亿股市值240亿美元52周高/低423/159美元每股账面值38美元主要股东Vanguard12%Blackrock8%Dennis Wilson7% ➢Q3业绩超预期，北美与全球持续分化：总收入同比增长7%至26亿美元，美区收入下滑2%，收入占比由74%下降至68%，中国大陆收入增长46%，收入占比由13%提升至24%，其他地区收入增长19%。全球同店销售额增长1%，其中美区下降5%，中国大陆增长24%，其他地区增长9%。库存同比增长11%至20亿美元。受关税和折扣力度影响，毛利率同比下降290bp至56%。EPS同比下降10%至2.59美元。公司新增10亿美元股票回购计划。Q4指引不及预期：预计收入同比下降1-3%，剔除24财年第53周的影响将增长2-4%，预计EPS为4.66-4.76美元。 ➢目标价240.60美元，买入评级：我们认为下一财年公司将进入重要调整期，北美市场存在复苏的可能性。采用19倍市盈率，求得目标价240.60美元，较当前股价有17%的上行空间，给予买入评级。当前股价对应未来三年的市盈率为16/16/14倍。 ➢风险：国际地区的高速成长无法弥补核心北美市场的疲软，当前北美市场并未明显复苏，新品策略仍需时间验证。由于公司所处的赛道逐渐饱和，公司将持续面临来自Alo/Vuori等竞争对手的挑战。关税政策所带来的逆风仍将在未来几个季度内持续，对毛利率和经营杠杆形成负面影响。业绩放缓导致估值折价。 主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2025第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。