家用电器行业专题研究：从面板周期变化看黑电盈利提升潜力

从面板周期变化看黑电盈利提升潜力 |报告要点 在当前黑电上下游互动关系当中，面板价格周期或更温和，对整机企业的盈利干扰将大幅降低。此外考虑到彩电平均面积增加有助于上游面板厂商消化产能，上下游或共同推动全球彩电大屏化，且MiniLED背光技术降本达到临界点，2024年以来中国MiniLED背光产品占比在竞争格局改善&政府补贴带动的基础上快速提升，且海外高端产品占比也有较大提升空间。此外中国龙头皆有全球产能布局，应对关税风险手段较多。综上，我们看好黑电行业盈利能力提升潜力，业绩高增潜力可期。 |分析师及联系人 管泉森孙珊莫云皓SAC：S0590523100007 SAC：S0590523110003 SAC：S0590523120001 家用电器 从面板周期变化看黑电盈利提升潜力 ➢彩电龙头盈利提升趋势值得重视 投资建议：强于大市（维持）上次建议：强于大市 彩电龙头业绩表现超预期，海信视像2024Q4归母净利润同比较快增长，TCL电子2024年经调整归母净利润同比+100%，龙头盈利能力均有明显改善。2025年在面板价格震荡上行背景下，市场关注龙头盈利能力能否持续提升，我们认为在彩电上下游产业链的互动关系中，面板价格对于整机盈利能力的干扰或逐步下降，中国彩电龙头盈利能力中枢有望在全球格局改善&产品结构优化的基础上稳步提升。 ➢彩电龙头具备一定抗成本风险能力 面板产业进入门槛较高，市场参与者较少，价格波动较为明显，且面板占彩电成本比例最高，因此在面板价格上涨确实对于彩电行业盈利能力有所干扰。但从面板价格涨幅与彩电龙头毛利率的数据看，即使是在2020-2021年面板价格历史性上涨的过程中，龙头毛利率的实际波动幅度也远小于理论波动幅度，反映彩电龙头企业转嫁成本压力的手段较多，我们认为不应高估面板价格上涨带来的盈利压力。 ➢上下游关系变化，面板价格波动趋缓 全球彩电需求中枢近年来下调至2亿台左右，在此背景下用于彩电的大中尺寸面板产能增量或较为有限，产能过剩的风险降低，供需关系或趋向总体平稳。由于资本开支过大，全球面板产能分布有望进一步集中至中国大陆，同时中国彩电龙头在海外持续抢占份额，总体产业链或朝着有利于中国大陆的方向演变。因此中国彩电龙头的供应链更加稳健、联合研发也有望占据先机，话语权边际提升，且上下游共同走向面板“按需定产”策略的可持续性更强，这一策略有可能导向更为温和的面板价格周期，周期时长可能缩短，周期内价格最大涨跌幅相较此前或收窄。 相关报告 1、《家用电器：产业在线3月空调数据简评：内销稳健，外销高增》2025.04.212、《 家 用 电 器 ： 关 税 的 边 际 与 边 界 》2025.04.16 ➢彩电结构升级，产能分布或对冲关税风险 在海内外格局优化基础上，国内彩电企业产品结构升级有助于中长期盈利能力中枢提升，其中最具代表性的是MiniLED背光产品。在MiniLED背光技术实现充分降本，国家补贴政策带动需求的背景下，2024年彩电内销市场迎来产品升级关键红利期，MiniLED背光产品2024Q4占比显著提升，溢价显著，龙头受益。展望后续，我们认为MiniLED背光仍有降本空间，对于盈利是正贡献；对比海外彩电价格，我们认为中国彩电龙头海外高端产品占比仍有一定提升空间。此外中国彩电龙头在越南、墨西哥等地均有产能布局，应对关税风险手段较多，影响或较可控。 ➢业绩潜力释放，维持“强于大市”评级 总结来看，我们认为在当前上下游互动关系当中，面板价格周期或更温和，剧烈波动风险降低，对于彩电行业的盈利能力干扰也大幅降低。波动降低的同时，彩电行业盈利能力中枢也有望提升，一方面彩电平均面积增加有助于上游面板厂商消化产能，上下游或共同推动全球彩电大屏化，另外一方面MiniLED背光技术降本达到临界点，2024年中国MiniLED背光产品占比在竞争格局改善&政府补贴带动的基础上快速提升，且相较而言海外高端产品占比有进一步提升空间。此外中国龙头皆有全球产能布局，应对关税风险手段较多，风险较为可控。综上，我们看好彩电行业盈利能力提升，释放业绩高增潜力，建议持续关注TCL电子、海信视像。 扫码查看更多 风险提示：政策兑现不及预期，原材料成本大幅上涨，关税及外需不确定性 正文目录 1.彩电龙头具备一定抗成本风险能力....................................52.上下游关系变化，面板价格波动趋缓..................................62.1彩电需求总体平稳，面板扩产降速..............................72.2互动迈入新阶段，价格波动或趋缓..............................83.彩电结构升级，产能分布或对冲关税风险.............................104.业绩潜力释放，维持“强于大市”评级...............................155.风险提示.........................................................16 图表目录 图表1：康冠科技原材料采购结构........................................5图表2：惠科股份面板业务原材料采购结构................................5图表3：2017年以来面板价格历经两次大涨（美元/片）....................6图表4：面板上涨对于彩电内销毛利率有一定影响..........................6图表5：面板价格同比涨幅与TCL电子、海信视像公司整体毛利率同比变动对比6图表6：2024年全球TV出货量或保持平稳................................7图表7：分地区TV出货量（百万台）.....................................7图表8：全球大中尺寸LCD面板产能增量未来或较有限......................8图表9：面板龙头购置固定资产现金流出有所减少（亿元）..................8图表10：全球LCD