房地产行业专题研究：从行业三季度报看未来格局变化

核心观点

• 现金流改善：房企现金流压力开始缓解，主要得益于竣工面积下滑导致建安支出减少。传统视角关注销售端改善，但2025年起竣工面积大幅下滑成为新的主导变量，2025年前三季度9家典型房企竣工面积平均降幅达-50%。
• 销售分化：楼市景气度改善，销售降幅收敛，但内部分化加剧。主流20家A股上市房企权益销售额4755亿元，同比-27%，降幅收敛；TOP10房企权益销售额4542亿元，同比-24%，其余房企同比-60%。
• 拿地积极：经营压力缓解，部分房企拿地积极性提升。主流20家A股房企2025年1-9月权益拿地金额1485亿元，拿地强度为0.31，较2024年提高0.17。
• 利润改善：房企净利润开始改善，主流20家A股上市房企平均净利率从-6%回升至-3%，核心原因在于部分房企坚持稳健拿地策略，获取区位优越、溢价率低、利润空间充足的增量项目。
• 资产缩表：大部分房企仍处缩表周期，存货去化加速，运营类资产保持稳健增长。
• 债务压降：房企债务持续压降，各类应付账款显著收缩，有息负债变化不大。
• 减值计提：存量旧库存包袱仍在出清，减值计提规模持续推进，头部房企减值同比增速更高。

投资建议

• 主线一：具备产品溢价，拿地强度大、布局区域好、土储置换快的房企，推荐【招商蛇口】。
• 主线二：通过提升非房开业务占比实现业务更替的房企，建议关注【北辰实业】。
• 主线三：包袱较轻，信用风险无需过度担忧的房企，建议关注【金地集团】。

风险提示

• 数据统计可能存在偏差。
• 统计样本难以覆盖行业全貌。
• 地产政策变化超预期。