TV面板市场供需比（面积基准）与面板价格对比..........8图表11：全球LCD TV面板市场供需比（面积基准）预测....................8图表12：全球TV分企业出货量份额......................................9图表13：全球中大尺寸面板厂商产能份额（按面积）.......................9图表14：2022-2024年彩电龙头TV面板采购结构（按采购量）..............9图表15：2024年10月TV面板产能利用率降低，12月上修.................10图表16：TV面板价格周期或缩短，面板最大涨幅或降低...................10图表17：不同种类的65英寸LCD与OLED面板的总成本结构（美元）........11图表18：65英寸MiniLED背光电视的灯板成本结构.......................11图表19：MiniLED背光电视的LED芯片与驱动IC价格下滑.................11图表20：异型PCB有助于MiniLED背光电视降本..........................12图表21：不同材料PCB板价格对比（元）................................12图表22：MiniLED背光彩电占2025Q1线上零售额44%......................12图表23：MiniLED背光彩电2025Q1线上溢价144%（元）...................12图表24：MiniLED背光彩电占2025Q1线下零售额47%......................13图表25：MiniLED背光彩电2025Q1线下溢价138%（元）...................13图表26：分品牌线上MiniLED背光电视零售量份额........................13图表27：分品牌线下MiniLED背光电视零售量份额........................13图表28：TV分品牌海外平均尺寸（英寸）...............................14图表29：TV分品牌海外价格指数.......................................14图表30：TCL电子中国大陆&海外大屏出货量占比.........................14图表31：TCL电子MiniLED背光产品海外出货量占比较低..................14图表32：北美TV渠道/互联网品牌2024E出货量份额为36%................15图表33：Vizio外发代工供应链依赖代工厂..............................15图表34：海信视像墨西哥产能破800万台，产能全球布局..................15 图表35：TCL电子墨西哥产能200万台，产能全球布局....................15 彩电龙头2024年业绩均较超预期，其中海信视像2024Q4归母净利润同比+100%，全年归母净利润同比+7.17%至22.46亿元；TCL电子2024年经调整归母净利润同比+100%至16亿港元，海信视像、TCL电子的盈利能力优化均较为明显。2025年，在面板价格震荡上行的背景下，彩电龙头盈利能力提升趋势能否延续？我们认为，在彩电上下游产业链的互动关系中，面板价格对于整机盈利能力的干扰或逐步降低，中国彩电龙头的盈利能力中枢有望在全球格局改善&产品结构优化的基础上稳步提升。 1.彩电龙头具备一定抗成本风险能力 面板占彩电生产成本比例最大，其价格波动对彩电行业的盈利能力有一定影响。根据主营TV生产的康冠科技的招股说明书，2019-2021年液晶面板占公司原材料采购金额的比例平均在55%左右，面板的零部件主要包含芯片、电路板、偏光片与玻璃基板等。若取液晶面板占彩电生产成本的50%，面板价格每上涨10%，彩电生产成本即上涨5%，对彩电盈利能力有一定影响。 资料来源：康冠科技招股说明书，国联民生证券研究所 资料来源：惠科股份招股说明书，国联民生证券研究所 历史上面板价格曾出现大幅震荡，阶段性阻碍彩电行业盈利能力提升。由于面板行业的资金与政策门槛较高，市场参与者数量有限，除了面板上游原材料价格的变化影响面板价格之外，彩电终端需求或行业预期的改变也很容易影响面板产业，带来面板价格的大幅震荡。举例来说，2020年至2021年面板价格环比持续上涨一年以上，主要是由于欧美消费者补贴带动消费电子终端需求，同时全球航运紧张迫使企业储备原材料；2023年面板价格上涨近三个季度，主要是由于前期面板价格下降较多，海外经销商补库存带动需求，且韩国厂商部分面板产能退出市场与2022年面板厂控制稼动率共同减少供应，推高面板价格。 对比面板价格涨幅和彩电企业毛利率变动的数据来看，2021年面板价格涨幅最大的时段内，TCL电子、海信视像、创维集团的彩电内销毛利率均有3-8pct不等的下滑；2023年面板价格涨幅相比2021年较低，因此各企业彩电内销毛利率的下滑幅度相对也较小。理论上，面板价格若上涨50%，彩电企业可能难以实现硬件盈利，但实际财务数据比理论测算乐观，我们认为这反映彩电龙头可以通过生产效率提升，产品设计改良以及产品结构优化等等手段平抑毛利率波动。 资料来源：WitsView，国联民生证券研究所 资料来源：WitsView，Wind，国联民生证券研究所（注：TCL电子使用半年度毛利率）